上半年业绩逊于预期，产能利用率提升略需时间

香港股市|医药 方达控股（1521HK） 上半年业绩逊于预期，产能利用率提升略需时间 2023年上半年盈利逊于预期 公司2023年上半年收入同比增加8.0%至约1.3亿美元（下同），但毛利同比下降11.8% 至约3,900万美元，毛利率同比下降6.8个百分点，股东净利润同比下降64.9%至4,592万美元，主因：1）一季度国内疫情等原因对公司经营产生影响。2）二季度虽然公司经营活动全面恢复，但是药企融资环境不佳导致部分中小型企业缩减研发开支，CXO行业市场竞争加剧，公司作为中型企业获取订单难度加大，产能利用率受影响。 新增订单金额增速下滑，新增产能利用率提升略需时间 公司2023年6月底的合约未来收益仅同比增加8.0%，增幅显著低于2020-22年底的57.1%、40.4%与41.4%。公司管理层表示二季度新增订单的情况已明显好转，但是考虑到目前制药企业的经营环境，我们认为公司订单增速显著回升略需时间。公司2022年 更新报告 评级：中性 目标价：2.15港元 股票资料（更新至2023年8月25日） 现价2.33港元 总市值4,652.85百万港元 流通股比例27.25% 已发行总股本2,058.78百万 52周价格区间1.6-3.33港元 3个月日均成交额2.66百万港元 主要股东泰格香港(占51.96%) 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 后在苏州、武汉、上海等地新增多个实验室，长远看有利于服务能力的提升，但是目前来看由于订单增速的下滑，新设施产能利用率爬坡略需时间，公司利润率短期承压。综合以上情况，我们将2023-25E收入预测分别下调13.4%、17.3%、18.5%，股东净利润分别下调49.4%、41.3%、32.7%。 目标价下调至2.15港元，给予“中性”评级 根据调整后DCF模型，我们将目标价从3.40港元调整至2.15港元，评级从“买入”调整为“中性”，反映盈利预测的下调。 (港元) 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 (百万股) 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 风险提示： （一）全球疫情反复可能影响公司业绩；（二）新建实验室与进入新市场可能会有磨合期；（三）人民币汇率波动可能影响业绩 主要财务数据（百万美元）（更新至2023年8月25日） 1-3-2315-4-2330-5-2314-7-2328-8-23 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 年结：12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 184 250 278 340 395 增长率（%） 46.6 35.7 10.9 22.5 26.8 股东净利润 18 26 17 26 35 增长率（%） 7.5 39.7 -35.6 55.8 35.6 每股基本盈利（美元） 0.01 0.01 0.01 0.01 0.02 市盈率（倍） 34.1 24.1 37.4 24.0 17.7 每股股息（美元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股息率（%） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 每股净资产（美元） 0.15 0.16 0.17 0.18 0.20 市净率（倍） 1.9 1.8 1.8 1.6 1.5 2023-3-31：方达控股（1521HK）：在手订单快速增加，临床前服务能力不断提升 分析师 施佳丽（ScarlettShi） +85223591854 Scarlett.shi@ztsc.com.hk 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 图表1：盈利预测调整（年结：12月31日，百万美元） 2023E 旧预测 2024E 旧预测 2025E 新预测 2023E 新预测 2024E 新预测 2025E 新预测 2023E 变动幅度（%） 2024E 变动幅度（%） 2025E 变动幅度（%） 收益 320.7 411.7 485.3 277.8 340.3 395.3 (13.4) (17.3) (18.5) 服务成本 (204.4) (261.6) (308.6) (189.4) (231.0) (260.9) (7.3) (11.7) (15.5) 毛利 116.2 150.0 176.7 88.3 109.3 134.4 (24.0) (27.1) (23.9) 销售及营销开支 (9.3) (11.9) (14.0) (8.3) (9.7) (11.3) (10.9) (18.4) (19.6) 行政开支 (56.9) (73.1) (86.2) (48.3) (59.1) (68.7) (15.2) (19.1) (20.3) 研发开支 (5.6) (7.2) (8.5) (5.9) (6.0) (7.0) 5.7 (16.0) (17.3) 经营溢利 44.4 57.8 68.0 25.9 34.4 47.4 (41.7) (40.5) (30.2) 其他收入与收益 3.7 5.2 6.0 3.9 5.1 5.7 5.4 (3.3) (5.5) 融资成本 (3.1) (3.1) (3.1) (4.8) (3.1) (3.1) 55.4 0.0 0.0 其他 (0.1) 0.3 0.3 (0.9) (0.5) (1.4) 695.6 (264.1) (551.6) 除税前溢利 44.9 60.2 71.2 24.1 35.9 48.6 (46.4) (40.5) (31.7) 所得税开支 (12.1) (16.2) (19.2) (7.6) (10.1) (13.7) (37.5) (37.6) (28.3) 年度溢利 32.8 44.0 52.0 16.5 25.7 34.9 (49.7) (41.6) (32.9) 非控股权益 0.0 0.0 0.0 (0.1) (0.1) (0.1) (476.9) (459.8) (454.5) 股东净利润 32.8 44.0 52.0 16.6 25.8 35.0 (49.4) (41.3) (32.7) 来源：中泰国际预测 图表2：DCF模型（年结：12月31日；百万美元） 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E EBIT 29 39 47 52 57 62 66 69 72 74 加：折旧及摊销 42 46 52 61 63 66 68 70 71 75 减：税费 (8) (10) (14) (14) (15) (16) (17) (18) (19) (19) 营运资本变动 6 (19) 20 24 26 28 30 31 33 34 资本开支 (41) (51) (59) (64) (33) (31) (27) (29) (30) (31) 自由现金流 16 44 6 12 46 52 59 60 61 65 税后债务成本 3.8% 无风险利率 3.0% 风险溢价 9.5% 贝塔系数 1.1 权益成本 13.5% 加权平均资本成本 9.8% 永续增长 5.0% 股权价值（百万港币） 4,420 每股内涵价值(港币） 2.15 来源：中泰国际研究部预测 图表3：每股股权价格敏感性分析（单位：港元） 永续增长率 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 8.8% 2.33 2.47 2.64 2.87 3.17 9.3% 2.14 2.24 2.37 2.54 2.75 WACC9.8% 1.97 2.05 2.15 2.27 2.42 10.3% 1.83 1.89 1.97 2.06 2.17 10.8% 1.70 1.75 1.81 1.88 1.96 来源：中泰国际研究部预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 25.1 36.1 24.1 35.9 48.6 23.9 29.9 41.9 46.1 51.7 (12.3) 2.3 5.9 (19.5) 20.4 2.6 3.9 4.8 3.1 3.1 (2.9) (11.7) (7.6) (10.1) (13.7) 8.3 1.9 (4.4) (1.1) (1.3) 44.5 62.4 64.7 54.4 108.7 (50.4) (47.7) (41.3) (50.6) (58.7) (57.1) (100.2) 1.0 1.1 1.3 (107.4) (147.9) (40.3) (49.5) (57.4) 0.0 49.5 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 (5.6) (18.8) (3.1) (3.1) (3.1) (5.5) 30.7 (3.1) (3.1) (3.1) 212.1 144.6 87.4 108.7 110.5 (68.4) (54.8) 21.3 1.8 48.2 1.0 (2.4) 0.0 0.0 0.0 图表4：财务摘要（年结：12月31日；单位：百万美元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 损益表收益 184.4 250.4 277.8 340.3 395.3 服务成本 (117.7) (161.2) (189.4) (231.0) (260.9) 毛利 66.7 89.2 88.3 109.3 134.4 销售及营销开支 (5.7) (7.2) (8.3) (9.7) (11.3) 行政开支 (32.7) (44.4) (48.3) (59.1) (68.7) 研发开支 (2.4) (3.9) (5.9) (6.0) (7.0) 上市开支 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 经营溢利 25.8 33.7 25.9 34.4 47.4 其他收入与收益 2.6 6.7 3.9 5.1 5.7 融资成本 (2.6) (3.9) (4.8) (3.1) (3.1) 其他 (0.8) (0.3) (0.9) (0.5) (1.4) 除税前溢利 25.1 36.1 24.1 35.9 48.6 所得税开支 (6.1) (10.2) (7.6) (10.1) (13.7) 年度溢利 18.9 25.9 16.5 25.7 34.9 非控股权益 0.5 0.2 (0.1) (0.1) (0.1) 股东净利润 18.4 25.7 16.6 25.8 35.0 EBIT 27.6 40.0 28.9 39.0 47.3 EBITDA 51.6 69.9 70.8 85.1 99.0 现金流量表 税前利润折旧及摊销 营运资金变动已付利息 已付税款其他 经营业务现金净额购买厂房及设备 其他 投资活动现金净额净新增借款 股息分派其他 融资活动现金净额年初现金 现金增加净额 汇率变动之影响净额年末现金 144.687.4108.7110.5158.7 资产负债表存货 贸易及其他应收款项及预付款项现金及现金等价物 其他 流动资产 物业、厂房及设备无形资产及商誉其他非流动资产非流动资产 总资产 贸易应付款项短期借款 其他流动负债流动负债 长期借款 其他非流动负债非流动负债总负债 股东权益非控股权益总权益 净现金/(负债） 重要指标增长率(%)收入 0.9 3.2 1.7 4.3 2.4 42.5 57.6 54.6 80.3 74.9 144.6 87.4 108.7 110.5 158.7 23.0 23.6 24.0 28.2 31.9 211.1 171.8 189.0 223.3 268.0 90.7 115.0 132.0 152.7 174.7 103.1 182.7 174.6 166.6 158.6 70.9 81.1 71.5 63.3 56.3 264.8 378.8 378.1 382.6 389.6 475.8 550.6 567.1 605.8 657.6 37.5 37.5 31.0 33.1 36.4 0.0 13.7 13.7 13.7 13.7 35