下游需求偏弱业绩暂时承压，控股股东持续赋能长期空间打开

2023年8月29日 公司研究 下游需求偏弱业绩暂时承压，控股股东持续赋能长期空间打开 ——鲁阳节能（002088.SZ）2023年中报点评 要点 事件：公司发布2023年中报。报告期内，公司实现营业收入15.58亿元，同比 -2.21%；实现归母净利润2.47亿元，同比-22.25%；实现扣非后归母净利润2.49 亿元，同比-20.88%；单二季度，公司实现营业收入8.91亿元，同比-5.25%； 实现归母净利润1.49亿元，同比-24.30%；实现扣非后归母净利润1.52亿元，同比-21.43%。 下游需求偏弱致公司营收有所下滑，并购宜兴高奇优化产品结构：报告期，公司销售毛利率/净利率分别达32.83%/15.88%，分别同比-2.43pcts/-4.1pcts。分产品结构来看，陶瓷纤维制品/工业过滤制品/玄武岩产品及其他分别实现营业收入14.52亿元/0.79亿元/0.27亿元，占营业收入比重分别达93.16%/5.07%/1.76%。受公司战略规划影响，出售山东鲁阳玄武岩纤维有限公司100%股权，完成宜兴高奇股权交割，将宜兴高奇纳入公司报表合并范围，从而实现玄武岩产品与工业过滤产品营收占比的此消彼长。宜兴高奇纳入管理后，公司将利用已有客户资源，推动协同效应实现，提高宜兴高奇市占率，提升产品销售收入。 并购整合奇耐联合纤维（上海），控股股东持续赋能：据公司8月22日公告，为优化产品组合，丰富业务结构，同时逐步将控股股东在中国的业务整合到鲁阳节能平台内，鲁阳节能拟与UNIFRAXUKHOLDCOLTD签订《山东鲁阳节能材料股份有限公司与UNIFRAXUKHOLDCOLTD和奇耐联合纤维（上海）有限公司之股权购买协议》，以3473万美元收购UNIFRAXUKHOLDCOLTD持有的奇耐上海100%股权。奇耐上海主要从事汽车排放控制系统封装衬垫（下简称“EC”产品）的剪裁、包装和销售，包括陶瓷纤维材质的产品及多晶纤维材质的产品。奇耐上海主要从事汽车排放控制系统封装衬垫的剪裁、包装和销售，包括陶瓷纤维材质的产品及多晶纤维材质的产品。此外，奇耐上海将在现有业务基础上新增混合型纤维材质的EC产品，以及新增锂电池陶瓷纤维纸业务，混合型纤维材质的EC产品具备兼顾现有陶瓷纤维材质产品的价格优势以及多晶纤维材质产品的性能优势。23年1-5月奇耐上海资产规模达2.6亿元人民币，所有 者权益合计0.96亿元，经营现金流净额达0.16亿元，净利润为负值，随新产品扩展，预计未来业绩有望逐步扭亏为盈，实现回升。 盈利预测、估值与评级：考虑当前下游需求或较之前有所承压，我们下调公司2023-2025之EPS预测至1.03/1.36/1.72元，分别下调19.5%/14.5%/14.5%。 期待中长期经济复苏及母公司奇耐更多赋能，维持“买入”评级。风险提示：行业下游需求不及预期，经济复苏不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,164 3,370 3,224 3,878 4,740 营业收入增长率 36.04% 6.52% -4.32% 20.27% 22.21% 净利润（百万元） 534 582 520 687 873 净利润增长率 44.27% 9.02% -10.63% 31.98% 27.05% EPS（元） 1.05 1.15 1.03 1.36 1.72 ROE（归属母公司)（摊薄） 20.28% 20.22% 17.37% 20.68% 23.49% P/E 15 13 15 11 9 P/B 3.0 2.7 2.6 2.4 2.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-28 买入（维持） 当前价：15.43元 作者分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：陈奇凡 执业证书编号：S0930523050002 021-52523819 chenqf@ebscn.com 联系人：寇鸿基 010-56513153 kouhongji@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)5.06 总市值(亿元)：78.13 一年最低/最高(元)：14.80/27.03近3月换手率：23.66% 股价相对走势 28% 15% 3% -10% -22% 07/2209/2212/2204/23 鲁阳节能沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -10.72 -15.14 -34.66 绝对 -16.73 -13.45 -40.26 资料来源：Wind 相关研报 稳中求进，关注成长性兑现——鲁阳节能 （002088.SZ）2022年年报&2023年一季报点评（2023-05-03） 剥离玄武岩纤维业务，进一步优化资产结构——鲁阳节能（002088.SZ）转让控股子公司点评 （2022-12-29） 鲁阳节能（002088.SZ） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 3,164 3,370 3,224 3,878 4,740 总资产 3,822 3,915 4,133 4,629 5,244 营业成本 2,066 2,264 2,224 2,597 3,127 货币资金 744 931 1,018 970 1,185 折旧和摊销 108 113 141 161 178 交易性金融资产 0 0 0 0 0 税金及附加 32 33 31 38 46 应收账款 625 805 667 802 980 销售费用 200 180 177 213 261 应收票据 236 655 258 310 379 管理费用 141 141 135 163 199 其他应收款（合计） 16 122 32 39 47 研发费用 134 126 123 147 180 存货 427 270 483 565 681 财务费用 4 -17 -18 -30 -30 其他流动资产 640 236 236 236 236 投资收益 0 26 0 0 0 流动资产合计 2,716 3,048 2,721 2,954 3,548 营业利润 589 652 581 770 980 其他权益工具 0 0 0 0 0 利润总额 602 659 589 777 987 长期股权投资 0 0 3 3 3 所得税 68 77 68 90 115 固定资产 810 623 767 864 896 净利润 534 582 520 687 873 在建工程 9 76 425 528 501 少数股东损益 0 0 0 0 0 无形资产 128 116 114 112 109 归属母公司净利润 534 582 520 687 873 商誉 0 0 0 0 0 EPS(元) 1.05 1.15 1.03 1.36 1.72 其他非流动资产 2 11 11 11 11 非流动资产合计 1,106 867 1,411 1,675 1,696 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总负债 1,187 1,035 1,137 1,308 1,528 经营活动现金流 526 615 1,155 694 857 短期借款 0 3 0 14 21 净利润534582520687873 应付账款344320314367442 折旧摊销 108 113 141 161 178 应付票据 278 242 311 364 438 净营运资金增加 288 253 -558 288 380 预收账款 0 0 0 0 0 其他 -404 -333 1,051 -442 -574 其他流动负债 23 31 31 31 31 投资活动产生现金流 -73 -50 -676 -425 -200 流动负债合计 1,068 1,014 1,117 1,288 1,508 净资本支出 -73 -108 -697 -400 -200 长期借款 0 0 0 0 0 长期投资变化 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 0 58 20 -25 0 其他非流动负债 15 19 19 19 19 融资活动现金流 -322 -362 -392 -317 -441 非流动负债合计 120 20 20 20 20 股本变化 145 0 0 0 0 股东权益 2,635 2,880 2,996 3,321 3,716 债务净变化 -3 3 -5 14 6 股本 506 506 506 506 506 无息负债变化 263 -156 107 157 214 公积金 737 783 783 783 783 净现金流 128 219 87 -49 215 未分配利润 1,407 1,592 1,708 2,032 2,427 归属母公司权益 2,635 2,880 2,996 3,321 3,716 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 34.7% 32.8% 31.0% 33.0% 34.0% 销售费用率 6.33% 5.35% 5.50% 5.50% 5.50% EBITDA率 22.6% 23.3% 21.7% 23.4% 24.0% 管理费用率 4.47% 4.19% 4.20% 4.20% 4.20% EBIT率 19.2% 19.9% 17.3% 19.3% 20.3% 财务费用率 0.14% -0.50% -0.56% -0.78% -0.63% 税前净利润率 19.0% 19.6% 18.3% 20.0% 20.8% 研发费用率 4.23% 3.73% 3.80% 3.80% 3.80% 归母净利润率 16.9% 17.3% 16.1% 17.7% 18.4% 所得税率 11% 12% 12% 12% 12% ROA 14.0% 14.9% 12.6% 14.8% 16.6% ROE（摊薄） 20.3% 20.2% 17.4% 20.7% 23.5% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营性ROIC 20.2% 21.6% 17.6% 20.0% 22.9% 每股红利 0.70 0.80 0.71 0.94 1.20 每股经营现金流 1.04 1.21 2.28 1.37 1.69 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股净资产 5.20 5.69 5.92 6.56 7.34 资产负债率 31% 26% 28% 28% 29% 每股销售收入 6.25 6.66 6.37 7.66 9.36 流动比率 2.54 3.00 2.44 2.29 2.35 速动比率 2.14 2.74 2.00 1.85 1.90 估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 归母权益/有息债务 1282.39 551.11 - 230.67 178.34 PE 15 13 15 11 9 有形资产/有息债务 1785.56 723.45 - 312.43 245.58 PB 3.0 2.7 2.6 2.4 2.1 EV/EBITDA 11.0 9.8 10.9 8.6 6.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 股息率 4.5% 5.2% 4.6% 6.1% 7.8% 中庚基金 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；