2023年9月市场观点：平安研粹

证券研究报告 平安研粹 平安证券研究所 ——2023年9月市场观点 2023年8月29日 请务必阅读正文后免责条款 目录 •P3宏观：海外紧缩交易重启，国内积极因素增多 •P4策略：底部已现，政策加码 •P5固收：关注财政支出和或有降准的影响 •P6基金：加大权益配置 •P7银行行业：股息吸引力依旧，业绩期关注优质区域行 •P8非银金融行业：活跃资本市场方向坚定，政策利好持续 •P9地产行业：推动“认房不认贷”，松绑房企再融资 •P10建材行业：施工旺季成色待观察，关注政策博弈窗口 •P11食品饮料行业：关注中报落地，静待中秋国庆旺季 •P12生物医药行业：关注核医学、医疗器械 •P13新消费：大促后化妆品销售回落，关注中报边际变化 •P14新能源：基本面依然承压，关注海外大储及风电整机 •P15有色与新材料行业：看好特气和高纯试剂需求渐修复 •P16半导体行业：看好国产替代及行情复苏的机会 •P17电子行业：晶圆代工产能提升，半导体设备国产化加速 •P18计算机行业：看好AIGC、信创、数据要素主题投资机会 •P19汽车行业：传统旺季将至，价格竞争依然激烈 2 宏观：海外紧缩交易重启，国内积极因素增多 海外：“紧缩交易”重启 1、美国经济降温不足，货币政策不确定性上升。美国7月就业和通胀数据如期降温，但零售销售、新屋供需、工业生产等数据好于预期； 截至8月24日，GDPNow模型预计三季度实际GDP环比折年增长5.9%，明显高于美国潜在增长水平。美联储7月FOMC会议和8月杰克逊霍尔会议表态逐渐偏鹰，提到经济可能不会如期降温的风险，暗示货币政策将进一步保持灵活，不排除继续加息。CME利率期货市场预计，9月 或11月至少加息一次的概率已超过50%。2、美债利率创新高，“紧缩交易”重启。8月以来（截至25日），10年美债利率累计上行28BP 至4.25%，曾于8月21日升至4.34%、刷新本轮新高，驱动因素包括美国经济韧性，以及对美债供需和日本货币紧缩的担忧。美债利率上行令美股及全球多数地区股市承压，美股三大指数累计下跌3.4-5.3%，欧洲斯托克600和日经225指数分别跌4.2%和4.7%。美元指数累计涨2.3%至104上方，创近三个月新高。展望9月，美债利率和美元指数或仍保持偏高水平，美股压力可能仍将延续。 国内：经济平稳修复 7月中国经济增长放缓，除却月度之间正常波动的成分，还受台风暴雨天气、房地产销售低迷、外需放缓和工业去库存拖累。从高频数 据看，8月国内经济平稳修复：1）多地天气转晴，传统施工旺季临近，基建地产施工进度加快，钢铁水泥表观需求的同比跌幅略有收窄，上游开工率平稳修复。2）线下经济活跃度维持高位，客运航班流量、主要城市地铁客运量、电影日均票房收入等均处于2019年以来同期高点；前20日乘用车消费同比正增长，呈现出较强韧性。3）房地产日均销售同比跌幅略收窄，但拿地依然低迷，百城土地成交面积的同、环比增速均走弱。4）美欧PMI指数所指示的外需依然偏弱，但出口运价边际企稳，低基数下8月出口同比跌幅可能收窄。5）工业品和农产品价格震荡上行。我们预计，8月CPI同比可能迎来向上拐点，PPI同比跌幅有望进一步收窄。6）票据贴现利率明显走弱，信贷 融资需求依然不强。 政策：积极因素增多 1）房地产：7月中央政治局会议定调后，8月以来郑州、南京等地推出进一步优化房地产政策措施，福州、厦门、成都、沈阳等地低拟 降低首付比例；8月25日，多部门在全国层面推进落实“认房不认贷”，并将换房退个税优惠延长至2025年底。2）财政政策：一揽子化债措施逐渐明晰，特殊再融资置换债提上日程。3）货币政策：央行非对称降息，为地方政府债务化解和存量房贷利率的调降留出想象空间。往后看，货币政策有望继续降准、降低存量房贷和存款利率，财政政策可能为基建提供增量资金支持，房地产政策的进一步优化 也值得期待。3 策略：底部已现，政策加码 观点一 经济基本面：美国经济仍显韧性，国内经济总需求不足。美国经济仍显韧性。7月美国非农就业虽有下滑但失业率仍在下降，反映就 业市场仍有一定热度，同时制造业PMI小幅回升，7月CPI同比增3.2%，虽高于上月的3%，但仍低于市场预期的3.3%。国内经济总需求仍不足，经济恢复曲折。7月国内经济数据普遍走弱，生产恢复速度放缓，物价延续低迷；地产仍在承压，7-8月地产销售持续下滑，近期地产政策优化转向需求端发力，中央层面落实“认房不认贷”，郑州、南昌等地优化楼市新政。 观点二 流动性：国内超预期降息维稳信心，北上资金净流出创新高。美联储加息前景仍有分歧。在通胀回落波折、经济韧性之下，市场对 美联储加息前景仍有分歧，叠加美债风险，目前10Y美债收益率升至4.2%以上，美元指数升至104，人民币汇率贬值至7.29。国内货币政策维持稳健宽松。7月金融数据大幅低于市场预期，8/15央行下调1年期MLF利率15BP、7天逆回购利率10BP，目前10Y国债收益率下探至2.55%。外资净流出创新高。8月北上资金净流出740亿元，全A日均成交额降至7877亿元，活跃资本市场一揽子政策从融资/交易/投资端发力。 观点三 权益配置策略：底部已现，政策加码。当前市场已处于底部阶段，经济基本面与政策持续博弈带来市场波动加大，政策加码落地有 望带来进一步的改善。市场估值处于历史20%-30%分位区间内，股债收益比吸引力进一步加大，对于基本面及风险的悲观定价已经较为充分，市场政策进一步的落地及评估会带来边际的改善。结构上，短期上地产金融消费板块仍有波动博弈的机会，但中期风格仍 偏向于更具有趋势性及弹性的成长板块。 4 固收：关注财政支出和或有降准的影响 8月市场复盘：降息超预期落地，利率曲线牛平 超预期降息后，资金面持续偏紧。8月，OMO、MLF操作利率分别下降10BP、15BP，非对称降息或因汇率稳定仍是央行的重要考量。地方债供给边际抬升，尽管央行加大OMO投放量，资金面仍然偏紧。截至8月25日，R001、R007分别较7月末下行13BP、上行13BP至1.92%、2.11%，R007高于政策利率31BP。 利率曲线牛平，超长债表现强劲。由于资金面紧张，利率曲线牛平。截至25日，1Y、10Y国债利率分别较7月末上行8BP、下行9BP至 1.90%、2.57%。超长债表现强势，30Y国债下行12BP至2.89%，30Y-10Y国债利差压缩至20年以来最低水平。信用债表现强于利率债， 3YAAA企业债与3Y国债利差压缩7BP至44BP（20年来12%分位数）。 8月基本面及政策：经济数据全面偏弱，稳增长政策陆续落地 7月经济数据偏弱，8月高频数据震荡。7月经济数据走弱，工增、固投、社零同比增速分别较6月回落0.7、1.6、0.6个百分点，新增社融、信贷较Wind一致预期低5000-6000亿元。8月高频及前瞻数据则在低位震荡，制造业有所回升，石油沥青、轮胎、高炉等开工率数据多较7月有所抬升，8月EPMI环比抬升1.0个百分点；居民需求有所下滑，截至8月25日，乘用车日均销量、30大中城市日均商品房成交较7月分别环比下降17.5%、13.0%。 地产、地方隐债风险化解政策陆续出台。7月政治局会议部署的各项稳增长措施陆续落地。地产方面，央行、外管局提出“指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”；三部委联合发文放宽首套房认定标准，推动“认房不用认贷”。地方隐债方面，据财新，财政系统将发行约1.5万亿特殊再融资债券用于置换部分隐性债务，央行将设立应急流动性金融工具提供流动性支持。 投资建议：短端价值逐渐显现，关注财政支出和或有降准的影响 利率债：票据利率未明显上行，说明实体信用需求并未启动，政策意图更多在托底，增量加杠杆力量仍待挖掘。我们认为资金面偏紧不会成为常态，关注财政支出和或有的降准对市场的可能影响。风险因素则关注信用端，具体包括票据利率能否持续企稳、隐债化解是否能够支撑城投加杠杆等。截至8月25日，1Y国债在22年以来30.3%分位数，其余期限都在6.3%分位数以下，短端更具性价比。 信用债：建议套息以及1-2Y的骑乘，也建议适当关注重要性高且利差中等偏高的城投短债。 REITs：结合估值，挑选基本面向下有支撑的个券。仓储物流板块现金分派率距离历史中枢约50BP、仍有一定相对价值。可转债：权益赔率渐佳，建议继续累积转债仓位，择券上关注价格企稳带来的农林牧渔、大宗商品类转债等机会。 行业动态 基金：加大权益配置 业绩表现：月内主动权益基金收益-7.67%，细分风格来看，大盘风格基金表现优于中盘和小盘风格，价值风格基金优于成长风格。所有主题基金 收益均为负，其中券商、石油天然气、煤炭主题基金跌幅较小，汽车、电脑硬件、工程机械主题基金跌幅居前；固收+基金-1.76%；主动债券基金 0.31%；货币基金0.11%；FOF基金-3.52%。 基金发行：月内新发行75只，规模703.7亿元，基金发行规模上升；结构上，权益类基金发行规模108.3亿元，占本月发行总规模的15%。热门产品：主动权益有马芳管理的国金智享量化选股A（19.9亿）；主动债券有李刚,卓勇管理的惠升和安纯债A（80.0亿）、谢志华,刘昊管理的民生加银恒 源（80.0亿）。 ETF资金流向：本月ETF资金净流入1393.3亿元（除货币基金），其中权益型产品资金净流入1173亿元，前十大净买入产品合计买入901亿元，集中 在沪深300、科创50、上证50、中证500、中证1000等宽基指数产品。 投资逻辑 8月以来全球大类资产风险偏好逆转，一直表现强势的美股转为下行，美元再次走强，其背后核心原因在于美债收益率的快速上行。美债收益率的 上行虽然有美国经济数据超预期、7月FOMC会议纪要偏鹰因素影响，但更为重要的是美债供给大幅增加。美国财政部7月31日公布的三季度再融资计划相比5月公布的需要多发行美国国债3000亿美元，加速了美债收益率的上行。短期来看，美债收益率难以大幅下行，但快速上冲也告一段落，这有助于缓冲全球风险资产的估值压力。 国内权益市场经历8月下跌后，无论是从股债风险溢价还是市场情绪都到了相对极端位置，底部信号明显。印花税下调、证监会进一步规范减持行为、阶段性收紧IPO节奏等系列重磅利好有助于提振投资者信心。同时，宏观面我们也看到工业企业利润增速降幅收窄，我们构建的经济增长因子也出现触底回升迹象。权益市场迎来拐点，虽然市场情绪的改善不会一蹴而就，但配置价值凸显，可以加大权益基金配置。债券市场短端流动性充裕，未来如果没有进一步的降息或者其他宽松政策，长债利率继续下行空间不大。 投资建议 基金组合配置建议：在企业盈利逐步见底回升和系列政策积极信号下，可加大权益基金配置，由上半年的哑铃型配置转向均衡配置。底仓优选均衡风格基金，卫星资产可重点持有证券、科技、消费等主题风格基金。固收+基金建议关注偏稳健品种，债基关注短久期品种，具体如下： 国泰中证全指证券公司ETF（512880.SH，中高风险）：目前规模最大的券商主题ETF，场内成交比较活跃，上市以来日均换手率6.7%。 中欧电子信息产业（004616.OF，中高风险）：科技主题基金，基金经理侧重于在细分赛道作适度轮动，重点配置中长期持续性强的子行业或边际变化 大的子行业。 交银消费新驱动（519714.OF，中高风险）：消费主题基金，兼具上涨弹性和抗跌性，中性含酒量，基金经理选股看重估值与成长性的匹配度。中银稳健添利（380009.OF，中风险）：偏稳健“固收+”产品，股票投资上基于短期确定性选择重点配置行业，力争实现低波动下的高收益。 6 鹏华稳利短债（007515.OF，低风险）：短债型基金，定位货币增强产品，净值波动回撤小。基金经理固收短端类资产投资经验丰富。 银行行业：股息吸引力依旧，业绩期关注优质区域行 行业动态 截至本月28日，银行月度跌幅3.68%，同期沪深300指数跌幅6.53%，跑赢沪深300指数2.84个百分点，当前板