为长期发展牺牲短期利润

12023 年 8 月 29 日Intron | 01760. HK|研究中心公司更新为长期发展牺牲短期利润H F NGO ， Brian ， CFA股票评级购买目标价6.13 港元高级分析师Intron （ 01760HK ） 截至 2022 年 6 月的 6 个月 ， 收入同比增长 26.5% ， 达到 26.26 亿元人民币。新能源和自动化和联网车辆部分分别激增至 47.7% 和 7.7% ， 抵消了云服务器业务部门同比下降 71.1% 。此外 ， 在研发费用和财务费用的拖累下 ， 净利润率下降了 1.5 便士。至 5.8 ％ 。毛利率正常化 ： 虽然毛利率下降了 1.0 个百分点至 20.6% ， 但比我们估计的要好。由于 “成本 + ” 的定价策略 ， 这是一个正常化的过程 ， 大约 20% 的毛利率是一个合理的范围。价格战带来的非物质影响 ： 稳健的收入增长和前景证明，近期下游的价格战给 Itro （ 01760 。香港 ），缓解市场负面情绪。汽车制造商没有采用全球顶级供应商生产的原材料，而是采用本地供应作为降低成本的替代品，但他们仍然依赖 Itro （ 01760 。香港 ） 提供解决方案。为长期发展牺牲短期利润 ： 财务成本飙升 ： 集团的借款攀升至人民币 13.97 亿元，债务权益比率为 63.8% 。根据我们与本集团的讨论，借款主要为贸易融资的短期贷款，负债增加主要是业务扩张的结果。然而，考虑到大多数以美元计价的债务，加息确实会增加财务费用。 研发投入更多 ： 集团在 2023 年上半年投入更多资金用于未来发展 ， 包括建立ZCU 和发展驾驶舱驾驶集成产品 MADC3.5 等。然而 ，截至 2023 年 6 月的前 6 个月 ， 研发费用同比增长 59.2% ， 达到 2.308 亿元人民币 ， 占总收入的 8.9% 。将 TP 下调至 6.13 港元 / 股 ： 我们在上一份报告中提出了对库存，研发费用，财务成本和人工成本的担忧，我们认为所产生的加息成本和收紧的现金流是扩张不可避免的。因此，我们将我们的估计下调 4.5% - 8.0%，以反映短期内的成本增长，我们将 TP 下调至 6.13 港元 / 股，这意味着 2023 / 2024 / 2025 年的 13.7 倍 / 11.2 倍 / 9.6 倍市盈率，维持 “买入 ” 。+852 3896 2965香港上环德辅路中环 199 号无限极广场 27 楼 2701 - 2703 内含子(01760. HK)股票评级买入（ 购买 ）目标价 6.13 港元（ 7.76 港元 ）现价 3.13 港元52 周范围 3.04 - 6.27 港元市值。 （ 十亿港元 ）3.4百万元人民币 22 （ A ） 23 （ E ） 24 （ E ） 25 （ E ）收入 4, 829.9 6, 075.5 7, 226.7 8,254.9毛利润 1, 040.6 1, 247.9 1, 471.3 1, 665.7毛利率 21.5% 20.5% 20.4% 20.2%净利润 411.1 430.0 527.5 615.4每股收益 0.382 0.400 0.4890.570P / S 0.9 0.5 0.40.4市盈率 14.0 7.0 5.74.9净资产收益率 21.1% 18.6% 19.7% 19.7% 19.7%性能 1 个月 3 个月 6 个月 1 年绝对 - 37.8% - 28.5% - 35.3% - 45.6%相对于恒生指数 - 28.8% - 25.2% - 26.9% - 35.5%7.006.005.004.003.002.001.000.002022-08-262022-09-262022-10-262022-11-262022-12-262023-01-262023-02-262023-03-262023-04-262023-05-262023-06-262023-07-262023-08-26 |研究中心2对等比较Mkt. Cap.P / E前 P / EP / BP / S收入GMROE（ 百万港元 ）a.a.a.a.（ 百万港元 ）(%)(%)00175. HK 吉利汽车96,044.117.4-1.20.5172,295.414.17.401958. HK 北汽15,068.83.34.00.30.1221,781.522.27.802238. HK 广汽集团94,067.27.55.10.30.3128,095.54.15.002333. HK 隔墙电机平均 - 传统制造商193,699.599,719.911.710.0-4.51.20.70.60.4159,923.6170,524.019.414.910.67.701211. HK 比亚迪706,646.630.524.75.31.3493,791.517.018.902015. HK Li Auto328,137.5-35.5--52,733.619.44.009863. HK Leapmotor42,965.7--4.83.014,421.1(15.4)(66.0)09866. HK Nio145,989.7----57,370.110.4(65.5)09868. HK XPeng平均 - 新能源汽车制造商125,015.0269,750.9-30.5-30.12.84.35.53.231,271.1129,917.511.58.6(27.2)(27.2)IFNYY. US 英飞凌356,440.0-13.2--120,527.543.122.9MCHP. US Microchip338,951.218.113.56.35.066,148.867.537.4NXPI. US NXPON. US On半导体396,826.4312,550.915.217.513.717.06.25.73.94.8103,403.665,199.456.949.036.631.6STM. US STMicroelectronics平均值 - 半导体供应商330,682.1347,090.1-16.911.213.8-6.1-4.5126,292.590,261.147.355.234.435.001760. HK Intron3,404.97.6-1.50.65,624.221.520.8来源 ： 彭博社 ， 西牛证券危险因素 业务扩张给现金流带来压力 ， 短期内可能无法逆转 加息环境不利于再融资活动 研发投入仍高于英创 （ 01760. HK ） 保持领先地位的长期目标L3 的渗透率低于预期 |研究中心3财务报表PnL资产负债表（ 百万元人民币 ）2022 年 (A)2023 年 (E)2024 (E)2025 (E)（ 百万元人民币 ）2022 年 (A)2023 年 (E)2024 (E)2025 (E)收入4,829.96,075.57,226.78,254.9PPE195.2209.2219.6228.1同比增长52.1%25.8%18.9%14.2%Others528.9715.8739.1750.4齿轮(3,789.3)(4,827.5)(5,755.5)(6,589.2)非流动资产724.1925.0958.7978.5毛利润1,040.61,247.91,471.31,665.7其他收入39.922.524.325.9Inventories1,085.61,532.21,599.61,717.5营业费用(583.1)(738.9)(835.9)(927.4)应收账款1,697.71,752.31,962.72,206.4营业利润497.4531.6659.6764.2现金及现金等价物336.9574.8792.3731.8财务费用(44.5)(81.9)(76.0)(83.0)Others230.6439.4472.1530.2合资企业和屁股。2.12.32.42.6流动资产3,350.94,298.74,826.95,186.0税前利润454.9451.9586.1683.8Tax(43.8)(22.0)(58.6)(68.4)总资产4,074.95,223.75,785.66,164.5净利润411.1430.0527.5615.4同比增长105.3%4.6%22.7%16.7%长期借款-140.3151.9154.6Others19.619.719.719.6非流动负债19.6160.0171.6174.2贸易应付款330.7308.3350.7387.4ST 借款950.21,263.21,519.01,545.6Others625.81,020.1853.785.8流动负债1,906.72,592.02,723.42,619.1负债总额 1, 926.3 2, 752.1 2, 894.9 2, 793.3非控股权益10.76.01.5(2.8)控制利益2,138.02,465.62,889.23,374.0总股本2,148.62,471.62,890.63,371.2 |研究中心4现金流量财务比率（ 百万元人民币 ）2022 年 (E)2023 年 (E)2024 (E)2025 (E)2022 年 (A)2023 年 (E)2024 (E)2025 (E)税前利润454.9451.9586.1683.8毛利率21.5%20.5%20.4%20.2%财务费用44.581.976.083.0营业利润率10.3%8.7%9.1%9.3%财务收入(4.3)(2.5)(4.3)(5.9)净利润率8.5%7.1%7.3%7.5%D & A45.749.454.257.0Adj. EBITDA 利润率11.6%9.7%10.0%10.1%Others(580.5)(510.7)(158.5)(221.4)股本回报率21.1%18.6%19.7%19.7%营运资金变动(210.4)206.1(298.9)(374.5)资产回报率11.9%9.2%9.6%10.3%CFO(249.9)276.1254.6222.0流动比率175.7%165.8%177.2%198.0%速动比率118.8%106.7%116.3%127.9%CAPEX(190.4)(216.2)(140.6)(128.0)现金比率17.7%22.2%29.1%27.9%Others(11.3)(23.1)--债务权益比率44.2%56.8%52.5%45.8%CFI(201.7)(239.3)(140.6)(128.0)净负债权益比率28.5%27.9%25.1%24.1%存货周转天数77.099.099.391.9股票发行----应收账款周转天数94.294.990.489.2净借款318.6452.5256.626.9应付周转天数27.323.920.920.4已付利息----已付股息(60.2)(127.0)(130.4)(159.6)Others(41.5)(125.3)(21.9)(21.5)CFF216.9201.0103.6(154.5)FCFE(121.8)513.2369.8120.6FCFF(400.1)137.8182.4168.7资料来源 ： 公司数据 ， 西牛证券. |研究中心5West Bull Securities 是一家专门的中小型股票经纪公司。找到我们的研究 ： 彭博社 ， factset. com ， Capital IQ ， Refinitiv ， Wind ， Choice ， Hibor 和同花順.西牛证券的评级 ：强劲买入 ： 未来 12 个月绝对上行 > 50% 买入 ： 未来 12 个月绝对上行 > 10%持有 ： 未来 12 个月绝对回报率为 - 10% 至 + 10% 卖出 ： 未来 12 个月绝对下行 > 10% 强劲卖出 ： 未来 12 个月绝对下行 > 50%投资者应假设西牛证券正在寻求或将寻求与本报告中的公司的