公司事件点评报告：业绩超预期，趋势持续向好

证 券 研2023年08月29日 究 报业绩超预期，趋势持续向好 告—泸州老窖（000568.SZ）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 基本数据2023-08-28 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 228.29 3360 1472 1465 156.35-260.6 1752.8 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《泸州老窖（000568）：进攻号角已吹起，长远规划势能强》2023-07-01 2、《泸州老窖（000568）：渠道库存良性，整体趋势向好》2023-05-22 3、《泸州老窖（000568）：一季度开门红，国窖势能不减》2023-04-29 相关研究 公司研究 2023年08月28日，泸州老窖发布2023年半年报。 投资要点 ▌业绩超预期，春雷行动成效显著 2023H1总营收145.93亿元（同增25%），归母净利润70.90 亿元（同增28%）。2023Q2总营收69.83亿元（同增30%），归母净利润33.78亿元（同增27%），春雷行动成效显著，拉动业绩增长，收入表现超预期。2023H1毛利率88.3 5%（+2pct），净利率48.80%（+1pct），销售费用率10.03% （-0.4pct），管理费用率3.70%（-1pct），营业税金及附加占比为10.92%（+2pct）。2023Q2毛利率88.63%（+3pct），净利率48.69%（-1pct），销售费用率11.06%（+1pct），管理费用率4.16%（-1pct），营业税金及附加占比为9.45%（+2pct），毛利率提升主要系中高档酒吨价大幅提升所致，税金占比提升致净利率略波动。2023H1经营活动现金流净额56.48亿元（同增39%），销售回款175.84亿元（同 增17%）。2023Q2经营活动现金流净额41.39亿元（同增41%），销售回款95.42亿元（同增26%）。截至2023H1，合同负债19.34亿元（环比+12%），后续增长动力仍充足。 ▌吨价有效提升，品牌势能持续 分产品看，2023H1酒类收入145.11亿元（同增26%），毛利率为88.49%（同比+2pct）。2023H1中高价酒/其他酒类营收分别为129.90/15.21亿元，分别同比+25%/+29%，分别占酒类收入比重90%/10%；毛利率分别为92.49%/54.36%，分别同比+2pct/+5pct。上半年公司针对活态双国宝、科技创新等主题开展公关传播，着力扩大品牌影响力；同时，公司陆续进行产品升级，实现五码合一，强化渠道和终端管控。分区域看，2023H1境内/境外营收分别为145.16/0.77亿元，分别同比+27%/-15%。分渠道看，2023H1传统渠道/新兴渠道营收分别为139.61/5.50亿元，分别同比+29%/-23%，分别占酒类收入96%/4%，毛利率分别为90%/69%，分别同比+3pct/-14pct，经销渠道持续巩固，实现良性增长，百城计划稳步推进。量价拆分看，2023H1中高档酒/其他酒类销量分别为1.69/2.65万吨，分别同比-3%/+21%；吨价分别为76.73/5.74万元/吨，分别同比+29%/+7%，中高档酒吨价提升明显，今年8月 公司对52度国窖1573的提价举措落地，有利于稳固产品价 盘。截至2023H1，经销商1812家，较年初减少17家。 ▌盈利预测 我们看好国窖1573大单品稳价盘提份额，战略长远规划，充分发挥品牌优势。根据中报，我们略调整2023-2025年EPS分别为8.90/10.89/13.15元（前值分别为8.66/10.57/12.73元），当前股价对应PE分别为26/21/17倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、国窖增长不及预期、特曲60增长不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 25,124 30,993 37,218 44,062 增长率（%） 21.7% 23.4% 20.1% 18.4% 归母净利润（百万元） 10,365 13,104 16,035 19,355 增长率（%） 30.3% 26.4% 22.4% 20.7% 摊薄每股收益（元） 7.04 8.90 10.89 13.15 ROE（%） 30.2% 31.1% 31.1% 30.9% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 25,124 30,993 37,218 44,062 现金及现金等价物 17,758 25,697 35,003 46,530 营业成本 3,370 3,644 4,248 4,859 应收款 29 25 41 60 营业税金及附加 3,524 4,308 5,136 6,036 存货 9,841 9,804 10,284 10,448 销售费用 3,449 4,401 5,248 6,169 其他流动资产 5,924 6,952 7,528 7,842 管理费用 1,162 1,395 1,638 1,895 流动资产合计 33,552 42,479 52,856 64,880 财务费用 -286 -441 -702 -1,024 非流动资产: 研发费用 206 254 306 362 金融类资产 1,073 1,373 1,573 1,673 费用合计 4,531 5,609 6,489 7,401 固定资产 8,853 8,748 8,359 7,880 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 809 324 129 52 公允价值变动 -12 6 5 4 无形资产 3,083 2,929 2,775 2,628 投资收益 105 60 50 40 长期股权投资 2,668 2,818 3,018 3,168 营业利润 13,847 17,533 21,430 25,834 其他非流动资产 2,421 2,421 2,421 2,421 加:营业外收入 28 25 20 17 非流动资产合计 17,834 17,239 16,702 16,148 减:营业外支出 20 16 13 10 资产总计 51,385 59,718 69,558 81,029 利润总额 13,855 17,542 21,437 25,841 流动负债: 所得税费用 3,444 4,386 5,338 6,409 短期借款 0 0 0 0 净利润 10,411 13,157 16,099 19,433 应付账款、票据 2,312 2,614 2,828 2,985 少数股东损益 45 53 64 78 其他流动负债 5,774 5,774 5,774 5,774 归母净利润 10,365 13,104 16,035 19,355 流动负债合计 10,652 11,191 11,661 12,019 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 21.7% 23.4% 20.1% 18.4% 归母净利润增长率 30.3% 26.4% 22.4% 20.7% 盈利能力毛利率 86.6% 88.2% 88.6% 89.0% 四项费用/营收 18.0% 18.1% 17.4% 16.8% 净利率 41.4% 42.5% 43.3% 44.1% ROE 30.2% 31.1% 31.1% 30.9% 偿债能力资产负债率 33.2% 29.5% 26.0% 22.8% 净利润 10411 13157 16099 19433 营运能力 少数股东权益 45 53 64 78 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 折旧摊销 628 744 730 696 应收账款周转率 856.4 1216.7 912.5 730.0 公允价值变动 -12 6 5 4 存货周转率 0.3 0.8 0.9 1.0 营运资金变动 -2809 -149 -401 -40 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 8263 13811 16498 20170 EPS 7.04 8.90 10.89 13.15 投资活动现金净流量 -1874 140 183 307 P/E 32.4 25.6 21.0 17.4 筹资活动现金净流量 1551 -5363 -6730 -8320 P/S 13.4 10.8 9.0 7.6 现金流量净额 7,939 8,588 9,951 12,158 P/B 9.8 8.0 6.6 5.4 非流动负债:长期借款 6,176 6,186 6,191 6,194 其他非流动负债 229 229 229 229 非流动负债合计 6,405 6,415 6,420 6,423 负债合计 17,057 17,605 18,081 18,441 所有者权益股本 1,472 1,472 1,472 1,472 股东权益 34,329 42,113 51,477 62,587 负债和所有者权益 51,385 59,718 69,558 81,029 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场 以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所