哈尔滨分部业绩高增，中报业绩显著改善

增持（维持） 股价（2023年08月25日）37.19元 哈尔滨分部业绩高增，中报业绩显著改善 公司研究|中报点评中直股份600038.SH 目标价格46.74元 52周最高价/最低价50.79/37.05元 总股本/流通A股（万股）58,948/58,948 A股市值（百万元）21,923 事件：公司发布23年中报，上半年公司实现营收105.58亿元(+56.38%)，归母净利1.26 亿元(+632.48%)，扣非归母净利0.98亿元(+3951.53%)。 产品交付量增加叠加部分产品价格调整，驱动营收及利润高增长。整体看，23H1公司营收105.58亿元，同比增长56.38%，归母净利1.26亿元，同比大幅增长 632.48%，主要原因为产品交付量提升及部分产品价格调整。23H1利润增速明显快于营收增速，净利率同比提升0.96pct至1.11%，主要由于期间费用率同比下降 1.63pct至5.65%，其中管理费用率3.14%，下降幅度较大，为1.63pct，体现出管理效率在公司持续建设AOS管理体系中得以提升。按报告分部看，哈尔滨分部收入76.63亿元(+78.56%)，利润总额2.61亿元(+14.10%)，收入增长较快；景德镇 分部收入27.44亿元(+25.87%)，利润总额0.01亿元，同比扭亏。 合同负债、预付款项较年初明显增长，表明公司订单充沛。公司合同负债自23Q1环比稳步提升，23Q1末合同负债为13.79亿元，较22年年末增长19.63%，23H1末合同负债达到17.20亿元，环比增长24.74%，主要由于报告期内因生产经营需 要，公司加大对部分供应商的预付采购；预付款项较年初增长39.32%，表明公司订单饱满，公司正积极备产，业绩有望持续释放。另外，23H1末公司在建工程为 1.07亿元，较年初增长24.11%，主要系研保项目及惠阳科技园工程投入增长。 重大资产重组敲定，未来项目落地公司的资产规模、盈利能力、核心竞争力有望进一步增强。根据公司公告，公司拟发行股份购买昌飞集团和哈飞集团100%股权。公司主要为国内各型直升机提供零部件，同时也研发制造AC系列民用直升机，以 盈利预测与投资建议 及运12和运12F系列通用飞机，而标的公司具备包括直-8、直-9、直-10和直-19等多型直升机产品的整机生产交付能力。交易完成后，公司将整合航空工业集团直升机领域优质资产，提升直升机产品整体生产能力，增强公司业务完整性，同时优化资源配置，提高管理效率，进而提升公司的盈利能力和持续经营能力。 根据23年中报，调整23-24年EPS为1.14、1.32元（原为1.27、1.54元），新增25年EPS1.51元，参考可比公司23年平均41倍PE，给予目标价46.74元，维持增持评级。 风险提示 资产重组进度不及预期、直升机订单不及预期等风险 国家/地区中国 行业国防军工 核心观点 报告发布日期2023年08月28日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -5.66 -8.69 -5.01 -15.22 相对表现% -3.68 -3.43 -1.34 -5.33 沪深300% -1.98 -5.26 -3.67 -9.89 证券分析师王天一 021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 证券分析师罗楠 021-63325888*4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 证券分析师冯函 021-63325888*2900 fenghan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070002 证券分析师丁昊 dinghao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080002 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 联系人宁小涵 营业收入(百万元) 21,790 19,473 21,582 23,582 25,182 同比增长(%) 10.9% -10.6% 10.8% 9.3% 6.8% ningxiaohan@orientsec.com.cn 营业利润(百万元) 1,016 372 784 910 1,038 同比增长(%) 20.6% -63.4% 110.7% 16.1% 14.0% 归属母公司净利润(百万元) 913 387 674 779 889 同比增长(%) 20.5% -57.6% 74.1% 15.6% 14.2% 业绩短期承压，拐点将至看好长远发展2023-02-01 每股收益（元） 1.55 0.66 1.14 1.32 1.51 生产效益提升，利润率稳步增长2022-04-01 毛利率(%) 12.4% 10.3% 12.0% 12.3% 12.5% 净利率(%) 4.2% 2.0% 3.1% 3.3% 3.5% 净资产收益率(%) 9.9% 4.0% 6.7% 7.3% 7.7% 市盈率 24.0 56.6 32.5 28.1 24.6 市净率 2.3 2.2 2.1 2.0 1.8 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附录 表1：中直股份可比公司估值 公司 代码 最新价格(元)2023/8/25 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 中航沈飞 600760 42.72 0.84 1.06 1.33 1.65 51.08 40.41 32.09 25.90 三角防务 300775 29.01 1.14 1.54 1.99 2.47 25.55 18.80 14.55 11.73 光威复材 300699 26.56 1.12 1.31 1.58 1.88 23.63 20.34 16.77 14.12 中航西飞 000768 23.93 0.19 0.38 0.52 0.69 127.22 63.64 46.03 34.71 航发动力 600893 37.75 0.48 0.59 0.74 0.94 79.37 64.14 51.05 40.31 调整后 平均 41 32 25 数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3,520 2,117 4,960 5,405 6,398 营业收入 21,790 19,473 21,582 23,582 25,182 应收票据、账款及款项融资 3,460 6,130 3,572 3,903 4,168 营业成本 19,081 17,468 18,987 20,688 22,030 预付账款 413 1,096 1,215 1,327 1,417 营业税金及附加 19 23 25 28 29 存货 13,005 12,657 13,757 13,956 13,760 营业费用 157 174 192 210 224 其他 3,206 2,233 2,463 2,680 2,855 管理费用及研发费用 1,509 1,425 1,579 1,726 1,843 流动资产合计 23,604 24,234 25,967 27,272 28,597 财务费用 3 2 39 23 15 长期股权投资 27 29 29 29 29 资产、信用减值损失 16 43 11 11 11 固定资产 1,796 1,762 1,881 2,395 2,976 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 100 86 125 554 683 投资净收益 (1) (6) 5 (1) (1) 无形资产 528 510 489 469 449 其他 12 40 32 15 11 其他 973 1,073 832 832 832 营业利润 1,016 372 784 910 1,038 非流动资产合计 3,424 3,460 3,358 4,280 4,969 营业外收入 3 16 15 11 14 资产总计 27,027 27,694 29,325 31,552 33,566 营业外支出 4 5 6 5 5 短期借款 252 883 883 883 883 利润总额 1,015 383 793 917 1,047 应付票据及应付账款 12,378 13,488 14,660 15,974 17,011 所得税 101 (4) 119 137 157 其他 3,477 2,300 2,413 2,547 2,635 净利润 914 387 674 779 890 流动负债合计 16,108 16,670 17,956 19,404 20,529 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 94 78 78 78 78 归属于母公司净利润 913 387 674 779 889 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.55 0.66 1.14 1.32 1.51 其他 898 890 731 731 731 非流动负债合计 992 968 809 809 809 主要财务比率 负债合计 17,100 17,638 18,766 20,214 21,338 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 302 304 304 304 305 成长能力 实收资本（或股本） 589 589 589 589 589 营业收入 10.9% -10.6% 10.8% 9.3% 6.8% 资本公积 4,421 4,422 4,422 4,422 4,422 营业利润 20.6% -63.4% 110.7% 16.1% 14.0% 留存收益 4,327 4,440 4,998 5,777 6,666 归属于母公司净利润 20.5% -57.6% 74.1% 15.6% 14.2% 其他 288 301 246 246 246 获利能力 股东权益合计 9,928 10,056 10,559 11,338 12,228 毛利率 12.4% 10.3% 12.0% 12.3% 12.5% 负债和股东权益总计 27,027 27,694 29,325 31,552 33,566 净利率 4.2% 2.0% 3.1% 3.3% 3.5% ROE 9.9% 4.0% 6.7% 7.3% 7.7% 现金流量表 ROIC 9.1% 3.5% 6.1% 6.5% 6.9% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 914 387 674 779 890 资产负债率 63.3% 63.7% 64.0% 64.1% 63.6% 折旧摊销 126 161 27 61 122 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 3 2 39 23 15 流动比率 1.47 1.45 1.45 1.41 1.39 投资损失 1 6 (5) 1 1 速动比率 0.65 0.69 0.67 0.68 0.72 营运资金变动 75 (2,266) 2,381 586 793 营运能力 其它 331 23 85 2 (1) 应收账款周转率 7.0 4.2 4.7 6.7 6.7 经营活动现金流 1,450 (1,686) 3,201 1,451 1,820 存货周转率 1.3 1.3 1.4 1.5 1.6 资本支出 80 (69) (164) (983