业绩反转稳健，加码N-TOPCon电池组件一体化

      12345 1 120 100 80 60 40 20 120 营业总收入(左) 总收入增速(%) 100 80 60 40 20 0 -20 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 1000 归母净利润(左) 归母净利润增速(%) 0 -1000 -2000 -3000 -4000 -5000 0 201820192020202120222023H1 -40 -30 201820192020202120222023H1 -6000 iFind iFind 营业总收入(左) 同比增速(%) 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2 200 150 100 50 0 -50 -100 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 -12 -14 -16 -18 21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2 500 归母净利润(左) 同比增速(%) 400 300 200 100 0 -100 -200 iFind iFind 2020 综合毛利率(%) 净利率(%) 100 0-20 -10-40 -20-60 -30-80 -40 -50 201820192020202120222023H1 -100 -120 综合毛利率(%)净利率(%) 21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2 iFind iFind 80 70 60 50 40 30 20 10 0 201820192020202120222023H1 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 201820192020202120222023H1 ifind ifind 120 组件系统集成其他组件yoy 国内营收（右）海外营收（右） 350%国内毛利率（左）海外毛利率（左） 16% 100% 100 80 60 40 20 0 201820192020202120222023H1 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 201820192020202120222023H1 80% 60% 40% 20% 0% 资产负债表 利润表 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021 2022 2023E 2024E2025E 货币资金 1975 2553 3565 10549 15182 营业收入 4701 8354 16573 4036854258 应收票据及账款 1077 1047 3746 9124 12263 营业成本 4359 7807 14972 3666549263 预付账款 230 336 678 1652 2220 税金及附加 21 31 61 150201 其他应收款 1041 584 2334 5685 7641 销售费用 76 121 298 727977 存货 934 1302 2693 6594 8859 管理费用 517 505 514 12511682 其他流动资产 216 196 671 1634 2196 研发费用 65 81 215 525705 流动资产总计 5473 6019 13687 35237 48362 财务费用 175 205 -6 -96-185 长期股权投资 1324 1531 1452 1374 1295 资产减值损失 -842 -54 -66 -141-163 固定资产 1629 1962 1907 2029 2288 信用减值损失 -349 128 -83 -202-271 在建工程 253 192 693 928 896 其他经营损益 -0 0 0 00 无形资产 158 125 104 84 63 投资收益 -220 276 52 -36-36 长期待摊费用 71 63 32 0 0 公允价值变动损益 11 -9 0 00 其他非流动资产 392 289 289 289 289 资产处置收益 -11 37 -11 -11-11 非流动资产合计 3827 4162 4477 4703 4830 其他收益 23 116 51 5151 资产总计 9300 10181 18163 39940 53192 营业利润 -1900 98 460 8081185 短期借款 1542 1309 0 0 0 营业外收入 41 8 19 1919 应付票据及账款 2364 3243 7472 18297 24584 营业外支出 62 24 98 9898 其他流动负债 2641 2392 7141 17468 23472 其他非经营损益 0 0 0 00 流动负债合计 6547 6944 14613 35765 48056 利润总额 -1921 82 381 7291106 长期借款 161 262 228 185 134 所得税 30 25 32 6293 其他非流动负债 240 719 719 719 719 净利润 -1951 57 349 6671013 非流动负债合计 401 981 947 903 852 少数股东损益 32 -2 -7 -13-20 负债合计 6948 7926 15559 36668 48908 归属母公司净利润 -1983 59 355 6801033 股本 5850 5850 5850 5850 5850 EBITDA -1444 439 782 11281515 资本公积 4452 4397 4397 4397 4397 NOPLAT -1753 192 433 669933 留存收益 -8041 -7992 -7636 -6956 -5923 EPS(元) -0.34 0.01 0.06 0.120.18 归属母公司权益 2261 2256 2611 3291 4324 少数股东权益 91 0 -7 -20 -40 主要财务比率 股东权益合计23522256260432714284会计年度202120222023E2024E2025E 负债和股东权益930010181181633994053192成长能力 营收增长率-21.1%77.7%98.4%143.6%34.4% 现金流量表营业利润增长率19.0%105.2%369.2%75.7%46.7% 会计年度202120222023E2024E2025EEBIT增长率22.0%116.4%30.9%68.7%45.5% 税后经营利润 -1951 57 337 736 1081 EBITDA增长率 20.7% 130.4% 78.3% 44.3% 34.3% 折旧与摊销 302 152 407 495 594 归母净利润增长率 24.8% 103.0% 499.2% 91.4% 51.8% 财务费用 175 205 -6 -96 -185 经营现金流增长率 -58.0% 12.1% 625.9% 153.7% -31.6% 投资损失 220 -276 -52 36 36 盈利能力 营运资金变动 352 400 2322 6585 3799 毛利率 7.3% 6.5% 9.7% 9.2% 9.2% 其他经营现金流 1275 -119 24 -64 -64 净利率 -41.5% 0.7% 2.1% 1.7% 1.9% 经营性现金净流 373 418 3033 7693 5261 营业利润率 -40.4% 1.2% 2.8% 2.0% 2.2% 资本支出 2313 186 800 800 800 ROE -87.7% 2.6% 13.6% 20.7% 23.9% 长期投资 -17 -31 0 0 0 ROA -21.3% 0.6% 2.0% 1.7% 1.9% 其他投资现金流 1838 -211 118 38 38 ROIC -48.1% 7.7% 21.0% 75.8% -30.1% 投资性现金净流 -491 -427 -682 -762 -762 估值倍数 短期借款 -630 -233 -1309 0 0 P/E -8 281 47 25 16 长期借款 148 101 -35 -43 -51 P/S 4 2 1 0 0 普通股增加 -5 0 0 0 0 P/B 7 7 6 5 4 资本公积增加 -25 -55 0 0 0 股息率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其他筹资现金流 -895 70 6 96 185 EV/EBIT -13 59 40 16 8 筹资性现金净流 -1407 -117 -1338 53 134 EV/EBITDA -16 38 19 9 5 现金流量净额 -1543 -125 1012 6983 4633 EV/NOPLAT -13 88 34 15 7 数据来源：iFinD，中航证券研究所