中长期成长逻辑不变，静待基本面回升

事件：公司2023年H1实现营业收入71.44亿元，同比+4.72%，归母净利润5.84亿元，同比-33.4%；其中2023Q2实现营业收入39.08亿元，同比+7.92%，归母净利润2.58亿元，同比-43.1%。营收业绩低于预期。 添可收入降速，线下渠道增速承压 分业务看，23H1科沃斯扫地机/添可收入同比分别为+0.22%/+11.08%，其中23Q2科沃斯扫地机/添可收入同比分别为+8%/+7%。分内外销看，添可内销收入增速有所降速。23H1科沃斯扫地机国内/海外收入同比分别为-9.7%/+26.5%，添可国内/海外收入同比分别+6.2%/+24.2%；其中23Q2科沃斯扫地机国内/海外收入同比分别为-1.4%/29.9%，添可国内/海外收入同比分别为-0.2%/+26%。分渠道看，线下收入增速降速。23H1国内线上/线下收入同比分别为-5.4%/+5.6%，线下收入占内销收入的28.58%。分品牌看，一点增速较弱，23H1子品牌一点（深圳瑞科）收入2.6亿元，同比-30%。 分产品看，自清洁产品占比提升，洗地机出货量情况较好。公司在23Q1扫地机出货量同比下降的情况下，Q2实现出货量增长，其中自清洁产品加速普及，科沃斯品牌扫地机器人中自清洁产品收入占比已达80.3%，同比+16.5pct。自清洁产品出货量达75万台，同比+37.2%，其中，全能基站型产品出货量达67万台，同比+155.1%。23H1添可芙万系列洗地机产品合计出货144万台，同比+32.5%。 线下渠道增速承压或影响利润，新业务有所亏损，抖音渠道加大费用投入2023年H1公司毛利率为48.97%，同比-2.01pct，净利率为8.17%，同比-4.7pct；其中2023Q2毛利率为47.57%，同比-4.71pct，净利率为6.6%，同比-5.94pct。公司23H1线下增速承压，我们认为线下收入增速降速或将影响公司利润水平。此外，公司积极开展新业务（商用清洁、食万、割草机），短期或由于规模有限且需要研发及市场端的持续投入支持，对公司经营利润有一定的压力。 公司2023年H1销售、管理、研发、财务费用率分别为32.15%、3.87%、5.46%、-0.79%，同比+4.93、-0.87、+0.3、+0.01pct；其中23Q2季度销售、管理、研发、财务费用率分别为34.49%、3.23%、5.19%、-2.26%，同比+5.07、-1.39、-0.03、-0.28pct。销售费用率显著提升，主要由于抖音等社交电商及站外渠道投入加大导致市场营销推广费用+13%，以及达人直播收入比重增加导致平台服务费及佣金增加+65%所致，此外职工薪酬及修理费同比分别+31%/114%。23H1公司股份支付为1898.34万元，同比-89%。 投资建议：今年以来清洁电器行业内销呈现弱复苏，公司在23H1呈现出外销好于国内的状态。与23H1相比，公司在23H2的营收业绩或将呈现出缓慢恢复的状态。主业端，公司积极推进线下渠道建设。新业务方面，公司积极布局拓展，虽短期将面临费用和盈利压力，但长期有望打开更大的成长空间。公司下半年基数压力较小，后续有望环比向好。我们预计23-25年归母净利润为14.75/17.88/22.48亿元（前值为21/24.7/28.9亿元），对应动态PE为23.6x/19.5x/15.5x。维持“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期，行业竞争加剧，线下建设不及预期，新业务盈利不及预期，原材料价格大幅波动等。 财务数据和估值 事件：公司2023年H1实现营业收入71.44亿元，同比+4.72%，归母净利润5.84亿元，同比-33.4%；其中2023Q2实现营业收入39.08亿元，同比+7.92%，归母净利润2.58亿元，同比-43.1%。 添可收入降速，线下渠道增速承压 分业务看，23H1科沃斯扫地机/添可收入同比分别为+0.22%/+11.08%，其中23Q2科沃斯扫地机/添可收入同比分别为+8%/+7%。分内外销看，添可内销收入增速有所降速。23H1科沃斯扫地机国内/海外收入同比分别为-9.7%/+26.5%，添可国内/海外收入同比分别+6.2%/+24.2%；其中23Q2科沃斯扫地机国内/海外收入同比分别为-1.4%/29.9%，添可国内/海外收入同比分别为-0.2%/+26%。 分渠道看，线下收入增速降速。23H1国内线上/线下收入同比分别为-5.4%/+5.6%，线下收入占内销收入的28.58%。分品牌看，一点增速较弱，23H1子品牌一点（深圳瑞科）收入2.6亿元，同比-30%。 分产品看，自清洁产品占比提升，洗地机出货量情况较好。公司在23Q1扫地机出货量同比下降的情况下，Q2实现出货量增长，其中自清洁产品加速普及，科沃斯品牌扫地机器人中自清洁产品收入占比已达80.3%，同比+16.5pct。自清洁产品出货量达75万台，同比+37.2%，其中，全能基站型产品出货量达67万台，同比+155.1%。23H1添可芙万系列洗地机产品合计出货144万台，同比+32.5%。 线下渠道增速承压或影响利润，新业务有所亏损，抖音渠道加大费用投入 2023年H1公司毛利率为48.97%，同比-2.01pct，净利率为8.17%，同比-4.7pct；其中2023Q2毛利率为47.57%，同比-4.71pct，净利率为6.6%，同比-5.94pct。公司23H1线下增速承压，我们认为线下收入降速或将影响公司利润水平。此外，公司积极开展新业务（商用清洁、食万、割草机），短期或由于规模有限且需要研发及市场端的持续投入支持，对公司经营利润有一定的压力。 公司2023年H1销售、管理、研发、财务费用率分别为32.15%、3.87%、5.46%、-0.79%，同比+4.93、-0.87、+0.3、+0.01pct；其中23Q2季度销售、管理、研发、财务费用率分别为34.49%、3.23%、5.19%、-2.26%，同比+5.07、-1.39、-0.03、-0.28pct。销售费用率显著提升，主要由于抖音等社交电商及站外渠道投入加大导致市场营销推广费用+13%，以及达人直播收入比重增加导致平台服务费及佣金增加+65%所致，此外职工薪酬及修理费同比分别+31%/114%。23H1公司股份支付为1898.34万元，同比-89%。 公司存货水平平稳，现金流逐渐向好 资产负债表端，公司2023年H1货币资金+交易性金融资产为51.26亿元，同比20.08%，存货为32.24亿元，同比+9.15%，应收票据和账款合计为16.79亿元，同比+7.25%。周转端，公司2023年H1期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为151.34、45.76和150.45天，同比+6.78、+1.57和+12.4天。现金流端，公司2023年H1经营活动产生的现金流量净额为4.84亿元，同比-6.9%，其中购买商品、接受劳务支付的现金42.92亿元，同比+17.47%；其中2023Q2经营活动产生的现金流量净额为4.67亿元，同比+52.71%，其中销售商品及提供劳务现金流入41.41亿元，同比+29.14%。 投资建议 今年以来清洁电器行业内销呈现弱复苏，公司在23H1呈现出外销好于国内的状态。与23H1相比，公司在23H2的营收业绩或将呈现出缓慢恢复的状态。主业端，公司积极推进线下渠道建设。新业务方面，公司积极布局拓展，虽短期将面临费用和盈利压力，但长期有望打开更大的成长空间。公司下半年基数压力较小，后续有望环比向好。我们预计23-25年归母净利润为14.75/17.88/22.48亿元（前值为21/24.7/28.9亿元），对应动态PE为23.6x/19.5x/15.5x。维持“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期，行业竞争加剧，线下建设不及预期，新业务盈利不及预期，原材料价格大幅波动等。