产品渠道双驱并行，盈利弹性有望强化

2023年08月25日 证券研究报告|公司研究|财报点评 劲仔食品（003000.SZ） 产品渠道双驱并行，盈利弹性有望强化 投资要点 事件：2023H1公司实现营业收入9.25亿元、，同比增长49.07%；实现归母净利润0.83亿元，同比增长46.97%；扣非归母净利润0.72亿元，同比增长35.09%。2023Q2实现营业总收入为4.88亿元，同比增长35.17%；归母净利润为0.44亿元，同比增长20.24%；扣非归母净利润0.39亿元，同比增长8.17%。 “大包装+散称”结合，鹌鹑蛋新品高速增长。1）品规方面，2023H1公司小包装、大包装及散称产品占比分别为51%、32%、17%左右，整体结构更加均衡，并以“大包装+散称”产品组合为基础，推动产品进入高势能渠道，大包装产品的销售收入同比增长接近70%，散称产品的销售收入增长超过220%。2）产品 矩阵方面，公司持续聚焦“鱼制品、豆制品、禽类制品”三大品类，2023H1鱼制品/禽肉制品/豆制品/其他产品营收分别为6.03/1.71/1.01/0.37亿元，同比 +35.01%/+155.05%/+29.23%/+65.75%，禽类制品包含鹌鹑蛋和手撕肉干两个亿元级单品，其中2022年下半年推出的新品鹌鹑蛋月度销售收入已突破2700万元，成为公司黑马产品。 持续推进全渠道布局，重点关注零食量贩等新兴渠道。公司持续推进线下传统及现代流通渠道、新兴渠道和线上渠道的立体式全渠道稳健发展。线下渠道方面，公司全力推动弱势渠道开商和经销商升级转型，截至2023H1，经销商数量从2,267增加至2,559家。同时，公司紧跟市场形势积极布局好想来、老婆大人等快速发展的新兴零食专营渠道。2023H1公司线下实现营业收入7.19亿元，同比增长44.06%；线上渠道方面，公司紧跟新媒体发展趋势布局短视频、达人直播等新兴渠道，2023H1新媒体渠道增速达580.48%。 毛利逐步改善，费用率稳步下降。2023H1公司整体毛利率为26.26%，较上年同期-0.81%，环比+0.53%；细分品类鱼制品/禽类制品/豆制品毛利率分别为28.10%/16.98%/26.12%，同比-1.39%/-1.20%/3.28%。毛利率上半年整体下降趋势主要是由于鱼制品原材料价格上涨及产品结构变化。预计下半年鱼制品原材料成本压力伴随经济持续复苏有所缓解，毛利将逐步改善。2023H1期间费率为16.21%，同比-1.10%，Q2单季度期间费率为15.64%，同比-1.03%，环比-1.21%，其中销售/管理/研发/财务费率分别为10.47%/3.72%/1.99%/-0.54%。2023H1销售费用同比+43.61%，主要是电商服务推广费、品牌推广费增加导致。 投资建议：首次覆盖给予“增持”评级。产品端，鹌鹑蛋等战略单品表现突出；大包装策略持续助力客群扩张；渠道端，在本轮休闲食品渠道变革中，制造型休闲食品企业，由于其前期供应链铺设，在成本控制及规模效应方面，具备更强的优势。我们预计2023-2025公司分别实现营业收入19.78/24.80/29.73亿元，同比增速分别为35.3%/25.4%/19.9%，归母净利润分别为1.68/2.23/2.73亿元，同比增速分别为35.1%/34.9%/20.3%，对应PE为31/23/19倍。 风险提示：产能释放不及预期，原材料成本影响，下游需求不及预期。 投资评级 增持 首次评级 基础数据(2023-08-24) 所属行业食品饮料|食品加工 股价(元)11.22 总市值(百万元)5,061.00 流通市值(百万元)2,509.59 总股本(百万股)451.07 流通股本(百万股)223.67 股价表现 劲仔食品食品饮料沪深300 37% 27% 17% 7% -3% -13% -23% 22-08 22-11 23-02 23-05 23-08 1M 3M 12M 相对收益 2.8% -16.7% 7.6% 绝对收益 0.6% -20.2% -1.2% 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 作者 费瑶瑶分析师 资格证书：S0380518040001 联系邮箱：feiyy@wanhesec.com联系电话：(0755)82830333-115 相关报告 《行业专题-食品饮料行业：2023Q2公募基金重仓股持仓比例显著下降，底部机会凸显》2023- 08-14 《行业投资策略-万和证券-行业研究-食品饮料行业2023年中期策略-风物长宜放眼量》2023- 07-19 财务数据与估值2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入（百万元）1111.051462.031977.882479.692972.82 增长率（%）22.2131.5935.2825.3719.89 归母净利润（百万元）84.94124.66168.37227.14273.26 增长率（%）-17.7646.7735.0734.9020.31 EPS（元/股）0.190.280.370.500.61 市盈率（P/E）60.7041.3630.6222.7018.87 市净率（P/B）5.845.333.973.382.87 资料来源：Wind，万和证券研究所 请阅读正文之后的信息披露和重要声明 财务报表与财务指标 资产负债表(百万元） 利润表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 808 1,137 1,372 1,658 营业收入 1,462 1,978 2,480 2,973 现金 396 615 740 917 营业成本 1,087 1,463 1,833 2,203 应收票据及应收账款 10 14 17 21 税金及附加 8 11 12 15 预付款项 10 13 17 20 销售费用 156 208 248 297 存货 301 402 504 606 管理费勇 65 79 99 119 其他流动资产 88 88 88 88 研发费用 30 40 45 45 非流动资产 488 591 680 762 财务费用 -15 -8 -12 -15 长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 固定资产 350 438 518 592 信用减值损失 0 0 0 0 在建工程 27 23 22 21 公允价值变动收益 0 0 0 0 无形资产 35 40 44 48 投资净收益 3 3 3 3 其他非流动资产 2 9 9 9 其他收益 17 15 15 15 资产总计 1,296 1,729 2,052 2,420 营业利润 148 203 272 326 流动负债 291 390 486 581 营业外收入 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 营业外支出 6 5 5 5 应付票据及应付账款 100 134 168 202 利润总额 142 198 267 321 预收账款 0 0 0 0 所得税 20 30 40 48 其他流动负债 9 9 9 9 税后利润 122 168 227 273 非流动负债 24 28 28 28 少数股东损益 -3 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 归属母公司净利润 125 168 227 273 其他非流动负债 0 0 0 0 EBITDA 165 228 299 356 负债合计 315 418 514 609 少数股东权益 14 14 14 14 主要财务比率 股本 403 451 451 451 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 291 501 501 501 成长能力 留存收益 285 356 583 856 营业收入(%) 31.59 35.28 25.37 19.89 归属母公司股东权益 968 1,297 1,524 1,798 营业利润(%) 48.67 36.82 34.04 19.93 负债和股东权益总计 1,296 1,729 2,052 2,420 归母净利润(%) 46.77 35.07 34.90 20.31 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 25.62 26.02 26.06 25.89 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 8.53 8.51 9.16 9.19 经营活动现金流 93 197 259 311 ROE(%) 12.88 12.98 14.90 15.20 净利润 122 168 227 273 ROIC(%) 11.39 12.27 14.03 14.34 折旧摊销 34 37 43 50 偿债能力 财务费用 0 0 0 0 资产负债率(%) 24.30 24.17 25.04 25.16 投资损失 -3 -3 -3 -3 流动比率 2.78 2.92 2.82 2.85 营运资本变动 -64 -11 -14 -14 速动比率 1.41 1.62 1.57 1.62 其他经营现金流 9 12 6 6 营运能力 投资活动现金流 -148 -141 -134 -134 总资产周转率 1.23 1.31 1.31 1.33 筹资活动现金流 -55 163 0 0 应收账款周转率 182.53 166.85 160.21 157.02 每股指标(元) 应付账款周转率估值比率 13.82 12.48 12.13 11.91 每股收益(最新摊薄) 0.28 0.37 0.50 0.61 P/E 41.36 30.62 22.70 18.87 每股经营现金流(最新摊薄) 0.21 0.44 0.57 0.69 P/B 5.33 3.97 3.38 2.87 每股净资产(最新摊薄) 2.15 2.88 3.38 3.99 EV/EBITDA 26.41 19.97 14.81 11.92 资料来源：恒生聚源，万和证券研究所 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 分析师声明：本研究报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确的反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本研究报告作者与本文所涉及的上市公司不存在利益冲突，且作者配偶、子女、父母未担任上市公司董监高等职务。 投资评级标准： 行业投资评级：自报告发布日后的12个月内，以行业指数的涨跌幅相对于同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议 的评级标准为： 强于大市：相对沪深300指数涨幅10%以上； 同步大市：相对沪深300指数涨幅介于-10%—10%之间；弱于大市：相对沪深300指数跌幅10%以上。 股票投资评级：自报告发布日后的12个月内，以公司股价涨跌幅相对于同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的 评级标准为： 买入：相对沪深300指数涨幅15%以上； 增持：相对沪深300指数涨幅介于5%—15%之间；中性：相对沪深300指数涨幅介于-5%—5%之间；回避：相对沪深300指数跌幅5%以上。 免责声明：本研究报告仅供万和证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。若本报告的接受人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户，与本公司无业务关系的阅读者不是本公司客户，本公司不承担适当性职责。 本报告由本公司