23Q2业绩点评：盈利能力经受住竞争考验，中长期价值路径清晰

证券研究报告公司研究公司点评美团-W（3690.HK）投资评级买入上次评级买入冯翠婷传媒互联网及海外首席分析师执业编号：S1500522010001联系电话：17317141123邮箱：fengcuiting@cindasc.com凤超传媒互联网及海外联系人执业编号：S1500122040001联系电话：17818277028邮箱：fengchao1@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 美团-W（3690.HK）23Q2业绩点评：盈利能力经受住竞争考验，中长期价值路径清晰 2023年8月28日 事件：美团-W于2023年8月24日（北京时间）发布未经审计的2023年 �二季度业绩报告。点评： 整体：收入和调整后净利润超预期，盈利能力经受了竞争考验。 23Q2美团营收679.6亿元，同比增长33.4%；Bloomberg一致预期为672亿元，超出市场预期；调整后净利润76.6亿元，同比增长272%，Bloomberg一致预期为45.1亿元，大超预期。23Q2线下消费行业继续回暖，美团餐饮外卖、到店酒旅、新零售等业务均有较好表现，使得核心本地商业业务在收入快速增长的同时盈利能力也明显增强。尤其是到店酒旅业务，在面临抖音激烈竞争的情况下，盈利能力经受住了考验。 餐饮外卖业务：订单量继续强劲增长，盈利能力稳定。我们测算出 23Q2美团餐饮外卖业务日均订单量为5280万，同比增长29.5%，在去年低基数基础上呈现了高速增长；实现收入352.8亿元，同比增长31.0%；业务的经营利润率为20.5%，同比提升2.3个百分点。美团通过加强供应及优化补贴策略来满足消费者日益多样化的需求，尤其是在高客单价及高品质带。此外，低价格带的供给和需求也强劲复苏。23Q2新入驻商家数量同比增长一倍以上，有助于公司扩大商家基数并提高供给质量。在营销方面，公司升级了月度营销活动“神券节”，并于多个城市扩展了“神抢手”，使商家能够通过限时秒杀、直播及短视频提供低价优质的菜品。 展望23Q3，我们认为美团餐饮外卖业务将继续保持稳健增长，业务订单量和收入增速因去年同期高基数可能环比有所放缓，但仍维持在健康水平。同时，由于当前用工条件较好，我们预计外卖业务的骑手成本或仍有进一步下降空间，23Q3外卖业务的单均经营利润有望略好于去年同期。我们预计23Q3美团外卖业务将实现日均单量6000万单，同比增长19.4%；实现收入395亿元，同比增长17.3%；而经营利润率为15.1%，略好于去年同期。 到店酒店及旅游业务：交易额大幅增长，经营利润率因竞争环比下滑，但处于可控水平。我们测算出23Q2到店酒店及旅游业务实现收入111亿元，同比增长58.6%；实现经营利润39.7亿元，经营利润 率为35.8%（23Q1为48.4%），因行业竞争因素环比有所下滑。受益于线下餐饮、综合服务、酒店旅游等行业的复苏，23Q2该业务交易额（GTV）同比增长超过120%，但收入增速不及GTV增速，主要由于公司采取了更大力度的营销补贴策略以应对竞争，拉动商户端和消费者端的需求。在到店业务领域，公司加强了内容生产能力，鼓励消费者囤券；优化了“特价团购”及直播，满足消费者更多元的需 求，从而增强消费者在美团上寻找本地门店及优惠的心智；探索和�三方在流量获取方面的合作，整合线上线下的运营，进一步驱动流量增长。在酒旅业务领域，随着境内旅游行业持续回暖，公司的酒店及旅游业务于�二季度迎来强劲增长。公司在各个消费场景和价格带扩展了优质供给，并增加了直播频次，丰富了“特价团购”和“酒店 +X”套餐产品。在高星领域，公司与更多酒店品牌深化合作，开展更多联合营销活动，优化联合会员计划，并改善定价能力。 展望23Q3，我们认为本地生活行业仍将维持复苏态势，随着公司持续加大运营力度，到店酒旅业务GTV和收入增速仍将保持较快增长。我们预计23Q3美团到店酒旅业务的GTV有望实现同比90%以上的增长，前三季度GTV有望超过5000亿元。但由于公司积极应对竞争，加大商户和用户端的补贴力度，我们预计该业务的收入增速仍将显著低于GTV增速，而经营利润率环比将维持稳定。我们预计23Q3到店酒旅业务有望实现收入127亿元，同比增长33%；实现经营利润43.5亿元，同比略有下降，但环比有所提升，经营利润率约为34%。经营利润的同比下降表明公司仍将加大投入规模以维持到店酒旅业务的市场份额。我们预计后续该业务的经营利润率将视竞争情况动态调整，2025年可能稳定在35%左右。 闪购业务：后疫情时代继续健康增长，即时零售中长期空间广阔。23Q2闪购业务在疫情影响减弱的背景下仍然保持了快速增长，我们测算出该季度日均订单量为660万，同比增长55%，业务收入达到 45.8亿元，同比增长70%，而单均亏损缩窄到不到0.1元。23Q2美团闪购日订单量峰值再次突破1,100万，借力促销活动及节假日，公司加强了消费者对美团闪购多样性及便利性的认知。同时，公司进一步增加了供给的数量及丰富度，年活跃商家数同比增长30%。展望23Q3，我们预计闪购业务将继续保持高速增长态势，收入和订单量增速在40%左右，亏损环比因季节原因环比有所扩大到2.5亿元左右。 核心本地商业业务（对应餐饮外卖+到店酒旅+闪购+民宿及交通票务）：体现公司成熟业务整体价值，预计收入和经营利润持续稳健增长。23Q2美团核心本地商业业务实现收入512.0亿元，同比增长 39.2%；实现经营利润111.4亿元，经营利润率为22%。我们预计 23Q3核心本地商业业务有望实现收入567.3亿元，同比增长 22.5%；实现经营利润100.6亿元，同比增长9%，经营利润率为 19%。 新业务（主要包含美团买菜、美团优选、快驴、共享单车等业务）：体现公司对新商业模式的探索，继续优化减亏。23Q2新业务实现收入167.7亿元，同比增长18.4%；实现经营利润-51.9亿元，经营利 润率为-31%。其中美团优选业务亏损环比基本持平。23Q2美团优选交易额和收入继续同比增长，但由于市场整体增速低于预期，增速有所下滑，但运营效率较去年同期显著改善。季度经营亏损环比扩大，主要由于业务规模扩张、为驱动增长而加大的补贴、为应对即将到来的炎热天气而在冷链及物流方面的花费、以及季节性的产品组合变化 而导致。截至6月底，美团优选业务维持了行业领先的地位，累计交 易用户数已达4.7亿。公司将继续扩大冷链物流和智能仓储的覆盖范围，并持续改善运营效率和供应链管理能力，保持行业领先的履约效率。美团买菜也实现稳健的同比增长。展望23Q2，我们认为美团优选业务环比亏损基本持平，其他新业务亏损规模有望继续缩窄。我们预计23Q3新业务有望实现收入193亿元，同比增长18.5%；实现经营利润-52亿元，和Q2基本持平。 投资建议：23Q2美团整体收入增长和调整后净利润表现超出预期，证明公司在疫情后的消费复苏中能够抓住市场机会，各业务均展现出了较强的 增长动能。在到店酒旅业务面临激烈竞争的环境下，公司加大对该业务的投资，进一步巩固市场份额，在加强消费者心智份额的同时，维持了较为稳定的盈利能力。我们认为美团在维护到店酒旅业务市占率方面的决策果断有力，虽然这一举措可能导致短期内该业务利润率有所下降，但我们认为公司正在做“难而正确的事”，有望通过积极手段扭转目前的被动局面，进一步加固平台长期的护城河，公司在到店酒旅业务中的市占率稳中有升，证明这一举措或已取得了初步成效。 中长期来看，我们认为美团餐饮外卖、到店酒旅、闪购等“核心本地商业”业务竞争优势明显，中长期增长动能和盈利能力提升趋势仍有望维持；优选等新业务发展势头良好并持续优化盈利能力，未来有望共同带动公司整体实现稳健的收入增长和持续的利润提升。我们预计公司2023/2024/2025年有望实现收入2810/3412/4132亿元，同比增长 28%/21%/21%；实现调整后净利润247/349/469亿元。我们看好公司在外卖、到店酒旅业务领域稳固的竞争优势和广阔的行业空间，以及对新零售业务的积极探索，维持公司“买入”评级。按照分部估值法，维持2025 年港股目标价230港元，继续重点推荐。 风险因素：外卖业务增速放缓；外卖业务盈利能力因监管受到压制；到店酒旅业务受到二次疫情影响；到店业务行业竞争加剧；新业务亏损规模扩大；社区团购监管风险；中概股系统性风险等。 元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 179,128 219,955 280,981 341,187 413,174 同比（%） 56.04% 22.79% 27.74% 21.43% 21.10% 归属母公司净利润 -15,572 1,884 24,692 34,895 46,908 同比（%） -598.99% -112.10% 1210.44% 41.32% 34.43% 毛利率（%） 23.71% 29.74% 34.55% 33.20% 35.86% ROE% -23.39% -11.20% 11.05% 30.05% 130.05% EPS(摊薄)(元) -2.58 0.46 6.03 8.52 11.45 重要财务指标 单位:百万 PE31.0621.9816.35 资料来源：Bloomberg，信达证券研发中心，股价为8月25日收盘价 研究团队简介 冯翠婷，信达证券传媒互联网及海外首席分析师，北京大学管理学硕士，香港大学金融学硕士，中山大学管理学学士。2016-2021年任职于天风证券，覆盖互联网、游戏、广告、电商、新消费等多个板块，元宇宙二级市场研究先行者（首篇报告作者），曾获21年东方财富Choice最佳分析师�一、Wind金牌分析师�三、水晶球奖�六、金麒麟�七，20年Wind金牌分析师�一、�一财经�一、金麒麟新锐�三。 凤超，信达证券传媒互联网及海外团队成员，本科和研究生分别毕业于清华大学和法国马赛大学，曾在腾讯担任研发工程师，后担任某机构互联网行业分析师，长期跟踪研究互联网行业和海外资本市场。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独�、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或