2023年中报点评：文旅业务快速复苏，盈利能力大幅提升

祥源文旅（600576）2023年中报点评 / 文旅业务快速复苏，盈利能力大幅提升 挖掘价值投资成长 2023年08月28日 / 【投资要点】 公司发布23年中报，归母净利扭亏为盈。公司23H1实现营收2.77亿元（+78.5%），归母净利润0.56亿元（同比扭亏），扣非净利润0.54亿元（+1911.4%）。单季度看，公司Q2实现营收1.45亿元（+37.0%），归母净利润0.31亿元（+667.9%），扣非净利润0.31亿元（+1736.8%）。 文旅业务快速复苏，达19年同期水平。公司四大景区实现营收共计 1.62亿元，服务人次共计381.19万人，均已达到或超过2019年同期水平。其中，张家界百龙天梯/凤凰古城沱江游船/张家界黄龙洞游船、景交及语音讲解/齐云山索道、竹筏及景交分别实现营收1.11/0.19/0.20/0.12亿元，服务人次230.1/27.9/93.8/29.4万人。动漫及其它业务实现营收共计1.15亿元，同比约持平。 扭亏为盈，盈利能力大幅提升。23H1公司毛利率为50.99%（+15.66pcts），主要系毛利较高的文旅业务占比提升。费率方面，23H1销售/管理/研发/财务费率分别为2.80%/10.26%//1.41%/-1.59%，分别同比 -1.51/-8.61/+0.10/-1.64pcts，期间费用率降低11.65pcts。在毛利提升、费率降低背景下，公司净利率大幅提升至20.32%，同比扭亏。 文旅融合不断创新，品牌价值持续提升。公司依托自身优质文化创意能力，持续进行文旅融合项目探索。齐云山“复古游齐云”新增“梦想成真、真仙祈福大会、白岳奇谈”三大实景演艺，并增加花灯游园会、横江烟火秀等多条巡游路线，有力提升景区吸引力。凤凰古城“湘见沱江”增加更多游客互动环节，进行项目升级。公司文旅融合项目竞争力持续提升。 买入（维持） 目标价：9.02元 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001联系方式：021-23586305 相对指数表现 82.31% 63.01% 43.70% 24.40% 5.10% -14.20% 8/2810/2812/282/284/306/30 祥源文旅沪深300 基本数据 总市值（百万元) 8100.99 流通市值（百万元) 5109.33 52周最高/最低（元） 10.05/5.12 52周最高/最低（PE） 718.17/102.27 52周最高/最低（PB） 7.94/2.77 52周涨幅（%） 41.34 52周换手率（%） 455.83 相关研究 《依托稀缺景区资源，打造文旅“航空母舰”》 2023.08.21 《转型文旅驱动业绩高增长，需求释放助力长期发展》 顺应消费趋势变化，布局综合性度假区。2023年8月，公司完成四川雅安碧峰峡股权收购，以及“大黄山”区域内酒店与茶叶业务资产置换。当前公司已拥有“大湘西”“大黄山”两大国际级旅游目的地，以及“齐云山”“碧峰峡”两个业态产品渐趋成形的文化旅游休闲度假区，重点围绕“大熊猫文化”“茶文化”持续创新文旅IP。 2023.07.14 《发力文旅领域，23Q1营收实现高增长》 2023.07.12 公司研究 休闲 、生活及专业服务 证券研究报告 【投资建议】 短期内疫情恢复，旅游市场复苏，公司2023年旅游板块有望持续高增。中长期，公司完成市场重组后，积极推动板块协同发展，探索文化IP+旅游+科技的特色文旅新模式，把握市场机遇，推动精细化管理和创新产品服务，看好公司发展战略和业绩表现。我们调整公司2023-2025年收入分别为5.60/6.84/7.44亿元，归母净利润分别为1.54/2.15/2.41亿元，对应EPS分别为 0.14/0.20/0.23元，2023-2025年PS分别为14.51/11.89/10.93倍。结合旅游及动漫行业可比公司估值情况，我们给予公司旅游业务2024年15.00倍PS，对 应市值为78.48亿元，给予公司动漫业务2024年12.00倍PS，对应市值为17.80 亿元。我们认为公司合理估值为96.28亿元，对应12个月内目标价为9.02元，维持“买入”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 360.26 560.49 683.77 743.77 增长率(%) -18.22% 55.58% 21.99% 8.78% EBITDA（百万元） 90.02 334.94 423.63 464.14 归属母公司净利润（百万元） 21.88 154.49 215.49 241.14 增长率(%) -35.30% 606.03% 39.48% 11.90% EPS(元/股) 0.02 0.14 0.20 0.23 市盈率（P/E） 399.00 52.64 37.74 33.73 市净率（P/B） 3.18 2.87 2.67 2.47 EV/EBITDA 90.33 23.40 17.46 14.91 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 旅游市场复苏不及预期； 动漫业务营收不及预期。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 646.94564.36983.851470.33 存货 17.18 15.95 16.13 16.30 流动资产应收及预付 非流动资产 1679.292100.632029.681939.97 固定资产 229.97676.17643.45604.18 无形资产 870.37869.87866.87861.87 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 3361.613527.403725.883978.07 短期借款 1.00 7.00 13.50 20.50 其他长期资产流动负债 其他流动负债 211.59286.23293.81298.07 长期借款 129.22 29.22 0.00 0.00 其他非流动负债 281.59279.85281.32284.63 实收资本 1067.321067.321067.321067.32 留存收益 -939.36-784.86-569.37-328.23 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 1682.32 358.77 659.42 50.98 4.88 523.09 243.81 31.22 410.80 0.00 654.61 2547.84 2675.80 1426.77 277.60 568.87 51.01 5.51 498.07 327.03 33.80 343.38 34.32 670.42 2547.84 2830.30 1696.19 226.53 469.68 51.02 5.92 462.42 343.53 36.22 315.63 34.32 659.17 2547.84 3045.79 2038.10 183.45 368.01 51.04 6.15 416.73 357.27 38.70 318.94 34.32 676.21 2547.84 3286.93 少数股东权益 31.19 26.69 20.92 14.93 负债和股东权益3361.61 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 3527.40 3725.88 3978.07 营业成本 204.08229.62241.99255.17 销售费用 26.70 39.23 44.44 44.63 研发费用 5.94 9.36 11.49 12.64 资产减值损失 -15.46 -5.87 -8.89-10.87 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 -0.87 1.12 1.71 2.60 其他收益 4.74 13.73 17.09 19.34 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 2.39 4.78 9.56 13.34 利润总额 21.95218.97317.76364.57 净利润 12.64149.99209.72235.15 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 21.88154.49215.49241.14 少数股东损益 EBITDA 360.26 2.79 48.71 1.77 1.15 0.36 20.75 1.18 9.32 -9.25 90.02 560.49 2.86 67.43 -4.99 0.00 0.28 216.55 2.36 68.97 -4.50 334.94 683.77 3.15 80.62 -6.55 0.00 1.03 312.92 4.72 108.04 -5.77 423.63 743.77 3.05 86.43 -12.95 0.00 1.86 365.39 14.16 129.42 -6.00 464.14 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -14.79 493.01 487.59 509.67 净利润 12.64 149.99 209.72 235.15 折旧摊销 52.66 120.96 112.42 112.53 营运资金变动 -137.22 208.55 155.57 150.61 其它 57.14 13.50 9.88 11.38 投资活动现金流 105.38 -580.97 -44.93 -31.69 资本支出 -23.24 -565.92 -75.03 -72.56 投资变动 125.28 18.47 28.59 38.68 其他 3.34 -33.52 1.51 2.19 筹资活动现金流 145.34 5.37 -23.16 8.50 银行借款 1.00 -94.00 -22.72 7.00 债券融资 0.00 34.32 0.00 0.00 股权融资 268.00 0.00 0.00 0.00 其他 -123.66 65.05 -0.44 1.50 现金净增加额 235.94 -82.59 419.49 486.48 期初现金余额 396.43 632.37 549.78 969.27 期末现金余额主要财务比率 632.37 549.78 969.27 1455.76 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 -18.22% 55.58% 21.99% 8.78% 营业利润增长 -72.47% 943.50% 44.51% 16.77% 归属母公司净利润增长 -35.30% 606.03% 39.48% 11.90% 获利能力（%）毛利率 43.35% 59.03% 64.61% 65.69% 净利率 3.51% 26.76% 30.67% 31.62% ROE 0.82% 5.46% 7.08% 7.34% ROIC 0.72% 4.69% 6.20% 6.37% 偿债能力资产负债率（%） 19.47% 19.01% 17.69% 17.00% 净负债比率 - - - - 流动比率 6.90 4.36 4.94 5.70 速动比率 3.89 2.40 3.40 4.53 营运能力总资产周转率 0.11 0.16 0.19 0.19 应收账款周转率 1.29 2.51 3.87 5.26 存货周转率 9.76 13.86 15.09 15.73 每股指标（元）每股收益 0.02 0.14 0.20 0.23 每股经营现金流 -0.01 0.46 0.46 0.48 每股净资产 2.51 2.65 2.85 3.08 估值比率P/E 399.00 52.64 37.74 33.73 P/B 3.18 2.