中粮糖业中报点评：糖价进入长景气周期，番茄有望锦上添花

事件：公司发布2023年半年报。上半年营收127.27亿元，同比+6.29%，归母净利润7.69亿元，同比+21.26%；其中Q2营收79.30亿元，同比+11.65%，环比+65.31%，归母净利润4.95亿元，同比+22.3%，环比+80.49%。另外，公司发布中期利润分配公告，每10股派发现金红利2.40元（含税），这是上市以来首次实施半年度分红。 食糖部分： 公司上半年食糖业务营收112.80亿元，同比+42.91%，创历史新高。上半年国内糖价大幅上涨，自产糖、贸易糖业务受益；但进口利润倒挂导致炼糖面临挑战，公司发挥商情研判能力，把握国际原糖价格低点机会建立战略库存，控股子公司辽宁糖业（进口加工产能之一）上半年净利润0.78亿元，同比+18.23%。 由于没有实质产能增加，国内外糖价预计处于长期牛市之中，我们延续《迎接高糖价时代》“国内糖价万元可期”的判断，因季节性以及主产国巴西增产超预期，糖价处于牛市中继。根据财联社报道，因两大主产区降雨不足，印度将于23/24榨季限制糖出口，印度是全球第二大食糖生产国，近年出口占比约10%-18%。全球糖价预计长期走牛的核心驱动源自印度乙醇计划，它将导致印度食糖出口逐年减少，若天气导致减幅较大，印度或转为进口国。 今年上半年，我国食糖配额外进口始终处于深度亏损状态，进口加工企业缩减进口规模。海关数据显示，1-7月我国进口食糖121万吨，同比减少83万吨。7月后，由于国内外市场强弱转换，进口利润出现改善：我们估算，7月至今，配额内进口糖平均利润1121元/吨，1-6月平均利润为606元/吨；配额外进口糖利润-602元/吨，1-6月平均利润为-1044元/吨。利润改善预计刺激国内进口商采购，巴西7月发往中国食糖45.2万吨，创近9个月新高，下半年国内进口企业开工率有望提高，公司配额、配额外进口量均衡，搭配进口将显著改善吨糖加工利润，获得市场超额受益。当前公司炼糖产能超200万吨/年，在建的漳州糖业投产后可增加35万吨/年。 番茄部分： 公司番茄业务坚定出口转国内，大包装转小包装，打造品牌化提升的长期发展战略，近10年毛利率重心稳步抬升。上半年番茄业务营收13.34亿元，同比+48.53%，创历史新高。营收占比81.2%的全资子公司中粮屯河番茄上半年净利润2.65亿元，同比+236.6%。另外，三季度新疆工业番茄进入收获季，今年产区天气正常预计实现丰产。 公司番茄产品主要用于出口，人民币汇率贬值有正向作用。 财务部分： 公司EPS、净利率、ROE皆创近10年同期新高；管理费用因职工薪酬提高同比+28.69%，带动期间费用率小幅提高，但仍处于近10年低位；二季度末存货较一季度末-20.76%，较2022年二季度末+16.69%，创历史同期（上半年年末）新高，预计在下半年兑现收益；其他应收款、其他应付款同比分别+115.2%，+109.66%。 投资建议：维持“买入”评级。公司所处的食糖和番茄行业有望维持景气上行周期，中期分红回馈投资者彰显央企责任。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为318.06 /334.56/361.41亿元，同比增长20.30%、5.19%、8.02%；归属母公司净利润分别为15.25/17.77/22.20亿元，同比增长105.11%、16.51%、24.90%。 EPS分别为0.71/0.83/1.04，当前股价对应PE分别为11.5/9.8/7.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内外糖价下跌限制自产糖利润释放，进口利润恢复不及预期，番茄市场拓展遇瓶颈，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 盈利预测表