气电亏损增加及来风偏弱拖累业绩，海上风电业务稳步推进

证券研究报告|2023年08月27日 核心观点公司研究·财报点评 营收稳步增长，气电业务亏损增加使得净利润下降。2023H1，公司实现营收 63.74亿元（+18.38%），归母净利润9.35亿元（-19.11%），扣非归母净利润9.30亿元（-19.12%）。其中，第二季度单季营收33.02亿元（+15.87%），归母净利润4.02亿元（-21.43%）。公司营业收入增长主要系发电量、上网电量增加影响，2023H1，公司发电量108.59亿千瓦时（+17.46%），上网电量103.17亿千瓦时（+17.72%）。公司归母净利润下降的原因在于：一是气电业务因电网调峰需求，自发电量同比大幅增长，电量替代政策尚未落地，气电业务亏损同比增加，2023年上半年公司晋江气电亏损1.54亿元 （-62.97%）；二是由于上半年福建来风情况较差，使得新能源盈利同比下降，2023年上半年公司子公司福能新能源实现净利润4.89亿元（-25.31%）福能海峡实现净利润1.79亿元（-32.95%）。 新获海上风电项目，有望驱动公司业绩增长。2023年7月，福建省发改委发布《关于福建省2023年海上风电市场化竞争配置（第一批）结果的公示》，此次竞配包括5个海上风电项目，总计容量为2GW。公司与长江三峡集团福建能源投资公司作为联合体中标长乐外海K区项目（项目容量55万千瓦）、莆田湄洲湾外海项目（项目容量40万千瓦），合计装机容量95万千瓦。随着海上风电大型化趋势推进和海上风电设备价格下降，预计公司海上风电项目将维持合理收益率水平。 积极布局抽水蓄能项目，拓展业绩增长新动能。2023年8月，公司发布公告，公司控股子公司福建木兰抽蓄的仙游木兰抽水蓄能电站项目获福建省发改委核准，项目总装机容量140万千瓦，总投资89.09亿元。未来公司将逐步推动仙游木兰抽水蓄能电站项目建设，项目投运后将推动公司业绩进一步增长。 风险提示：海上风电装机不及预期；风况资源变化影响风电利用小时数；电价大幅下降，市场竞争加剧。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。由于气电业务亏损同比增加及上半年来风情况偏弱，下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为26.21/29.61/31.16亿元（2023-2025年原为28.98/31.98/33.56亿元），同比增速1.1%/13.0%/5.2%；2023-2025年EPS分别为1.03/1.17/1.23元， 当前股价对应PE分别为7.7/6.8/6.5x。给予2023年9-10倍PE，对应公司权益价值236-262亿元，对应9.28-10.32元/股合理价格，较当前股价有17-30%的溢价空间。维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 12,077 14,318 15,861 15,924 16,435 (+/-%) 26.4% 18.6% 10.8% 0.4% 3.2% 净利润(百万元) 1268 2593 2621 2961 3116 (+/-%) -15.2% 104.5% 1.1% 13.0% 5.2% 每股收益（元） 0.50 1.02 1.03 1.17 1.23 EBITMargin 13.7% 20.6% 24.1% 27.0% 27.3% 净资产收益率（ROE） 7.2% 13.0% 12.6% 13.7% 13.7% 市盈率（PE） 15.9 7.8 7.7 6.8 6.5 EV/EBITDA 14.6 9.7 8.6 8.1 8.1 市净率（PB） 1.14 1.01 0.97 0.93 0.89 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 公用事业·电力 证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169 huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cn S0980521060002S0980522090003 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值9.28-10.32元 收盘价8.08元 总市值/流通市值20531/20531百万元 52周最高价/最低价13.86/7.67元 近3个月日均成交额118.04百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《福能股份（600483.SH）-盈利显著改善，海上风电发展向好》 ——2023-04-21 福能股份（600483.SH） 气电亏损增加及来风偏弱拖累业绩，海上风电业务稳步推进 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 营收稳步增长，气电业务亏损增加及来风偏弱使得净利润下降。2023H1，公司实现营收63.74亿元（+18.38%），归母净利润9.35亿元（-19.11%），扣非归母净 利润9.30亿元（-19.12%）。其中，第二季度单季营收33.02亿元（+15.87%）， 归母净利润4.02亿元（-21.43%）。公司营业收入增长主要系发电量、上网电量 增加影响，2023H1，公司发电量108.59亿千瓦时（+17.46%），上网电量103.17亿千瓦时（+17.72%）；公司归母净利润下降的原因在于：一是气电业务因电网调峰需求，自发电量同比大幅增长，电量替代政策尚未落地，气电业务亏损同比增加，2023年上半年公司晋江气电亏损1.54亿元（-62.97%）；二是由于上半年福建来风情况较差，使得新能源盈利同比下降，2023年上半年公司福能新能源实现净利润4.89亿元（-25.31%），福能海峡实现净利润1.79亿元（-32.95%）。 风电发电量同比持平，火电发电量大幅增加。2023H1，公司风电发电量26.29亿 千瓦时（+0.08%），其中海上风电发电量14.59亿千瓦时（+16.53%），陆上风电 发电量11.70亿千瓦时（-14.91%）；同期内，火电发电量82.06亿千瓦时（+24.41%）， 其中天然气发电14.21亿千瓦时（+181.39%），热电联产发电量35.85亿千瓦时 （+1.33%），燃煤发电32.00亿千瓦时（+25.34%）。 图1：福能股份营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：福能股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：福能股份归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：福能股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率、净利率下降，财务费用率水平有所下行。2023H1，公司毛利率为19.04%，同比减少10.32pct，主要系燃气发电机组自发电量同比增加使得燃气发电成本提升，以及风电机组固定资产折旧同比增加影响；费用率方面，2023H1，公司财务 费用率、管理费用率分别为4.79%、2.12%，财务费用率同比减少0.78pct，管理费用率同比增加0.02pct，整体费用率水平有所下行。同期内，公司净利率为17.60%，同比减少8.44pct，主要系毛利率下降影响。 图5：福能股份毛利率、净利率变化情况图6：福能股份三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 ROE有所下降，经营性净现金流大幅增加。2023H1，由于公司净利率下降，公司ROE下行，较2022年同期下降1.78pct至4.57%。现金流方面，2023H1，公司经营性净现金流为14.54亿元，同比增长65.74%，主要系上网电量同比增加，销售商品、提供劳务收到的现金同比增加；投资性净现金流流出5.25亿元，同比显著下降，主要系项目建设支付的现金同比减少；融资性净现金流-17.09亿元，同比大幅下降，主要系偿还债务支付的现金同比增加。 图7：福能股份现金流情况（亿元）图8：福能股份ROE及杜邦分析 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 新获海上风电项目，有望驱动公司业绩增长。《福建省“十四五”能源发展专项规划》提出，“十四五”期间有序择优推进《福建省海上风电场工程规划》内省管海域海上风电项目建设，新增开发规模1030万千瓦。2023年7月，福建省发 改委发布《关于福建省2023年海上风电市场化竞争配置（第一批）结果的公示》，此次竞配包括5个海上风电项目，总计容量为2GW。公司与长江三峡集团福建能源投资公司作为联合体中标长乐外海K区项目（项目容量55万千瓦）、莆田湄洲湾外海项目（项目容量40万千瓦），合计装机容量95万千瓦。随着海上风电大型化趋势推进和海上风电设备价格下降，预计公司海上风电项目将维持合理收益率水平。 积极布局抽水蓄能项目，拓展业绩增长新动能。2023年8月，公司发布公告，公司控股子公司福建木兰抽蓄的仙游木兰抽水蓄能电站项目获福建省发改委核准，项目总装机容量140万千瓦，总投资89.09亿元。未来公司将逐步推动仙游木兰抽水蓄能电站项目建设，项目投运后将推动公司业绩进一步增长。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。由于气电业务亏损同比增加及上半年来风情况偏弱，下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为26.21/29.61/31.16亿元（2023-2025年原为28.98/31.98/33.56亿元），同比增速1.1%/13.0%/5.2%；2023-2025年EPS分别为1.03/1.17/1.23元，当前股价对应PE分别为7.7/6.8/6.5x。给予2023年9-10倍PE，对应公司权益价值236-262亿元，对应9.28-10.32元/股合理价格，较当前股价有17-30%的溢价空间。维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 代码公司简称股价 总市值 EPSPEROE投资 亿元 22A 23E 24E 25E 22A 23E 24E 25E （22A） 评级 600021.SH 上海电力 9.17 258 0.11 0.94 1.17 1.38 83.36 9.76 7.84 6.64 1.5% 买入 600795.SH 国电电力 3.41 608 0.16 0.41 0.49 0.57 21.31 8.32 6.96 5.98 6.3% 买入 001289.SZ 龙源电力 18.60 1,559 0.61 1.01 1.09 1.18 30.49 18.42 17.06 15.76 7.4% 增持 000539.SZ 粤电力A 6.35 333 -0.57 0.39 0.56 0.77 -11.14 16.28 11.34 8.25 -14.8% 买入 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 2915 3972 4630 6602 7592 营业收入 12077 14318 15861 15924 16435 应收款项 3026 4631 5130 4763 5182 营业成本 10008 10891 11469 11055 11366 存货净额 529 696 708 669 713 营业税金及附加 76 83 91 92 95 其他流动资产 703 505 750 748 710 销售费用 34 23 26 26 27 流动资产合计 7173 9804 11217 12781 14196 管理费用 238 258 368 369 380 固定资产 25832 27850 26591 27233 28899 研发费用 7