算力产品矩阵成型，静待股权收购落地

2023年08月25日 公司研究●证券研究报告 紫光股份（000938.SZ） 公司快报 算力产品矩阵成型，静待股权收购落地投资要点事件：2023年8月25日，公司发布2023年半年度报告。报告期内，公司实现营业收入360.45亿元，较上年同期增长4.78%；实现归属于上市公司股东的净利润 10.22亿元，较上年同期增长6.53%。 盈利能力持续提升，研发资源投入不断加大。报告期内，2023年上半年度，公司实现营业收入360.45亿元，同比增长4.78%，其中ICT基础设施及服务业务实现收入248.08亿元，同比增长12.11%，占营业收入比重达到68.82%，占比持续提升。公司实现归属于上市公司股东的净利润10.22亿元，同比增长6.53%。公司持续加大产品和解决方案研发力度，2023年上半年，研发投入27.74亿元，同比增长14.47%。控股子公司新华三2023年上半年实现营业收入249.91亿元，同比增长4.87%；实现净利润18.23亿元，同比增长2.62%。新华三国内企业业务稳步推进，营业收入达到186.61亿元。国内运营商业务规模快速增长，营业收入达到52.36亿元，同比增长30.79%。国际业务整体销售规模持续扩大，营业收入达到10.94亿元，同比增长20.94%；H3C品牌产品及服务收入为6.05亿元，同比增长69.83%，其中自主渠道收入达到2.58亿元，同比增长125.31%。抢占AIGC高地，推出多款算力基础设施产品。交换机方面，新华三推出全球首款单芯片51.2T800GCPO硅光交换机，适用于AIGC集群或数据中心高性能核心交换等业务场景，支持64个800G端口，单集群吞吐量提升8倍，单位时间内GPU运算效率提升25%；并陆续推出了800G标准交换机、DDC交换机、新一代智算AI核心交换机等多款全新一代数据中心交换机产品。服务器方面，公司面向AI全场景，发布专为大模型训练的智能算力旗舰H3CUniServerR5500G6，以及适用于大规模推理/训练场景的多元算力引擎H3CUniServerR5300G6等，形成布局完善的智慧计算产品矩阵，公司推出了全新一代智算解决方案，包括支持异构计算资源统一管理、多元算力资源智能调度的傲飞算力平台，以及计算、存储、网络、能耗管理等关键部件。同时，顺应数据中心建设更加绿色、低碳、高效、智能的发展趋势，公司发布了“ALLinGREEN”战略，推出全栈液冷解决方案，实现了交换机、服务器、微模块等不同产品的改造。深化行业场景应用，聚焦企业及运营商市场持续赋能。新华三依托全面的产品线和丰富的产品类型，持续面向各类场景推出数字化解决方案。在企业数字化转型方面，数字政府领域陆续中标成都高新区城运平台、萧山城市大脑、咸阳“智慧高新”等智慧城市类项目，数字金融领域，连续大份额中标多个头部银行客户商用和国产化项目；在运营商业务方面，新华三持续大份额中标2023年中国电信STN集中采购项目、2023年中国电信汇聚交换机和数据中心交换机集中采购项目，为运营商打造了多个智算中心全国标杆项目，实现集群路由器在中国电信骨干网络建设中的首次突破。在5G方面，新华三5G小站在中国移动超过8个省份实现规模落地，落地进度处于领先位置，并且完成了中国电信在多省的现网试点，取得良好效果。 计算机|通用计算机设备Ⅲ 投资评级增持-B(维持)股价(2023-08-24)25.59元交易数据总市值（百万元）73,189.44流通市值（百万元）73,189.44总股本（百万股）2,860.08 流通股本（百万股）2,860.08 12个月价格区间35.40/15.46 一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-3.79-1.8252.21绝对收益-6.37-6.6741.69 分析师李宏涛 SAC执业证书编号：S0910523030003lihongtao1@huajinsc.cn 相关报告紫光股份：拟定增不超120亿收购新华三股权，增♘业绩提升估值-紫光股份快报点评2023.5.27紫光股份：需求+技术+治理三频共振，数字基座龙头曙光在前-紫光股份年报点评2023.4.3 与惠普延续战略伙伴关系，重塑国际市场。2016年，新华三集团成立，紫光与HPE分别持有新华三51%和49%的股权。新华三成为HPE品牌服务器、存储及相关技术服务在中国的独家提供商。2023年1月，紫光股份宣布，公司通过全资子公司紫光国际信息技术有限公司继续收购新华三49%的股权，将实现对新华三100%持股。近期，公司与惠普签署新的战略销售协议，根据双方新的合作协议，在中国市场，H3C将继续作为HPE品牌服务器、存储产品及技术服务的独家提供者，为客户提供相关产品及服务；在国际市场，H3C将在全球范围经营和全面销售H3C品牌的产品，同时HPE将继续在全球市场上与H3C保持现有的OEM合作关系。目前，新华三着力将海外市场打造成为公司收入增长的“第二曲线”，已在马来西亚、印度尼西亚、泰国、日本、西班牙、新加坡、南非、墨西哥等70多个国家取得项目突破并成功落地交付，新的战略销售协议的签署，将加速公司第二增长曲线。 投资建议：我们认为公司将直接受益数字经济及算力爆发带来的市场增量，将长期保持较高成长性。维持盈利预测，预测公司2023-2025年收入851.66/962.38/1058.62亿元，同比增长15.0%/13.0%/10.0%，公司归母净利润分别为25.89/32.16/38.44亿元，同比增长20.0%/24.2%/19.5%，对应EPS0.91/1.12 /1.34元，当前市值对应PE约为28.3/22.8/19.0（假设2024年新华三100%业绩并表，公司2023-2025年归母净利润预计约为25.89/50.29/56.57亿元，PE28.3/14.5/12.9）；维持“增持-B”评级。 风险提示：新产品研发不及预期；市场竞争持续加剧；应收账款回收不及时。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 67,638 74,058 85,166 96,238 105,862 YoY(%) 13.3 9.5 15.0 13.0 10.0 净利润(百万元) 2,148 2,158 2,589 3,216 3,844 YoY(%) 13.4 0.5 20.0 24.2 19.5 毛利率(%) 19.5 20.6 21.5 21.7 22.3 EPS(摊薄/元) 0.75 0.75 0.91 1.12 1.34 ROE(%) 10.6 9.9 10.5 11.7 12.4 P/E(倍) 34.1 33.9 28.3 22.8 19.0 P/B(倍) 2.4 2.3 2.1 2.0 1.8 净利率(%) 3.2 2.9 3.0 3.3 3.6 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 43579 50712 68421 77966 84543 营业收入 67638 74058 85166 96238 105862 现金 8960 10669 23192 28362 31300 营业成本 54433 58772 66898 75354 82255 应收票据及应收账款 11148 13138 14791 16768 17947 营业税金及附加 253 294 326 361 405 预付账款 839 972 1111 1243 1346 营业费用 4114 4251 5030 5620 6238 存货 18424 20275 23774 25843 28318 管理费用 926 964 1139 1270 1410 其他流动资产 4208 5659 5552 5750 5632 研发费用 4338 5299 5806 6448 7168 非流动资产 22852 23351 23156 23314 23465 财务费用 -292 634 179 -41 -138 长期投资 134 112 89 64 39 资产减值损失 -703 -846 -822 -987 -1104 固定资产 912 1042 1244 1366 1375 公允价值变动收益 45 27 45 18 34 无形资产 3953 3697 3599 3694 3784 投资净收益 -24 21 -9 -14 -7 其他非流动资产 17852 18500 18224 18190 18268 营业利润 4088 4160 5003 6243 7447 资产总计 66430 74063 91577 101280 108008 营业外收入 93 69 92 88 86 流动负债 28429 33322 34037 38457 38750 营业外支出 5 10 9 8 8 短期借款 4290 4175 4175 4175 4175 利润总额 4176 4220 5085 6324 7525 应付票据及应付账款 11818 13245 15284 16851 18226 所得税 384 478 635 752 845 其他流动负债 12321 15902 14578 17430 16348 税后利润 3792 3742 4450 5572 6680 非流动负债 2333 2913 2871 2832 2792 少数股东损益 1645 1584 1862 2356 2836 长期借款 100 200 158 119 80 归属母公司净利润 2148 2158 2589 3216 3844 其他非流动负债 2233 2713 2713 2713 2713 EBITDA 4897 4860 5403 6345 7532 负债合计 30763 36235 36908 41289 41542 少数股东权益 5707 5987 7848 10204 13040 主要财务比率 股本 2860 2860 2860 2860 2860 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 17834 17834 17834 17834 17834 成长能力 留存收益 9276 11148 15097 20116 26220 营业收入(%) 13.3 9.5 15.0 13.0 10.0 归属母公司股东权益 29961 31841 46821 49787 53426 营业利润(%) 10.4 1.8 20.2 24.8 19.3 负债和股东权益 66430 74063 91577 101280 108008 归属于母公司净利润(%) 13.4 0.5 20.0 24.2 19.5 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 19.5 20.6 21.5 21.7 22.3 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 3.2 2.9 3.0 3.3 3.6 经营活动现金流 -2180 4019 1329 6108 3814 ROE(%) 10.6 9.9 10.5 11.7 12.4 净利润 3792 3742 4450 5572 6680 ROIC(%) 10.7 9.7 10.6 11.9 13.1 折旧摊销 723 694 567 538 645 偿债能力 财务费用 -292 634 179 -41 -138 资产负债率(%) 46.3 48.9 40.3 40.8 38.5 投资损失 24 -21 9 14 7 流动比率 1.5 1.5 2.0 2.0 2.2 营运资金变动 -8170 -1883 -3831 45 -3347 速动比率 0.8 0.8 1.2 1.2 1.3 其他经营现金流 1743 853 -45 -18 -34 营运能力 投资活动