23年H1业绩短期承压，持续推进产品结构升级

士兰微（600460.SH） 证券研究报告|公司动态点评 2023年08月21日 23年H1业绩短期承压，持续推进产品结构升级 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7,194 8,282 10,021 11,815 13,375 增长率yoy（%） 68.1 15.1 21.0 17.9 13.2 归母净利润（百万元） 1,518 1,052 619 991 1,254 增持（维持评级） 股票信息 行业电子 增长率yoy（%） 2145.2 -30.7 -41.2 60.0 26.5 2023年8月21日收盘价（元） 25.13 ROE（%） 21.4 13.0 7.2 10.5 11.8 总市值（百万元） 35,585.89 EPS最新摊薄（元） 1.07 0.74 0.44 0.70 0.89 流通市值（百万元） 35,585.89 P/E（倍） 23.4 33.8 57.5 35.9 28.4 总股本（百万股） 1,416.07 P/B（倍） 5.6 4.8 4.5 4.1 3.6 流通股本（百万股） 1,416.07 资料来源：长城证券产业金融研究院 事件：公司发布2023年半年度报告，2023年H1公司实现营收44.76亿元，同比增长6.95%；归母净利润-0.41亿元，同比下降106.88%；扣非净利润 1.63亿元，同比下降67.66%。分季度看，2023年Q2实现营收24.09亿元，同比增长10.33%，环比增长16.61%；归母净利润-2.55亿元，同比下降177.01%，环比下降219.30%；扣非净利润0.49亿元，同比下降79.70%，环比下降56.52%。 营收规模稳步增长，盈利能力短期承压：2023年H1普通消费电子市场景气 度相对较低，造成公司部分消费类产品出货量减少、价格也有一定幅度的回落，对公司的销售和利润增长造成一定压力。对此，公司加大了产品在大型白电、通讯、工业、新能源、汽车等高门槛市场的推广力度，营收端实现稳步增长。业绩出现亏损的主要原因系公司持有的其他非流动金融资产中昱能科技、安路科技股票价格下跌，导致其公允价值变动产生税后净收益-2.25亿 近3月日均成交额（百万元）396.11 股价走势 士兰微沪深300 1% -5% -11% -17% -23% -29% -35% -41% 2022-082022-122023-042023-08 作者 分析师邹兰兰 执业证书编号：S1070518060001 邮箱：zoulanlan@cgws.com 元。23年H1公司毛利率为24.20%，同比-6.92pcts；净利率为-1.01%，同 比-15.19pcts。Q2毛利率为22.51%，同比-8.33pcts，环比-3.66pcts；净利率为-10.78%，同比-25.75pcts，环比-21.16pcts，盈利能力短期承压。费用方面，23年H1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.57%/3.87%/8.11%/2.61%，同比变动分别为0.15/-0.49/0.60/0.40pcts，整体费用管控情况良好。23年H1研发费用为3.63亿元，同比增长15.47%，主要由于公司持续加大对MEMS传感器、碳化硅MOSFET等新产品的研发投入，同时加快汽车级和工业级电路和器件芯片工艺平台的建设进度，加大汽车级功率模块和新能源功率模块的研发投入。 IPM模块产品应用前景广泛，家电领域市场地位稳固：2023年上半年，公司IPM模块的营业收入达到9.4亿元，同比增长超过42%。目前，公司IPM模块已广泛应用到下游家电、工业和汽车客户的变频产品上，包括空调、冰 箱、工业风扇、水泵、工业变频器、新能源汽车等。2023年上半年，国内多家主流的白电整机厂商在变频空调等白电整机上使用了超过5300万颗公司的IPM模块，同比增加51%。公司IPM模块在工业和汽车上的使用量已分别达到560万颗和60万颗。根据公司23年半年报，公司预计未来IPM模块的营业收入将会继续快速成长。此外，公司MEMS传感器产品除在智能手机、可穿戴设备等消费领域继续加大供应外，还将加快向白电、工业、汽车等领 相关研究 1、《全年营收稳定增长，定增扩产推动产品结构优化—士兰微（600460）公司动态点评》2023-04-11 域拓展，公司MEMS传感器产品的出货量亦有望实现较快增长。 聚焦高端客户及高门槛市场，持续受益新能源、汽车高景气度：公司坚持IDM模式，积极拓展汽车、新能源、工业、通讯、大型白电等中高端市场，不断提升产品附加值和产品品牌影响力。产品研发方面，基于公司自主研发的V 代IGBT和FRD芯片的电动汽车主电机驱动模块，已在比亚迪、吉利、零跑、汇川等国内外多家客户实现批量供货；用于汽车的IGBT器件（单管）、MOSFET器件（单管）已实现大批量出货；用于光伏的IGBT器件（单管）、逆变控制模块、SiCMOS器件实现批量出货。23年H1，成都士兰公司加快推进“汽车半导体封装项目（一期）”项目建设，成都士兰二期厂房已部分投入生产。截至23年Q2末，成都士兰公司已具备月产17万只汽车级功率模块的封装能力。下半年，成都士兰公司将增加生产设备投入，进一步扩大汽车级和工业级功率模块的封装能力。随着公司中高端产品占比的不断提升，受益于新能源、电动汽车等下游领域的快速发展，公司盈利能力有望改善。 下调盈利预测，维持“增持”评级：公司主营业务为电子元器件的研发、生 产和销售。产品主要包括集成电路、器件、发光二极管。公司作为目前国内最大IDM公司之一，实现了特色工艺技术与产品研发的紧密互动，以及集成电路、功率器件、功率模块、MEMS传感器、光电器件和第三代化合物半导体芯片的协同发展；依托IDM模式形成的设计与工艺相结合的综合实力，可满足下游整机（整车）用户多样化需求，具有较强的市场竞争能力。随着募投项目的投产，叠加产品、客户结构持续优化，公司营收规模有望保持稳定增长，盈利能力有望改善。预计公司2023-2025年归母净利润为6.19/9.91/12.54亿元，对应EPS为0.44/0.70/0.89元，对应PE为58/36/28倍。 风险提示：产能扩张不及预期；客户开拓进展不及预期；产品研发不及预期；半导体景气度不及预期。 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 6850 8226 7963 10645 9750 营业收入 7194 8282 10021 11815 13375 现金 2323 2230 2004 2363 2675 营业成本 4806 5843 7666 8861 9697 应收票据及应收账款 1814 2144 2408 3093 3056 营业税金及附加 39 29 50 55 59 其他应收款 23 32 26 47 33 销售费用 121 143 191 210 241 预付账款 33 40 37 60 46 管理费用 302 377 486 536 621 存货 1913 3072 2762 4366 3217 研发费用 587 711 894 1011 1162 其他流动资产 744 708 726 717 722 财务费用 181 209 194 266 283 非流动资产 6956 8695 9625 10619 10972 资产和信用减值损失 -96 -102 -191 -176 -206 长期股权投资 893 998 1060 1085 1106 其他收益 63 74 84 74 77 固定资产 3970 4255 5337 6231 6714 公允价值变动收益 686 426 372 495 431 无形资产 289 283 289 289 277 投资净收益 -75 -174 -84 -111 -123 其他非流动资产 1804 3159 2938 3014 2875 资产处置收益 0 0 1 0 0 资产总计 13806 16920 17588 21264 20722 营业利润 1735 1194 721 1158 1491 流动负债 5008 5535 5801 8837 7430 营业外收入 5 3 3 4 3 短期借款 2171 2466 2671 5412 3884 营业外支出 9 4 6 6 5 应付票据及应付账款 1421 1728 2185 2459 2555 利润总额 1731 1192 719 1155 1489 其他流动负债 1416 1341 945 966 991 所得税 213 145 101 168 238 非流动负债 1689 3315 3092 2718 2304 净利润 1518 1048 618 988 1251 长期借款 356 2109 1823 1481 1051 少数股东损益 0 -5 -1 -3 -4 其他非流动负债 1333 1206 1269 1237 1253 归属母公司净利润 1518 1052 619 991 1254 负债合计 6698 8850 8893 11555 9734 EBITDA 2440 2133 1483 2172 2681 少数股东权益 698 697 695 692 688 EPS（元/股） 1.07 0.74 0.44 0.70 0.89 股本 1416 1416 1416 1416 1416 资本公积 2137 2188 2188 2188 2188 主要财务比率 留存收益 2852 3763 4270 5123 6186 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 6410 7374 8000 9017 10299 成长能力 负债和股东权益 13806 16920 17588 21264 20722 营业收入（%） 68.1 15.1 21.0 17.9 13.2 营业利润（%） 4949.8 -31.2 -39.6 60.6 28.8 归属母公司净利润（%） 2145.2 -30.7 -41.2 60.0 26.5 获利能力毛利率（%） 33.2 29.4 23.5 25.0 27.5 现金流量表（百万元） 净利率（%） 21.1 12.6 6.2 8.4 9.3 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 21.4 13.0 7.2 10.5 11.8 经营活动现金流 960 204 1748 -295 3611 ROIC（%） 15.1 8.9 5.6 7.0 9.0 净利润 1518 1048 618 988 1251 偿债能力 折旧摊销 530 732 581 756 917 资产负债率（%） 48.5 52.3 50.6 54.3 47.0 财务费用 181 209 194 266 283 净负债比率（%） 33.4 52.7 47.8 64.7 36.7 投资损失 75 174 84 111 123 流动比率 1.4 1.5 1.4 1.2 1.3 营运资金变动 -915 -1717 479 -2111 1269 速动比率 1.0 0.9 0.9 0.7 0.9 其他经营现金流 -430 -242 -208 -307 -232 营运能力 投资活动现金流 -1193 -1770 -1240 -1358 -966 总资产周转率 0.6 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出 948 1566 1701 1600 1312 应收账款周转率 4.9 4.4 4.7 4.5 4.6 长期投资 -250 -262 -63 -24 -21 应付账款周转率 4.6 4.0 4.3 4.2 4.2 其他投资现金流 4 58 523 2