国际经济周报：英国退欧疑虑增加，风险偏好下降

2016年6月18日 敬请参阅最后一页特别声明 证券研究报告 国际经济 英国退欧疑虑增加，风险偏好下降 国际经济周报 本周动态 英国退欧疑虑增加，风险偏好下降。本周美国宏观数据好坏不一，5月零售销售环比增长0.5%，好于预期的0.3%，显示Q2居民消费有所回暖；5月CPI尽管受油价反弹和租金价格大涨带动，但环比涨幅仍较前月的0.4%回落至0.2%，低于预期的0.3%，同比涨幅由前月的1.1%降至1.0%；核心CPI环比上涨0.2%，同比涨幅由前月的2.1%升至2.2%，符合预期；5月工业生产环比降幅仍低于预期，设备利用率下降，显示生产面数据依然偏弱。美联储6月会议维持利率不变，同时释放鸽派信号，美元指数本周下跌0.5%。债市和黄金价格受益于英国退欧疑虑升温而上涨：美债2年期和10年期收益率分别下行3bp和2bp至0.70%和1.62%；英国、德国国债收益率创新低，德债10年期收益率跌至零附近；国际金价本周上涨1.9%，曾创2014年中期以来新高。欧美股市本周普跌，欧洲金融股全面下跌，标普500和德国DAX指数分别下跌1.2%和2.1%。布油价格本周下跌2.4%，而美油价格基本稳定。本周市场重点关注的事件有三：①美联储6月会议维持利率不变，会后声明及预测比我们预期的偏鸽派；②英国退欧预期波动扰乱金融市场，风险偏好下降；③日本央行维持货币政策不变，令市场失望，日元暴涨。 英国退欧不确定性将对全球金融市场带来负面冲击。英国将于6月23日（下周四）就是否退出欧盟举行全民公投，资本市场围绕这一事件的不确定性风险日益加剧。目前欧洲资产价格反映了市场预期英国有70%左右的概率将会继续留在欧盟。我们很难评估英国退出欧盟后对英欧双方经济层面的影响，因为即使6月英国确认退出欧盟，但是最终英国与欧盟之间新的贸易关系（诸如挪威、瑞士与欧盟的双边贸易协定）的确立还需要至少两年多的谈判时间。整体来看，我们认为英国退欧对英国自身经济的影响更为负面，而对欧盟的影响不确定性较大，但风险可控。英国对欧盟的出口占其GDP的13%，其在欧盟拥有的投资资产占其GDP的234%；而欧盟对英国的出口仅占其GDP的3%，欧盟在英国拥有的投资资产也仅占其GDP的26%。如果英国退出欧盟，①短期来看，金融市场的负面冲击不可避免，欧盟前景的不明确将使风险溢价大幅上升，Risk-Off模式开启。整体来看，美元资产跑赢欧元资产跑赢英镑资产。英镑兑美元汇率可能贬值10%（目前市场尚未完全计入退欧可能）；欧元及其他欧洲货币也会受到负面冲击，新兴市场货币对欧元、英镑升值。欧洲出口企业将受到来自汇率、新市场准入成本及需求下降三方面的影响。黄金和债市短期将受到追捧，核心国家国债收益率下降（受益于避险需求+欧央行再宽松预期）；英国和边缘国家收益率与德国利差扩大（风险偏好下降）。英国股市将大幅下跌，波及全球其他股市。欧洲股市可能有10-15%下跌空间，金融股冲击最大。投资者可通过降低仓位、购买CDS衍生品等进行对冲操作。②中期来看，原有布局在英国境内的投资和资金可能部分转移至欧盟国家，部分欧盟国家的投资、贸易、融资环境、就业和生产率将有所改善。因此，英国退欧对部分欧盟国家的影响未必全部负面。中期欧盟中部分企业可能受益于撤离英国资金的再分配。英国央行加息进程将再度推迟，甚至可能再度降息或加码QE政策（增规模500-1000亿英镑）。欧央行也会采取行动向市场注入流动性，包括进一步扩大资产购买规模（每月增加100亿欧元）、SMP、货币互换、延长QE时间至2018年等。若英国退欧的示范效应传染至部分边缘国家（如西、意），导致其国债收益率飚升，则OMT计划可能适时启动。③长期来看，英国退欧最大的负面影响是其对未来欧盟（EU）及欧洲货币联盟（EMU）的政治前景带来的疑虑增加。我们认为，公投结果英国退欧的可能性仍小。英国退欧会对金融市场和全球经济带来冲击，但考虑到英国与欧盟贸易关系的重构并非割断，英国即使退欧也并不构成系统性的全球重大风险，全球经济不会因此陷入衰退。当然，事件性风险仍存在不确定性，建议投资者对冲风险，或等尘埃落定后再操作。如果英国留在欧盟，风险资产会小幅反弹，欧洲金融股会明显受益（当前英国和欧盟金融股PB回落至接近欧债危机时的水平）。 美联储6月会议维持利率不变，会后声明及预测比我们预期的偏鸽派。美联储6月会议维持利率0.25-0.50%区间不变，符合市场预期，会后声明及预测比我们预期的偏鸽派。本次会后声明未对7月份会议是否加息给出明确暗示，联邦基金利率期货预测年内会议加息概率均下降（9月和12月会议加息概率分别下降至23.6%和39.5%）。相比4月美联储会议纪要（暗示今年夏季加息是合适的）和耶伦5月27日哈佛大学讲话，本次会议偏鸽派主要体现在以下几方面：①点阵图：虽然年内加息中值次数仍为两次，但6月会议中预期年内加息仅一次的委员数量由3月的1名增加为6名；同时，美联储全面下调了2017-2018年的加息次数，其预测2017年和2018年底利率为1.625%和2.375%，每年分别加息三次（较3月会议预测加息次数分别下调一次和两次），长期利率预测也由3月会议的3.25%下调至3.0%。②耶伦讲话不及其5月哈佛大学讲话鹰派：其指出英国退欧风险是美联储6月会议上考虑的因素之一，并表达了对长期利率和通胀稳定性的担忧，这相比耶伦5月讲话更温和。我们认为美联储下次加息最早在9月会议上。详细内容请参见我们当日的点评报告。 分析师： 崔嵘 021-22167199 cuirong@ebscn.com 执业证书编号： S0930513080004 分析师: 徐高 010-56513082 gaoxu@ebscn.com 执业证书编号： S0930512080004 宏观经济超预期指数 下周重要数据及事件 日期时间 经济数据 6/22/2016 美国成屋销售 6/23/2016 美国新屋销售 6/24/2016 美国耐用品 6/24/2016 美国密西根信心 关注光大宏观 把握经济脉搏 2016-6-18国际经济周报 敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告 海外宏观经济数据 图1. G10与中国宏观经济超预期指数 图2. G4与金砖四国通胀超预期指数 资料来源：Bloomberg 资料来源：Bloomberg 图3. 美欧日和新兴市场宏观经济超预期指数 图4. 美欧日和新兴市场通胀超预期指数 资料来源：Bloomberg 注：宏观经济超预期指数为每日数据。 资料来源：Bloomberg 注：通胀超预期指数为月度数据。 图5. 美国联邦基金利率曲线变化 图6. 欧洲央行隔夜EONIA利率曲线变化 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所 -150-100-50050100150-60-40-2002040602013-12013-72014-12014-72015-12015-72016-1指数G10中国指数-70-50-30-101030502007200820092010201120122013201420152016G4金砖四国中国指数-100-80-60-40-200204060801002014-62014-122015-62015-122016-6美国欧元区日本新兴市场指数-60-50-40-30-20-100102030402010201120122013201420152016美国欧元区日本新兴市场指数-8-7-6-5-4-3-2-1011D2W1M3M5M9M18M3Y5YBP美国OIS曲线各期限收益率周度变化-6-5-4-3-2-1011D2W2M4M6M8M10M1Y2Y3Y5Y7Y9YBP欧央行EONIA曲线各期限收益率周度变化 2016-6-18国际经济周报 敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告 金融市场状况 图7. 美国和欧元区金融市场波动指数 图8. 主要国家10年期国债收益率 资料来源：Bloomberg 资料来源：Bloomberg 图9. 美元指数与新兴市场货币指数 图10. 联邦基金期货反映的美联储加息预期变化 资料来源：Bloomberg 资料来源：Bloomberg 图11. 标普500行业指数涨跌幅 图12. 标普500行业指数PE和PB值 资料来源：Bloomberg 资料来源：Bloomberg 101520253035402014-12014-72015-12015-72016-1VIX指数EuroStoxx50波动率波动率%-10123452014-12014-52014-92015-12015-52015-92016-12016-5美国德国日本中国%76808488929610060657075808590951002014-12014-72015-12015-72016-1新兴市场货币指数美元指数（右轴）指数指数0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%6/2/20164/21/20163/10/20161/28/201612/17/20159月加息概率12月加息概率-4-20246公用事业电信服务信息技术必需消费医疗保健原材料工业可选消费能源金融近一周近一月024601020304050能源必需消费医疗保健可选消费信息技术公用事业原材料工业电信服务金融PE PB(上轴) 2016-6-18国际经济周报 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告 主要货币汇率 表格1. 主要货币汇率对美元升值幅度（%） 最新数值 1周 1个月 3个月 6个月 1年 年至今 美元指数 94.4 -0.1 -0.1 -0.3 -4.9 0.2 -4.3 人民币 6.590 -0.4 -1.1 -1.7 -1.6 -5.8 -1.5 港币 7.760 0.0 0.0 -0.1 -0.1 -0.1 -0.1 欧元 1.125 0.0 -0.5 -0.6 3.9 -0.8 3.6 日元 104.150 2.7 4.8 7.0 17.7 18.5 15.4 英镑 1.426 0.0 -1.4 -1.5 -4.3 -9.9 -3.2 澳元 0.739 0.2 0.9 -3.4 3.7 -4.6 1.4 加元 1.293 -1.1 -0.2 0.4 7.8 -5.4 7.0 瑞郎 0.963 0.2 1.8 0.5 3.5 -4.2 4.1 印度卢比 67.143 -0.6 -0.4 -0.6 -1.1 -4.5 -1.5 巴西雷亚尔 3.466 -1.3 1.0 8.0 12.1 -10.9 14.3 俄罗斯卢布 65.480 0.0 -1.0 4.0 8.8 -18.1 10.8 韩元 1173.1 -0.7 0.1 0.0 0.6 -4.7 0.2 印尼盾 13357.0 -0.5 -0.5 -2.1 4.9 -0.1 3.2 泰铢 35.289 -0.1 0.6 -1.5 2.5 -4.8 2.1 马来西亚元 4.102 -0.7 -2.0 -1.1 5.2 -8.4 4.7 菲律宾比索 46.435 -0.7 0.0 -0.3 2.2 -2.8 1.0 越南盾 2