2023H1动销放缓，盈利显韧性

短期承压不改长期成长趋势，看好未来发展，维持“买入”评级 2023H1公司实现营收102.17亿元（+8.25%），实现归母净利润8.95亿元（+29.69%），扣非归母净利润8.34亿元（+19.97%）。其中2023Q2实现营收47.75亿元（-1.57%），实现归母净利润4.17亿元（+11.97%），扣非归母净利润3.65亿元（-1.72%）。考虑行业消费弱复苏趋势，我们下调盈利预测，预计2023-2025公司归母净利润为21.81/26.24/31.58亿元（前值24.23/30.28/36.57亿元），对应EPS2.53/3.04/3.66元，当前股价对应PE为11.2/9.3/7.7倍。看好公司作为两轮车龙头企业的长期发展，维持“买入”评级。 外部竞争加剧致动销放缓，利润端增长韧性凸显 2023H1ASP同比+0.16%至1910元/台，单车利润同比+20%至167元/台左右。分季度看，2023Q2在行业整体发展态势较弱，价格战激烈程度大于去年同期的不利环境下，ASP及单台利润较2023Q1呈走低趋势。4-5月行业低价带车型竞争激烈（公司营销策略相对友商偏保守），进入6月在雨季及高考等多因素影响下行业动销遇冷，预计销量逐月下滑。价格战影响下2023Q2 ASP 1872元（同比-1.57%，环比-3.66%），另一方面原材料成本较去年同期出现下降，预计降幅7%-8%。综合作用下，2023Q2公司单台净利润164元/台（同比+11.98%，环比-4.15%）。 期间费率平稳下行，现金流短期承压 2023Q2毛利率15.31%（同比+0.12pct、环比-0.51pct）、销售费率3.25%（同比+0.09pct，环比+0.66pct）系行业竞争加剧态势下营销宣传投入同比增加；管理费率2.20%（同比+0.12pct，环比+0.10pct）系信息化大数据平台软硬件折旧及摊销增加；财务费率-2.12%（同比-0.26pct，环比-0.20pct）。2023Q2净利率8.75%（同比+1.09pct，环比-0.10pct）。经营性现金流净额-17.54亿元，系支付的上年度材料采购款增加所致。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。 财务摘要和估值指标 1、多重不利因素致动销放缓，利润端逆势增长 公司2023H1实现营收102.17亿元（+8.25%），实现归母净利润8.95亿元（+29.69%），扣非归母净利润8.34亿元（+19.97%）。其中2023Q2实现营收47.75亿元（-1.57%），实现归母净利润4.17亿元（+11.97%），扣非归母净利润3.65亿元（-1.72%）。2023H1整体看ASP同比+0.16%至1910元/台，单车利润同比+20%至167元/台左右。分季度看，2023Q2在行业整体发展态势较弱，价格战激烈程度大于去年同期的不利环境下，ASP及单台利润较2023Q1呈走低趋势。4-5月行业低价带车型竞争激烈（公司营销策略相对友商偏保守），进入6月在雨季及高考等多因素影响下行业动销遇冷，销量逐月下滑。价格战影响下2023Q2 ASP 1872元（同比-1.57%，环比-3.66%），另一方面原材料成本较去年同期出现下降，预计降幅7%-8%。综合作用下，2023Q2公司单台净利润164元/台（同比+11.98%，环比-4.15%）。 图1：2023H1公司营收同比+8.25% 图2：2023H1公司归母净利润同比+16.68% 图3：2023Q2营收同比-2.0% 图4：2023Q2归母净利润同比+52.99% 表1：2023Q2行业增速放缓+竞争加剧下ASP/单台利润走低 2、控费优异，期间费率平稳下行 控费优异叠加研发驱动，期间费率平稳下行。2023Q2毛利率36.09%（同比+7.36pct、环比+0.09pct），期间费率28.27%（同比+4.11pct，环比-5.33pct），具体销售费率21.54%（同比+4.19pct，环比+1.38pct）系行业竞争加剧态势下营销宣传投入同比增加；管理费率7.59%（同比+0.28pct，环比+0.23pct）系信息化大数据平台软硬件折旧及摊销增加；财务费率-0.86%（同比-0.37pct，环比-6.95pct）。2023Q2净利率4.47%（同比+1.61pct，环比+3.31pct）。 图5：2023H1期间费率同比+6.64pct 图6：2023H1盈利水平稳中有升 3、双电机工厂落地，奠定自研电机里程碑 8.18爱玛在重庆生产基地召开“全线出机.智造骑迹”爱玛全线电机发布会暨天津&重庆电机厂揭幕仪式，重庆和天津双电机工厂的落地开启公司自研电机的重要里程碑。电机影响电动两轮车的爬坡、续航、加速、耐潮等重要性能，自研电机不仅一定程度打通上游产业布局，也为未来产品进一步迭代升级保驾护航。目前公司已创新打造3类电机：爱玛原装电机、爱玛静音电机及爱玛凸极电机。 图7：公司全线电机发布会近日揭幕 图8：公司创新3类强力电机 4、盈利预测与投资建议 短期看：三季度进入行业传统旺季，动销相对二季度有所回暖，但同比看受消费周期延长影响旺季景气度不及去年同期。公司在Q3会推出Q系（偏女性，主打色彩和时尚）和X系（主打动力性能，偏阳光和酷）等系列新品，维持新品占比30%左右，预计新品毛利率会有所提升，此外会聚焦于销售终端渠道策略，增强经销商动销。 公司作为电动两轮车行业的龙头企业，产品力、渠道力、品牌力、科技力、生产力和运营力共同推动公司经营成效持续攀升。考虑行业消费弱复苏趋势，我们下调盈利预测，我们下调盈利预测，预计2023-2025公司归母净利润为21.81/26.24/31.58亿元（前值24.23/30.28/36.57亿元），对应EPS 2.53/3.04/3.66元，当前股价对应PE为11.2/9.3/7.7倍。看好公司作为两轮车龙头企业的长期发展，维持“买入”评级。 5、风险提示 行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。 附：财务预测摘要