7月经济增长数据点评：经济恢复基础待加固，预计政策由观察期进入发力期

宏观数据点评 / 经济恢复基础待加固，预计政策由观察期进入发力期——7月经济增长数据点评 / 2023年08月21日 【事项】 据国家统计局发布数据，2023年7月工业增加值同比增长3.7%，较6月降低0.7个百分点；2023年1-7月全国固定资产投资同比增长3.4%，较1-6月降低0.4个百分点；2023年7月社会消费品零售总额同比增长2.5%，较6月份降低0.6个百分点。 【评论】 政策观察期或告一段落。7月份主要动能全面放缓，从边际变化看，需求端投资、消费、出口“三驾马车”后继乏力，供给端工业生产也受到拖累。我们认为，当前政策观察期告一段落，稳增长诉求增强，更大力度逆周期政策或在路上，刺激消费仍是主要手段。但刺激消费的难度远大于拉动投资，形成“就业-收入-消费”良性循环需要时间，目前循环的第一个节点“居民就业”仍尚未打通，预计下半年经济弱修复格局延续。 新能源产品支撑工业生产。受出口下行、国内需求放缓拖累，工业生产明显放缓，叠加工业品价格整体下行，工业增加值同比边际放缓，但风力发电量、发电设备、太阳能发电量、新能源汽车等产品产量保持高增长，反映国内新动能发展形势较好。 周期下行和债务监管趋严背景下，投资对经济拉动作用减弱。制造业方面，受限于工业去库存周期，制造业投资增速中枢大概率继续下行，但高新产业仍有望保持高增长。房地产方面，楼市偏悲观预期未扭转，短期“保交楼”和旧改是主要拉动力，政策加力托底下失速风险可控。基建方面，专项债发行进程放缓和去年高基数拖累基建增速，预计8-9月将进入专项债发行高峰期，基建增速有望得到提振。 消费回升空间较大，需求有待进一步释放。受地产行业下行和居民对可选商品消费需求偏弱影响，7月社零环比增速转负。往后看，扩大消费需求在稳增长中的基础性地位明确，各地促进消费政策全面加码，短期或受到一定提振，为打通“就业-收入-消费”循环争取时间，社零增速企稳回升可期。 【风险提示】 地缘政治冲突恶化风险 海外经济体衰退风险外溢 挖掘价值投资成长 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号：S1160522060001 联系人：陈然 电话：18811464006 相关研究 《如何看待近期汇率波动，后续怎么看？》 2023.08.14 《从超大特大城市更新出发，对未来十年投资规模和发展模式进行展望》 2023.08.04 《供需趋于均衡，去库存压力边际缓解——7月PMI数据点评》 2023.08.01 《加息终点临近，降息线索仍不清晰——美联储7月议息会议点评》 2023.07.28 宏观研究 数据点评 证券研究报告 2017 正文目录 1.经济恢复向好基础仍待加固3 2.工业增加值：新能源产品保持高增速4 3.投资：周期下行和债务监管趋严背景下，投资对经济拉动作用减弱5 3.1新能源车产业链支撑制造业投资5 3.2“保交楼”和城中村改造或为房地产投资主要拉动力6 3.3专项债余额充足，下半年对经济的支撑作用有望增强7 4.消费：回升空间较大，需求有待进一步释放9 图表目录 图表1：主要经济动能趋降3 图表2：工业增加值同比回落4 图表3：7月主要工业产品产量同比增速（%）4 图表4：固定资产投资三大类5 图表5：1-7月细分行业制造业投资累计同比增速（%）6 图表6：竣工面积与新开工面积分化6 图表7：商品房库存升至高位6 图表8：领先指标预示房地产投资仍有下行压力7 图表9：MLF利率调降，预示LPR利率下调7 图表10：1-7月专项债发行进度落后于2022年同期8 图表11：消费增速有所回落9 图表12：可选消费品零售额普遍回落9 2017 1.经济恢复向好基础仍待加固 主要动能全面放缓。从边际变化看，7月份工业增加值、固定资产投资完成额、社会消费品、出口金额同比增速均较6月份所有回落，需求端投资、消费、出口“三驾马车”后继乏力，供给端也受到需求不足拖累，工业生产明显放缓。从绝对增速看，上述主要经济增长动能同比增速与2019年相比仍有较大差距，经济修复空间尚在。 图表1：主要经济动能趋降 15 2023年6月 2023年7月 2019年增速 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 稳增长诉求增强，更大力度逆周期政策或在路上。统计局发言人在发布会上指出，“国内需求仍显不足，经济恢复向好基础仍待加固”，对于后续政策，强调“加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险”，表明官方致力于推出更多逆周期政策，加速经济修复进程的态度。如8月15 日当天，中国人民银行官网发布公告，将7天逆回购利率、中期借贷便利 （MLF）操作利率调降10BP、15BP至1.8%、2.5%。此举预示着新一轮降息政策在路上，8月20日LPR同步下调是大概率事件。 刺激消费的难度远大于拉动投资，预计下半年经济弱修复格局延续。一直以来，拉动投资是逆周期政策稳增长的主要手段，但在基建投资长期发力、制造业投资和房地产投资周期性下行的背景下，拉投资对稳增长的效果大幅减弱。近期重要会议均把促消费置于稳增长第一位，7月底政治局会议再次明确“消费拉动经济增长的基础性作用”，后续政策重心大概率在消费领域。但消费与投资的不同之处在于，消费无法直接进行刺激，而是依赖居民消费能力和消费意愿的回暖，因此年初以来决策层不断强调“着力扩大有收入支撑的消费需求”，但实际上形成“就业-收入-消费”良性循环需要时间，目前循环的第一个节点“居民就业”仍尚未打通，消费回暖进程有待进一步观察，下半年国民经济或将持续处于缺乏增长极的状态。 2017 2.工业增加值：新能源产品保持高增速 受出口下行、国内需求放缓拖累，工业生产明显放缓，叠加工业品价格整体下行，工业增加值同比边际放缓。7月份工业增加值同比、环比增长3.7%、0.01%，较6月份回落0.7、0.67个百分点。分三大门类看，采矿业、制造业、电力热力燃气及水生产和供应业增加值分别同比增长1.3%、3.9%、4.1%，较6月份降低0.2、0.9、0.8个百分点；分行业看，7月份风力发电量、发电设备、太阳能发电量、新能源汽车等产品产量增速靠前，反映国内新动能发展形势较好。 国内供需趋于均衡，工业生产放缓压力或有所缓解，但工业去库存周期拐点未至，预计年内工业增加值增速处于低位。从供求关系看，7月份产品销售率为97.8%，较6月份提高2.1个百分点，较2022年同期高0.6个百分点，反映前期供需失衡情况有所改善。但从价格指标看，当前PPI仍处于深度负区间，工业企业扩大生产动力不足，预计将持续拖累工业增加值。 20分行业工业增加值:当月同比 6月7月 15 10 5 0 -5 下游消费品 中游装备设备 上游原材料 15 10 5 0 -5 电力热力燃气及水 制造业 20 工业增加值：当月同比采矿业 图表2：工业增加值同比回落 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2023年7月 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 非金属制品 橡胶和塑料制品 有色金属加工 化学原料及制品 黑色金属加工 通用设备制造业 通信计算机制造业 运输设备制造业 专用设备制造业 电气机械及器材制造业 医药制造业 饮料制造业 纺织业 食品制造业 汽车制造业 图表3：7月主要工业产品产量同比增速（%） 微型计算机设备 水力发电量 布 轿车 工业机器人 水泥 平板玻璃 汽车 硫酸 氢氧化钠 汽车：SUV 智能手机 金属切削机床 移动通信手持机 天然原油 原煤 原铝 核能发电量 焦炭 发电量 十种有色金属 集成电路 乙烯 天然气 火力发电量 钢材 生铁 粗钢 化学纤维 原油加工量 汽车：新能源汽车 太阳能发电量 发电设备 风力发电量 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 2017 3.投资：周期下行和债务监管趋严背景下，投资对经济拉动作用减弱 制造业缓慢下行趋势延续，基建尚未发力，房地产投资继续承压。1-7月固定资产投资三大支柱中，制造业投资同比增长5.7%，增速与1-6月份降低 0.3个百分点；房地产投资同比下降8.5%，降幅较1-6月扩大0.6个百分点；不含电力的基础设施投资同比增6.8%，增速较1-6月份降低0.4个百分点。 图表4：固定资产投资三大类 固定资产投资完成额:累计同比 制造业 50 基础设施 房地产开发投资完成额 403020100-10-20 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2023年7月 3.1新能源车产业链支撑制造业投资 分行业看，新能源车产业链投资增速靠前。7月份电气机械及器材制造业投资增同比增长39.1%，该行业主要包括电池、发电设备等新能源产品，其增速自2021年以来持续位于20%以上，同时本月汽车制造业投资保持19.2%的较高同比增速，反映当前国内新能源产业投资情绪仍较高。新能源产业链持续高景气或与近期新能源出口强势有关，据中国汽车工业协会统计分析，2023年7月，新能源汽车出口10.1万辆，环比增长29.5%，同比增长87%。 2023年1-7月，新能源汽车出口63.6万辆，同比增长1.5倍。 往后看，受限于工业去库存周期，制造业投资增速中枢整体下行或难避免。但在建设现代化产业体系“指挥棒”下，对高技术和设备更新改造投资的需求有望增强；同时，新能源产业出口仍有一定可持续性，还将继续支撑制造业投资，预计制造业投资回落斜率偏缓。 2017 45 40 35 30 39.1 25 19.2 20 15 10 5 0 13.7 9.8 10.2 4.6 5.7 6.4 7 0.6 2 -5 -2.3 -1.1-0.6 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07 图表5：1-7月细分行业制造业投资累计同比增速（%） 纺织业 金属制品业 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 医药制造业 食品制造业 通用设备制造业 制造业 专用设备制造业 农副食品加工业 通信计算机电子设备制造业 有色金属冶炼及压延加工业 化学原料及化学制品制造业 汽车制造业 电气机械及器材制造业 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 3.2“保交楼”和城中村改造或为房地产投资主要拉动力 “保交楼”压力下，房地产业面临被动补库存压力。7月份房屋施工、新开工、竣工面积同比增速分别为-21.66%、-26.48%、32.71%，竣工面积增速远高于施工面积和新开工面积，是房地产投资的主要支撑，反映当前房地产投资很大程度上为“保交楼”压力推动，而非需求驱动。受此影响，商品房市场供需关系失衡加剧。7月份商品房待售面积64564万平方米，较去年同期提高9909万平方米，按过去12个月的平均销售速度，库存去化周期为6.2 个月，创2016年下半年以来新高。 房屋施工面积：当月同比