农业专题报告（油脂油料）：以史为鉴，美豆与豆粕、棕油、豆油的相关性研究

中信期货研究|农业专题报告（油脂油料） 以史为鉴：美豆与连粕、棕油、豆油的相关性研究 报告要点 本文通过回归过去十年历史价格，分析涨跌的原因，美豆与连粕、棕油、豆油的相关性，并对主要因素进行提取，以便后期更好利用两者联动关系为投资和企业运营做出决策。 摘要：美豆和连粕的相关关系 回顾2012年以来美豆和连粕主力合约价格走势，计算周K线相关系数为0.87， 表明两者为强正相关关系。正文详细阐述主要涨跌阶段背后的原因，以及美豆和连粕相关度的变化，并提取涨跌背后共同的因素。 对2012年以来六个涨跌阶段总结，可以发现：①大部分时间，美豆、连豆粕表现 为强正相关，且在上涨期更明显（强正相关在上涨期6次，下跌期3次）；②美豆、连 粕负相关在上涨和下跌期各1次，都和贸易战有关。尤其在豆粕需求变动方向和大豆需求变动不一致时，两者强负相关；③涨跌关键词主要包括天气6；贸易战2，流动性2，供给相关（产量和面积）3，猪周期相关（存栏和利润）5。因此供应端更多关注天气炒作，需求端更多关注猪周期。且在方向一致时，美豆和连粕通常表现为正强相关关系。 美豆和豆油、棕榈油的相关关系 美豆价格和豆油、棕榈油价格具有较强的相关性。选取2013年1月1日-2023年2月10日的CBOT大豆收盘价和DCE豆油收盘价、DCE棕油收盘价进行相关分析。CBOT大豆收盘价和DCE豆油收盘价的相关系数为0.8737，和DCE棕榈油收盘价相关系数为0.8156。 研究发现，美豆偏离豆油棕油走势的原因多为南北美主产区天气炒作。2013年1月-2023年2月，美豆偏离豆油棕油走势共五次，每次原因都包括主产区天气炒作。综上所述，美豆和豆油棕榈油相关性较高，美豆偏离豆油棕油走势的原因往往是南北美天气炒作，因此在美豆和豆油或棕油之间进行跨品种套利应当重点关注南北美天气市。 2023-08-16 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 农业组研究团队 研究员：李兴彪 从业资格号：F3048193投资咨询号：Z0015543 李青 从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 刘高超 从业资格号：F3011329投资咨询号：Z0012689 王聪颖 从业资格号：F0254714投资咨询号：Z0002180 吴静雯 从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 李艺华 从业资格号：F03086449 投资咨询号：Z0019380 程也 从业资格号：F03087739 投资咨询号：Z0019480 【重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。】 目录 摘要：1 美豆和连粕的相关关系4 概述4 一、六个上涨阶段5 1.1第一个上涨阶段：2012.1-2012.95 1.2第二个上涨阶段：2013.8-2014.55 1.3第三个上涨阶段：2016.3-2016.76 1.4第四个上涨阶段：2017.6-2018.107 1.5第五个上涨阶段：2019.3-2021.68 1.6第六个上涨阶段：2021.12-2022.69 二、六个下跌阶段10 2.1第一个下跌阶段：2012.9-2013.810 2.2第二个下跌阶段：2014.5-2016.310 2.3第三个下跌阶段：2016.7-2017.611 2.4第四个下跌阶段：2018.10-2019.312 2.5第五个下跌阶段：2021.6-2021.1213 2.6第六个下跌阶段：2022.6-2022.714 三、相关度及归因总结15 美豆和豆油、棕榈油的相关关系16 一、美豆和豆油、棕榈油整体相关性16 二、最近十年美豆和豆棕油行情整体分析16 2.12013年1月-2015年8月16 2.22015年8月-2017年1月17 2.32017年1月-2019年7月19 2.42019年8月-2022年6月20 2.52022年6月-2023年2月22 三、美豆偏离豆油棕油走势的原因分析24 免责声明26 图表目录 图表1:美豆和连粕主力合约价格走势（2012年至今）4 图表2:南美2011/12年度大豆产量预估不断下调；美豆2012/13年度单产预估明显偏低5 图表3:美豆单产预估在2013年8月、9月快速走低6 图表4:2013年8年-2014年5月国内生猪养殖亏损，存栏去化，导致豆粕需求不振6 图表5:2016年初仅阿根廷大豆产量预估不断下调7 图表6:中美贸易战导致中国进口大豆量不及预期；内外盘负相关系数在2018年8月达到最大8 图表7:2019-2021年豆类产量增长，但由于需求增幅更高，库存消费比持续走低，尤其美豆8 图表8:生猪养殖利润刺激存栏稳步回升9 图表9:南美大豆产量预估持续下调，增产落空9 图表10:美豆2012/13年度单产预估在10月上调10 图表11:2014-2016年大豆主产国增产，库存消费比走高，尤其是美国11 图表12:2016/17年度南北美大豆单产预估提高；美国2017/18年度大豆播种面积同比大增7%12 图表13:2016.7-2017.6生猪存栏持续走低，养殖利润波动下行12 图表14:非洲猪瘟导致生猪存栏下降；2018年12月底美豆和连粕相关系数为-0.913 图表15:巴西大豆产量预估明显上调，美国大豆产量预估小幅上调14 图表16:生猪养殖持续亏损，导致能繁母猪存栏不断走低14 图表17:美豆2022/23年度面积预期上调15 图表18:美豆、连粕相关度及归因总结15 图表19:豆油棕油收盘价VS美豆收盘价16 图表20:2013年1月-2015年8月美豆、豆油和棕油整体下跌17 图表21:14年6-11月美豆丰产预期增强，15年上半年南美豆产量预估持续上升17 图表22:2015年8月-2017年1月美豆、豆油和豆粕整体上行18 图表23:2016年1月-2017年1月原油整体上行，16年1-5月马棕库存下行18 图表24:2016年1月-5月猪周期处于上行阶段19 图表25:2017年1月-2019年7月美豆和豆油棕油整体下行19 图表26:2017/18年度下半年豆油商业库存持续累积20 图表27:2019年8月-2022年6月美豆、豆油和棕油整体上行21 图表28:2019年8月-2020年1月棕油减产，2022年1-4月南美豆减产21 图表29:2019年5月起美豆播种进度偏慢，2021年巴西大豆收割较慢22 图表30:2020年下半年美豆产量预期下调，2022年上半年南美豆超预期减产22 图表31:2022年6月至今美豆油先跌后涨，豆棕整体下行23 图表32:2022年美联储多次加息23 图表33:印尼棕榈油出口政策频繁变动23 图表34:2022年11月-2023年2月南美大豆减产预期强烈24 图表35:美豆偏离豆油棕油走势原因多为南北美主产区天气炒作25 美豆和连粕的相关关系概述 回顾2012年以来美豆和连粕主力合约价格走势，计算周K线相关系数为0.87，表明两者为强正相关关系。从理论上，中国进口大豆每年高达9000多万吨，占国内大豆压榨量的90%以上。因此从成本角度看，美豆和连粕价格走势联动。2012年至今美豆和连粕大致出现过6个高点，6个低点，目前仍处于2022年7月23日以来的升势当中。如下图表所示。下文将详细阐述主要涨跌阶段背后的原因，以及美豆和连粕相关度的变化，并提取涨跌背后共同的因素，以便后期更好利用两者联动关系为投资和企业运营做出决策。 图表1:美豆和连粕主力合约价格走势（2012年至今） 美分/蒲 2500 2000 1500 1000 500 0 高点低点美豆连粕 元/吨 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 2012/01/07 2012/05/07 2012/09/07 2013/01/07 2013/05/07 2013/09/07 2014/01/07 2014/05/07 2014/09/07 2015/01/07 2015/05/07 2015/09/07 2016/01/07 2016/05/07 2016/09/07 2017/01/07 2017/05/07 2017/09/07 2018/01/07 2018/05/07 2018/09/07 2019/01/07 2019/05/07 2019/09/07 2020/01/07 2020/05/07 2020/09/07 2021/01/07 2021/05/07 2021/09/07 2022/01/07 2022/05/07 2022/09/07 2023/01/07 2023/05/07 0 序号 日期 高点 美豆连粕 日期 低点 美豆连粕 12012-09-081750.5634293.62013-08-101176.553148.6 22014-05-311494.6883830.62016-03-05864.52311.4 32016-07-021124.83380.82017-06-039142623 42018-10-20875.553436.42019-03-09905.72502.4 52021-06-051561.1253553.62021-12-111261.63076 62022-06-111738.354182.42022-07-231338.153850.2 72023-02-14 资料来源：Wind中信期货研究所 一、六个上涨阶段 1.1第一个上涨阶段：2012.1-2012.9 该阶段是美豆历史上重要的上涨期，并创历史最高价格纪录。具体来看，2012年上半年，美豆先扬后抑。1-4月美豆上行，主因是南美天气干燥，USDA将南美产量不断下调。但5月因欧债危机重燃，大宗商品普遍下跌，美豆价格受到拖累。 6月份开始美豆又回归自身基本面，重新震荡上行。 2012年下半年开始，美国遭遇50年不遇的大旱，美豆优良率持续下滑，创历史同期低位，USDA不断调低美豆单产助推美豆继续上攻，至9月初美豆主力合约最高1789美分/蒲。 该阶段美豆和连粕相关系数为0.97，为高度正相关。 上涨因素小结：①供应端的变化往往决定大级别行情，尤其天气因素是焦点；其中又以USDA月度供需报告预估为重；②国际宏观行情对农产品的影响有时不可忽视。 图表2:南美2011/12年度大豆产量预估不断下调；美豆2012/13年度单产预估明显偏低 270127012701 2756 巴西 2756 阿根廷 2719 2646 2517 2425 194719471947 19111911 1856 1764 1709 1653 百万蒲南美2011/12年度大豆产量预估不断下调 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2011/082011/092011/102011/112011/122012/012012/022012/032012/04 蒲/英亩美豆2012/13年度单产预估明显偏低 2012/13 2011/12 2013/14 46 44 42 40 38 36 34 32 30 5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月 资料来源：Wind中信期货研究所 1.2第二个上涨阶段：2013.8-2014.5 2013年8月开始因美豆产区天气干燥，拉开了美豆的天气炒作行情，美豆单 产预