业绩增长放缓，高速硅光与CPO赋能长

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/动态分析 2023年8月20日 博创科技（300548.SZ）买入-B(首次) 业绩增长放缓，高速硅光与CPO赋能长期增长 网络接配及塔设 公司近一年市场表现 市场数据：2023年8月18日 收盘价（元）：28.11 总股本（亿股）：2.86 流通股本（亿股）：1.94 流通市值（亿元）：54.45 基础数据：2023年6月30日 每股净资产（元）：6.91 每股资本公积（元）：3.05 每股未分配利润（元）：2.56 资料来源：最闻 分析师：高宇洋 执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com 投资要点： 公司发布2023年半年报。公司2023H1实现营收6.32亿元，同比增长0.55%；归母净利润1.42亿元，同比增长89.94%；扣非后归母净利润0.41亿元，同比下降36.30%。其中，单二季度营收2.38亿元，同比下降27.39%；归母净利润1.05亿元，同比增长171.83%；扣非后归母净利润0.21亿元，同比下降36.25%。 事件点评： 业绩端，23H1公司营收增长放缓，主要系电信市场10GPON产品价格降低，同时国内数通市场需求不及预期所致；利润端，23H1公司归母净利润大幅增长，主要系非经常性损益带来的投资收益较高，同时公司研发费用提升，对扣非后归母净利润造成一定影响。盈利能力来看，10GPON产品占比提高且价格降低，拉动公司毛利率与扣非净利率向下，而随着10GPON完全实现原材料国产化，未来毛利率将有所企稳。 公司加大研发投入，高速硅光产品与CPO产品有望为公司提供新增长动能。分市场来看，1）电信市场短期10GPON产品国内降价影响毛利水平，下半年后有望趋稳，同时海外光纤入户渗透率继续提升，利于公司导入；2）数通市场方面，公司加强研发，2023H1研发支出3,412.34万元，同比增长18.33%，占营收5.40%，相较上期提高0.81pct；2023H1公司与镭芯光电共同推出可用于共封装光学（CPO）领域的多光纤外置光源（ELS）模块，800G数通硅光模块与CPO产品有序推进，有望成为公司长期新增长点。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2023-25年归母公司净利润2.2/2.3/2.7亿元，同比增长14.5%/5.3%/13.9%，对应EPS为0.78/0.82/0.93元，PE为35.8/34.0/29.9倍，首次覆盖给予“买入-B”评级。 风险提示： 行业最终客户需求波动的风险：公司产品主要用于光通信网络基础设施。行业需求主要来自于电信运营商和数据中心运营商的设备投资，在未来数年内这两部分投资均可能出现波动，从而影响对光电子器件的需求，进而影响公司经营业绩和财务状况。 产品毛利率下降的风险：光器件行业竞争较为充分激烈，下游客户相对集中度较高。行业内大多数产品价格呈下降趋势，公司为争取更高市场份额也需要采取一定程度的主动降价措施，而公司内部持续降低成本的努力受制于原 材料成本、人工成本和管理效率提升空间等因素制约，不一定能够达到市场降价的幅度。若未来出现市场竞争持续加剧、市场需求发生重大不利变化、成本优化措施效果不及预期等情形，可能导致公司未来毛利率出现下降的风险。 技术升级换代的风险：公司所处的光通信行业属于技术驱动的行业，技术创新和迭代节奏较快。公司现有产品和技术平台可能被新技术或新产品所替代而导致需求下降，公司的研发项目可能因市场需求发生变化或遇到技术障碍不能顺利完成，导致公司不能跟上行业技术发展，进而对公司经营情况产生不利影响。 客户集中度较高的风险：2022年，公司来自前五大客户的销售收入占营业收入比例为88.83%，下游客户集中度较高。若后续新产品未能通过主要客户认证，则会对公司的生产经营及盈利能力产生一定不利影响。若主要客户的生产经营状况或产品需求发生重大不利变化，将可能影响公司与主要客户合作的可持续性，如果公司难以在短期内开发具有一定需求规模的新客户，则可能对公司经营业绩产生不利影响。此外，客户集中度较高可能导致公司对于下游部分客户的依赖程度较高，影响公司与客户的谈判力度和议价能力，进而影响到公司经营的稳定性和盈利性。 大股东减持风险：7月21日，公司持股5%以上股东朱伟及其配偶拟减持合计不超3.22%股份。若后续公司大股东继续减持或减持股份比例增加，将可能给公司带来一定负面影响。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,154 1,467 1,524 1,676 1,927 YoY(%) 48.6 27.1 3.9 10.0 15.0 净利润(百万元) 162 194 222 234 267 YoY(%) 83.6 19.6 14.5 5.3 13.9 毛利率(%) 22.9 18.7 15.0 18.5 20.0 EPS(摊薄/元) 0.57 0.68 0.78 0.82 0.93 ROE(%) 10.7 11.5 12.0 11.5 11.8 P/E(倍) 49.0 41.0 35.8 34.0 29.9 P/B(倍) 5.2 4.7 4.3 3.9 3.5 净利率(%) 14.1 13.2 14.6 14.0 13.8 资料来源：最闻，山西证券研究所 目录 1.博创科技：无源到有源多方案并进的光通信领先企业5 2.业绩增长趋缓，外销占比提升6 3.电信市场稳步进展，硅光模块与CPO赋能新增长8 3.1电信市场需求继续提高，由10GPON向50GPON产品延伸8 3.2着眼高速硅光与CPO，研发实力不断增强10 4.风险提示11 图表目录 图1：博创公司发展历程5 图2：公司营收及同比6 图3：公司归母净利润及同比6 图4：公司分产品营收7 图5：公司分产品毛利率(%)7 图6：公司营收占比分地区(%)7 图7：公司分地区毛利率(%)7 图8：公司毛利率与净利率(%)8 图9：公司期间费用率(%)8 图10：中国光纤接入(FTTH/O)端口数量8 图11：2028年欧盟FTTH/B用户预测9 图12：公司研发费用及同比（单位：万元；%）10 图13：公司期研发费用率(%)10 表1：公司主要产品5 表2：公司研发投入项目情况11 1.博创科技：无源到有源多方案并进的光通信领先企业 博创科技是光通信领域领先企业。公司成立于2003年，目前主营面向电信和数通两大市场的光有源和无源器件产品。从发展历程来看，公司以无源器件起家向有源等多种技术外延：公司2015年与Kaiam达成战略合作后进军有源器件业务，2017年成立上海圭博子公司开始发展硅光光模块，2018年收购成都迪谱后进入10GPON市场，2019年收购Kaiam英国PLC业务资产，2021年后推出数据中心产品，实现从电信到数通的市场拓展。 图1：博创公司发展历程 资料来源：公司官网，山西证券研究所 按产品分类，公司产品主要分为光有源和光无源产品，包括各类光模块与光学器件；按市场分类，公司电信市场产品主要包括PLC光分路器、光纤阵列和PON光模块等接入产品及密集波分复用器件、无线承载网光模块等传输产品，数通市场产品主要包括数据中心用光模块、有源光缆和高速铜缆等。 表1：公司主要产品 产品系列 主要产品 主要用途 产品图示 一、电信市场 接入产品 PLC光分路器 基于平面光波导技术开发，可将一个光信号分成两路或多路光信号的器件 PON光模块 应用于光纤到户中无源光纤网络的光模块 光纤阵列 一根或多根光纤按精确间距排列的元件 传输产品 密集波分复用器件 用于密集波分复用系统中的光电器件，包括AWG(阵列波导光栅)、VMUX(可调光功率波分复用器)等 无线承载网光模块 用于移动通信网络中连接基站天线至核心网的光纤通信网络的光模块 二、数通市场 数通市场产品 数据中心用光模块 用于数据中心内部互联的25G至400Gbps速率的光收发模块 有源光缆(AOC) 用于数据中心内部互联的25G至400Gbps速率的有源光缆 高速铜缆(DAC、ACC) 用于数据中心内部互联的25G至400Gbps速率的高速铜缆 资料来源：公司2022年年报，山西证券研究所 2.业绩增长趋缓，外销占比提升 业绩端，近年来公司业绩稳健增长，23年相对平缓。公司2020-2023H1营收分别7.77/11.54/14.67/6.32亿元，同比分别90.76%/48.59%/27.08%/0.55%；2020-2023H1归母净利润分别0.88/1.62/1.94/1.42亿元，同比分别1,036.48%/83.60%/19.59%/89.94%。2023H1公司归母净利润增速较快，主要系非经常性损益大幅增加，2023H1达1.01亿元，上年同期1,025.03万元；扣非后公司2023H1归母净利润0.41亿元，同比下降-36.30%。图2：公司营收及同比图3：公司归母净利润及同比 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 分产品来看，公司主要分为有源器件与无源器件，2021年起公司调整收入划分口径，分为电信和数通两大市场，其中电信市场贡献主要营收，占比超95%。2021-2023H1电信市场营收分别11.11/14.44/6.23亿元，占营收比分别96.24%/98.49%/98.57%，其中2023H1营收同比增长1.23%，增长较缓的主要原因在于电信产品价格降低带来的影响；数通市场分别0.43/0.19/0.80亿元，占比分别3.76%/1.31%/1.27%，其中2023H1营收同比下降39.06%，主要系境内数通市场需求不及预期影响所致。 毛利率方面，电信市场毛利率较高，2021-2023H1分别23.75%/18.71%/14.14%；数通市场毛利率分别 1.89%/9.34%/-22.71%。数通市场随2023年上半年营收承压，毛利率亦出现明显所下滑。 图4：公司分产品营收图5：公司分产品毛利率(%) 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 分区域来看，公司以内销为主，外销占比逐渐提高。2020-2023H1内销分别6.87/9.51/10.95/4.80亿元，占总营收比分别88.50%/82.42%/74.69%/75.90%；外销分别0.89/2.03/3.68/1.52亿元，占营收比分别11.50%/17.58%/25.11%/24.10%。毛利率方面，境外市场毛利率较高，2020-2023H1分别 32.69%/31.19%/31.64%/32.00%，境内毛利分别24.80%/21.16%/14.20%/7.87%，2023年上半年10GPON光 模块在境内普及程度进一步加大，导致公司境内毛利率有所下滑。 图6：公司营收占比分地区(%)图7：公司分地区毛利率(%) 资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 盈利能力来看，公司近年毛利率与扣非净利率有所下降，净利率由于非经常性损益提升明显。 2020-2023H1公司毛利率分别25.70%/22.93%/18.67%/13.68%，净利率分别11.39%/14.07%/13.24%/22.41%， 扣非净利率分别10.46%/11.88%/9.92%/6.48%。毛利率与净利率下降主要由于公司主要产品10GPON收入增长占比继续增加，且10GPON产品受宏观经济等影响价格下降，导致公司综合毛利率亦有所下降。 期间费用率方面，23年公司加大研发投入，研发费用率有所提升。具体来看，2020-2023H1公司销售 费用率分别1.58%/0.85%/0.51%/0.44%，管理费用率分别5.01%/3.02%/3.35%/3.65%，研发费用率分别 6.94%/5.39%/4.62%/5.40%。 图8：公司毛利率与净利率(%