从Amyris破产看合成生物公司商业化发展，看好华熙合成生物商业化潜力

事件：近日全球合成生物领军企业Amyris发布公告自愿申请破产。 Amyris成立于2003年，在过往20年的发展过程中，通过对酵母进行基因改造并用可持续来源的甘蔗发酵，曾因选品或量产放大等问题导致商业化失败 ， 在选品维度向利润空间相对更高的消费领域倾斜 ，也曾借助“Lab-to-Market”平台成功创造出角鲨烷、Reb M等13种产品并将其商业化，涉足医疗保健、美容等多领域。自2010年上市以来，受持续性研发投入、商业化营销费用、选品量产商业化风险性波动等影响，扣非归母净利润及经营活动现金流量净额始终为负，财务状况不容乐观，并于近日自愿申请破产。 合成生物热度兴起，何种商业模式更优？ 根据文献划分合成生物产业链上中下游分别以使能技术公司/平台型公司/应用型公司为主。近年来因底层技术进步、政策支持等因素推动得到快速发展和高度关注，其广阔前景吸引众多企业布局，但其新兴且技术驱动型的特性也蕴含着较高的壁垒及风险，且与成熟产业相比技术及应用仍处早期阶段。基于产业发展阶段及公司战略规划，不少企业选择进行产业链打通以提升自身竞争力，然而从选品、开发、量产到商业化，在长周期的布局及投入下风险与机遇并存。我们认为过往有可参考成功经验、拥有过硬的产业链打通（商业敏感-研发创新-产业转化-市场转化）能力的企业在合成生物产业链中或具备更高的确定性及更大的想象空间。 为何看好华熙合成生物商业化潜力？ 践行“科学→技术→产品→品牌”逻辑，公司已通过透明质酸等活性成分验证其全产业链打通能力，且经多年研发及toBtoC的运营积累，已培育起敏锐的市场洞察力辅助选品、扎实的基础研发实力赋能产品开发、搭建全球最大的中试平台及丰富的发酵放大经验应对量产难题、以及良好的商业化基础和多样的成果承接路径，在降低风险的同时深铸壁垒拉开区分度，带来较大想象空间。与此同时，公司的业务布局模式于toB技术平台型公司而言，可凭借C端品牌带原料的逻辑使创新原料快速落地转化，缩短应用反馈环节及成本，与其拉开差距；于同为全链布局公司而言，C端业务已具较大体量且承接路径更为多元，具体来看公司合成生物技术成果或存在三条承接路径：①原有品牌高效承接，直接进行成分替换降本增效；②孵化子品牌承接，或可部分或全线使用承接合成生物成果；③参照透明质酸，未来或可从自用走向原料供应。商业化基础更好抗风险能力较强。 投资建议：华熙生物作为国内最早启动合成生物研发的公司之一，现已完成了合成生物学所需要的平台-人才-技术-转化的所有环节，未来也将围绕六大类生物活性物做更多0-1的原始创新并加快新物质的产生和迭代，探索胶原蛋白、麦角硫因、人乳寡糖等新赛道新领域，寻求支撑企业持续成长的第二、第三曲线，借助合成生物技术逐步推进从单一活性物到活性物平台公司的转变，过往成功经验+全产业链前瞻布局+三力合一，有望继续领跑合成生物赛道，建议重点关注（天风医药团队覆盖）。 风险提示：行业竞争加剧风险、新品研发注册不及预期风险、品牌推广费用管控不及预期风险 1.全球合成生物领军企业Amyris近日宣告破产 事件：8月10日全球合成生物领军企业Amyris发布公告自愿申请破产。 Amyris成立于2003年，2010年于纳斯达克上市，在其过往20年发展过程中，通过对酵母进行基因改造并用可持续来源的甘蔗发酵，借助“Lab-to-Market”平台，曾成功创造出角鲨烷、Reb M等13种产品并将其商业化，也曾因选品或量产放大等问题导致商业化失败，几经沉浮并于近日自愿申请破产。 从平台向终端延伸，下游涉及领域众多，曾因选品&量产问题转变商业化布局。公司成立之初成功通过改造酵母生产青蒿素，并在2008年将该菌株授权给赛诺菲公司。随后将重心放到生物燃料上，但因在量产放大过程中出现问题产量承诺难以兑现，加之同时期石油价格下滑致使公司通过合成生物方法生产的生物燃料成本优势降低，在量产&市场问题双重夹击下股价大幅下跌。此后公司在选品维度向利润空间相对更高的消费领域倾斜，开发角鲨烷并为全球数千个化妆品品牌提供支持，包括公司旗下的纯净美妆品牌Biossance及母婴护理品牌Pipette；也曾推出Reb M产品并与次年推出甜味剂品牌Purecane，截止目前产品及终端布局已涵盖医疗保健、美容、香精香料等众多领域。 图1：Amyris布局领域 上市至今尚未盈利，现金流情况不佳。公司营收主要包括产品收入、许可证和特许权使用费以及合作/赠款等其他三个部分，22年公司营业收入2.7亿美元，分别占比82%/12%/6%。 利润方面自2010年上市以来，受持续性研发投入、商业化营销费用、选品量产商业化风险性波动等影响，扣非归母净利润及经营活动现金流量净额始终为负，财务状况不容乐观，或同为影响其进行破产申请的关键因素之一。 图2：Amyris上市至今尚未盈利 2.合成生物热度兴起，何种商业模式更优？ 合成生物热潮兴起的当下，众多企业已相继布局，而何种商业模式能更好的平衡投入与产出？具备何种能力的企业又能把握机遇脱颖而出并持续经营？ 产业链梳理，中游技术集中、下游空间广阔。合成生物产业链分为上中下游，根据《合成生物学产业发展与投融资战略研究》划分，上游主要为提供基因测序、基因编辑等底层技术服务的使能技术公司，如DNA合成公司Twist Bioscience等；中游主要为对菌株进行筛选设计等的平台型公司，如Amyris、Zymergen等；下游以对合成生物成果进行开发落地并销售的应用型公司为主，涉及健康保健、食品、农业等多领域，如Impossible Foods等。 图3：合成生物学产业链上中下游公司 基于产业发展阶段及公司战略规划，不少企业选择进行产业链打通。合成生物行业随底层技术进步、政策支持等近年来得到快速发展和高度关注，但与成熟产业相比技术及应用仍处早期阶段，存在一定的不确定性。对业内参与者而言，单环节布局业务更为集中，如Ginkgo聚焦技术平台的构建，致力于为客户提供基于微生物菌株的解决方案，并积累数据不断优化提效深化壁垒，但基于单一提供服务业务规模及发展空间天花板较低抑或产业发展早期应用端承接公司相对有限等问题，部分公司也会选择打通产业链，如Amyris、Zymergen等，对此类公司而言，选品、量产及商业化能力均成为其主要差异点及经营风险点，如Amyris的生物燃料产品因量产放大等原因、Zymergen的光学薄膜产品因乐观预计市场需求等相继宣告失败、凯赛生物也因下游需求疲软等影响延续22年至今业绩呈现负增长。 图4：合成生物商业模式列示 合成生物广阔前景吸引众多企业布局，但其新兴且技术驱动型的特性也蕴含着较高的壁垒及风险，从选品、开发、量产到商业化，在长周期的布局及投入下，我们认为过往有可参考成功经验、拥有过硬的产业链打通（商业敏感-研发创新-产业转化-市场转化）能力的企业或具备更高的确定性及更大的想象空间。 3.为何看好华熙合成生物商业化潜力？ 践行“科学→技术→产品→品牌”逻辑，公司已通过透明质酸等活性成分验证其全产业链打通能力，且经多年研发及toBtoC的运营积累，已培育起敏锐的市场洞察力辅助选品、扎实的基础研发实力赋能产品开发、搭建全球最大的中试平台及丰富的发酵放大经验应对量产难题、以及良好的商业化基础和多样的成果承接路径，在降低风险的同时深铸壁垒拉开区分度，带来较大现象空间，具体来看： （一）已通过透明质酸等验证其全产业链布局及运营能力。科技力支撑产品力纵深，原料创新赋能业务发展，“科学-技术-产品-品牌”从原料到商业化逻辑已经多品牌验证。以透明质酸为例，作为行业先驱者其原料龙头地位稳固，后围绕该成分复配开发搭建起透明质酸全产业链平台，终端应用相继铺设至医疗、医美、化妆品、食品、口腔等多领域；与此同时把握线上渠道发展趋势，围绕透明质酸成功打造出“润百颜”、“夸迪”、“BM肌活”、“米蓓尔”四大核心品牌及众多子品牌，并在其基础上先后开发出γ-氨基丁酸、糙米发酵滤液等系列生物活性物并进行灵活的成分添加，强化各品牌差异化定位，从原料研发到商业化运营经验丰富、体系完善。 图5：公司应用端兼具toBtoC业务布局领域广泛 （二）商业化基础好且承接路径丰富 1、商业化基础较好。（1）选品维度：选品为研发基础，2014年公司借润百颜品牌推出终端护肤产品布局C端市场，我们认为通过近十年与消费者的直接触达，使其可敏锐的洞察热点及潜在需求，为研发指明正确方向，尽可能降低因脱离市场而选品失败导致的沉没成本。（2）布局维度：公司现有业务布局涉及医疗、医美、化妆品、食品等多个空间大、高潜力的应用领域且以C端为主，相较于大宗化学品，偏消费属性产品成本逻辑相对较弱、附加值及商业化空间更大；（3）运营维度：公司现有业务基础已具较大体量及较稳定的增长持续性，22年原料端及应用端业务规模分别为9.8/53.8亿元，占比15.4%/84.6%，在医疗终端及功能性护肤等竞争激烈且分散度较高的市场均有十年左右运营及多个高规模品牌打造经验（22年润百颜、夸迪近14亿、BM肌活近9亿），在此基础上发展合成生物，商业化基础更好且风险相对较小。 图6：22年公司原料端及应用端营收占比15.4%/84.6% 图7：22年功能性护肤业务3品牌GMV规模10亿左右 2、开发成果承接路径丰富或可快速落地。公司的业务布局模式，于toB技术平台型公司而言，可凭借C端品牌带原料的逻辑使创新原料快速落地转化，缩短应用反馈环节及成本，与其拉开差距；与同为全链布局公司而言，以Amyris为例，双方应用端布局领域或有重叠如美妆等，但Amyris多为首次布局且布局领域竞争相对激烈、分散度较高，或因经验不足加大商业化失败风险，而公司C端业务已具较大体量且承接路径更为多元，商业化基础更好抗风险能力较强，具体来看我们认为公司合成生物技术成果或存在三条承接路径： （1）原有品牌高效承接，直接进行成分替换降本增效：技术成果与应用场景深度结合，合成生物产物或可直接用于现有品牌产品，已有成熟终端应用或可保障其使用需求降低接受度门槛，规模化生产降低原料成本提升产品利润空间，双向赋能，或可实现从“原料（科学-技术）-产品-品牌”原料正向赋能产品品牌，到“品牌-产品-原料（科学-技术）-产品-品牌”反向哺育良性闭环，不断深化自身壁垒。 （2）孵化子品牌承接，或可部分或全线使用承接合成生物成果：公司C端品牌丰富，在护肤领域已形成“4+n”品牌矩阵，且目前子品牌仍在持续充盈阶段，得以更灵活的承接公司研发端原料产出，如已设立“润熙泉”品牌定位合成生物，我们认为其或可部分或全线添加承接合成生物技术成果。 图8：公司推出先锋科技品牌润熙泉定位合成生物 （3）参照透明质酸，未来或可从自用走向原料供应：公司原料业务实力深厚，在透明质酸领域已实现从自用到成为全球玻尿酸供应龙头，原料认知认可度由B端向C端延伸，合成生物原料或可借鉴参考透明质酸发展路径，从自用进行市场教育带动需求增长到扩大产能具备额外的供应能力，实现从自用到供给内外创收。 华熙生物作为国内最早启动合成生物研发的公司之一，现已完成了合成生物学所需要的平台-人才-技术-转化的所有环节，未来也将围绕功能糖、蛋白质、多肽、氨基酸、核苷酸和天然活性化合物六大类生物活性物做更多0-1的原始创新并加快新物质的产生和迭代，探索胶原蛋白、麦角硫因、人乳寡糖等新赛道新领域，寻求支撑企业持续成长的第二、第三曲线，借助合成生物技术逐步推进从单一活性物到活性物平台公司的转变，过往成功经验+全产业链前瞻布局+三力合一（研发创新、中试及产业转化、市场转化），有望继续领跑合成生物赛道，建议重点关注。