改善趋势延续，看好长期空间

事件：公司发布2023年中报，2023H1营业收入1.63亿元，同比+12.30%，归母净利润0.24亿元，同比-6.79%，扣非后归母净利润0.22亿元，同比+11.08%，其中2023Q2营业收入0.83亿元，同比+17.71%，归母净利润0.13亿元，同比+9.99%，扣非后归母净利润0.12亿元，同比+45.55%。 低基数下餐饮渠道加速，食品加工渠道环比改善。1）分渠道看，餐饮/食品加工/品牌定制/直营商超/直营电商/经销商收入2023Q2同比+78.8%/+11.0%/-37.4%/+15.0%/+169.3%/-26.4%，低基数、新客户新产品拓展带来餐饮渠道高增，随着对日出口恢复，食品加工渠道环比改善，随着居家消费减少，品牌定制下游客户销售放缓；2）分产品看，酱汁类调料/粉体类调料/添加剂收入2023Q2同比+23.8%/+7.0%/-35.8%，酱汁调料渠道结构以餐饮为主，增速快于以食品加工为主的粉体调料和添加剂。 成本、结构拐点已现，扣非后归母利润率同比改善。2023Q2公司毛利率/净利率/扣非后归母净利率40.6%/15.9%/14.8%，同比+1.5/-1.1/+2.8pct，销售/管理/研发/财务费用率8.2%/9.4%/3.8%/0.6%， 同比+0.7/-1.8/-0.1/+0.4pct，成本下行、餐饮渠道占比提升推动毛利率改善，规模效应释放带来管理费用率降低，扣非后归母净利率有所提升，但受其他收益、投资收益减少，销售净利率同比有所回落，主要系技术改造事后奖补、短期理财收益减少。 看好全年餐饮渠道弹性及利润率提升。1）收入端：全年存量客户修复可期，并且公司存量客户份额提升空间较大，随着行业回暖、产能落地，有望加速上量；同时我们测算公司餐饮渠道市占率仅约2%，公司新客户、新品类持续导入逻辑顺畅，随着前期激励机制完善、上海运营中心及嘉兴产能落地，公司品类供应能力将更为丰富，实现从以非辣、日式风味为主，向辣味、西式、中国地方特色等其他风味产品的拓展，后续老客户渗透率提升以及新客户开拓有望提速；2）利润端：随着餐饮渠道占比回升、中型餐饮客户开拓、新品导入提速、规模效应释放，2023年起公司净利率有望企稳回升。 投资建议：过去3年行业低谷期间公司积极调整应对，组织架构、人员激励、产能布局、客户开拓方面有诸多亮眼之处，未来随着餐饮复苏，公司有望迎来新一轮发展周期；我们根据中报调整此前盈利预测，预计2023-2025年营收4.2/5.4/6.7亿元（前值4.6/6.1/7.6亿元），同比+37%/+26%/+25%，归母净利润0.7/0.9/1.1亿元（ 前值1.0/1.4/1.8亿元 ）， 同比+29%/+36%/+27%，当前股价对应PE47/35/27倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求不及预期、客户拓展不及预期、行业竞争加剧风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）