线下市场面积扩容、客流回暖，线上平台服务集成商雏形逐步显现

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 涂佳妮社服&零售分析师 执业编号：S1500522110004 联系电话：15001800559 邮箱：tujiani@cindasc.com 刘嘉仁社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮箱：liujiaren@cindasc.com — 上次评级 — 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 小商品城（600415.SH） 小商品城（600415.SH）半年报点评：线下市场面积扩容&客流回暖，线上平台服务集成商 雏形逐步显现 2023年8月19日 事件：小商品城发布2023年半年度报告：23H1公司实现营收51.61亿元/同比 +22.7%，实现归母净利润19.98亿元/同比+63.5%，主因二区东市场正式营业 贡献毛利增量5.31亿元+实现投资收益增量2.83亿元+资产处置收益增量1.66 亿元；23Q2实现营收30.41亿元/同比+16.5%，归母净利润7.76亿元/同比 +41.1%，扣非后归母净利润7.60亿元/同比+44.6%；23Q2公司实现毛利率 30.27%/同比+11.3pct，实现净利率25.65%/同比+4.5pct。 按分部对外交易收入口径来看：新增二区东市场正式开业结转收入拉动市场经营板块营收增长，23H1市场经营业务实现营收18.01亿元/同比+20.5%；自营贸易业务体量持续成长，23H1商品销售业务实现营收28.38亿元/同比+18.2%，新增外贸好货SKU2685个；公司旗下8家中高端酒店卡位义乌市各核心区域，23H1 公司把握义乌市场客流回暖+展会推动机遇，酒店板块实现营收1.40亿元，较19年同期+24%；展览广告业务实现营收0.98亿元，较19年同期+78%；23H1其他服务实现营收2.84亿元/同比+40.6%，主要包括市场相关配套服务收入。 盈利能力拆分来看：23Q2实现销售毛利率30.27%/+11.3pct，我们预计主因毛利率较高的市场经营板块新增面积开业，收入占比提升所致；期间费率相对稳定，其中销售费率1.78%/-0.6pct，管理费率5.23%/-0.2pct，财务费率 0.39%/-0.7pct，研发费率0.15%/+0.05pct；投资收益2.57亿元/-25%，影响利润率，此外所得税回归正常水平而22Q2同期税率较低，最终实现销售净利率25.65%/+4.5pct。 chinagoods平台不断迭代、新商业模式持续拓展，服务集成商雏形初现，有望逐步释放业绩：23H1chinagoods实现GMV320亿元/+211%，累计注册采购商达360.5万人，平台运营主体净利润4640万元（vs22H1-558万元）。由 chinagoods平台延展，公司上线YiwuPay、采购宝、货款宝、结汇宝等产品深挖平台数据价值：1）截至报告期末（2023年6月30日），自有支付品牌YiwuPay自23年2月正式上线以来服务超1.5万户跨境人民币业务客户（vs截至4 月为0.26万户），跨境清算资金超10亿元（vs截至4月为1.3亿），渗透率快速提升，3-5年内GMV目标超100亿美金；2）采购宝提升贸易效率，23H1下单额超10亿元，累计逾25亿元；3）货款宝整合外贸出口链各环节数据，为商户提供贸易融资服务，23年以来业务量亦快速增长。 与日本aucfan签署战略合作协议，数字化及国际贸易综合服务转型进程迈出新步伐：1）在日本成立义乌展览中心，以便于日本买家购买义乌商品；2）打通公司旗下chinagoods及aucfan旗下日本本土头部B2B采购平台NETSEA；3）aucfan利用世界头部电商价格检索平台支持中日两国进出口公司，方便买卖 双方抓取商品价格。 投资建议：公司锚定一流国际贸易综合服务商，打造以市场为核心的实体经济生态和以chinagoods平台为核心的数字经济生态，线下、线上深度融合，核心市场经营业务有望随面积扩容+租金市场化定价持续贡献利润增量，chinagoods 平台立足服务集成商，有望分享贸易全链路收益、逐步释放业绩，同时，公司亦有望持续受益于一带一路建设深化及国企改革发力，我们看好公司短中长期发展，预计23-25年归母净利润分别为25、28、31亿元，对应PE分别为19、17、15X。 风险因素：宏观经济风险、新业务开拓进展不及预期、房地产业务投资收益波动、人才储备不足风险等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A6,034 2022A7,620 2023E11,026 2024E13,481 2025E15,978 增长率YoY% 62.0% 26.3% 44.7% 22.3% 18.5% 归属母公司净利润(百万元) 1,334 1,105 2,463 2,778 3,087 增长率YoY% 44.0% -17.2% 122.9% 12.8% 11.1% 毛利率% 33.3% 15.3% 25.7% 24.3% 23.3% 净资产收益率ROE% 9.1% 7.2% 14.2% 13.8% 13.3% EPS(摊薄)(元) 0.24 0.20 0.45 0.51 0.56 市盈率P/E(倍) 35.82 43.25 19.40 17.20 15.48 市净率P/B(倍) 3.27 3.13 2.75 2.37 2.06 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年8月18日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A2022A 2023E2024E 2025E 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 8,8995,254 8,19110,566 13,438 营业总收入6,034 7,620 11,026 13,481 15,978 货币资金 4,8311,991 4,4836,611 9,220 营业成本4,028 6,453 8,190 10,206 12,251 应收票据 00 00 0 营业税金及附加162 199 221 310 415 应收账款 185211 214225 244 销售费用205 198 232 324 447 预付账款 875606 819868 858 管理费用454 529 662 822 991 存货 1,3271,330 1,3651,418 1,531 研发费用10 17 28 31 38 其他 1,6801,116 1,3091,445 1,584 财务费用180 149 223 178 115 非流动资产 22,11526,857 27,56128,215 28,799 减值损失合计0 0 0 0 0 长期股权投资 5,7726,033 6,2336,433 6,633 投资净收益634 1,042 1,398 1,705 2,050 固定资产（合计） 5,0795,221 5,2575,261 5,269 其他24 31 55 65 78 无形资产 4,0446,462 6,4126,357 6,301 营业利润1,654 1,147 2,926 3,379 3,849 其他 7,2219,140 9,65810,163 10,596 营业外收支3 3 -1 1 1 资产总计 31,01532,111 35,75238,781 42,237 利润总额1,657 1,150 2,924 3,380 3,850 流动负债 15,10612,412 13,93814,262 14,750 所得税328 46 468 608 770 短期借款 9431,059 1,8591,459 1,059 净利润1,329 1,104 2,457 2,772 3,080 应付票据 00 00 0 少数股东损益-5 -1 -6 -6 -7 应付账款 4931,191 1,1371,276 1,293 归属母公司净利润1,334 1,105 2,463 2,778 3,087 其他 13,67010,162 10,94111,526 12,397 EBITDA1,923 1,020 3,826 4,266 4,687 非流动负债 1,2784,418 4,4194,352 4,240 EPS(当年)(元)0.25 0.20 0.45 0.51 0.56 长期借款 771405 343271 154 其他 5074,013 4,0764,081 4,086 现金流量表 单位:百万元 负债合计 16,38416,830 18,35618,614 18,990 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 2019 126 -1 经营活动现金流2,033 1,400 2,275 2,515 2,622 归属母公司股东权益 14,61115,262 17,38320,161 23,248 净利润1,329 1,104 2,457 2,772 3,080 负债和股东权益 31,01532,111 35,75238,781 42,237 折旧摊销731 759 679 708 722 财务费用337 301 262 267 247 重要财务指标 单位:百万元 投资损失-3 -770 -1,094 -1,398 -1,705 会计年度 2021A2022A 2023E2024E 2025E 营运资金变动443 326 259 476 626 营业总收入 6,0347,620 11,02613,481 15,978 其它-37 5 16 -3 -3 同比（%） 62.0%26.3% 44.7%22.3% 18.5% 投资活动现金流1,651 -2,363 -1 346 747 归属母公司净利润 1,3341,105 2,4632,778 3,087 资本支出-1,998 -4,101 -635 -612 -617 同比（%） 44.0%-17.2% 122.9%12.8% 11.1% 长期投资1,209 359 -645 -637 -576 毛利率（%） 33.3%15.3% 25.7%24.3% 23.3% 其他2,440 1,380 1,279 1,595 1,940 ROE% 9.1%7.2% 14.2%13.8% 13.3% 筹资活动现金流-1,702 -1,057 219 -734 -759 EPS(摊薄)(元) 0.240.20 0.450.51 0.56 吸收投资14 0 4 0 0 P/E 35.8243.25 19.4017.20 15.48 借款12,319 14,419 738 -472 -517 P/B 3.273.13 2.752.37 2.06 支付利息或股息-651 -652 -619 -267 -247 EV/EBITDA 14.2431.39 12.8910.95 9.30 现金流净增加额1,974 -2,025 2,492 2,128 2,610 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上 证报最佳分析师批零社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第 2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业