Q2业绩承压，需求改善有望带动盈利修复

事件：公司发布2023年半年度报告，2023H1实现营业收入32.07亿元，同比增长0.03%；实现归 母净利润2.92亿元，同比-18.46%；实现扣非归母净利润2.81亿元，同比-17.63%。单2023Q2实现 营业收入17.30亿元，同比-1.32%；实现归母净利润1.53亿元，同比-23.44%；实现扣非归母净利润 1.50亿元，同比-21.44。 我们的分析和判断： 收入端：1）分产品看：2023H1，公司面包/粽子/其他类产品分别实现营收31.54/0.18/0.35亿元， 同比-0.76%/+30.53%/+182.16%；单Q2，面包类实现营收16.94亿元，同比-2.04%。2023上半年， 公司桃李牌面包及糕点营收略下滑，但明星产品及新品开发整体表现符合预期，其中醇熟等明星产 品稳步增长，主食烧饼面包、咸蛋黄嘟嘟面包、厚蛋香蕉烧蛋糕、谷物吐司面包等新产品增速较快。 针对传统节假日开发的节日食品粽子上半年营收增长较快，产品综合竞争力持续提升。 2）分渠道看：2023H1，公司东北/华东/华北地区营业额13.13/10.23/7.46亿元，分别占比 40.94%/31.91%/23.28%； 单Q2收入7.09/5.48/4.04亿元 ， 同比-4.59%/+6.19%/+4.65%， 环比 +17.43%/+15.30%/+17.76%。经销商同比增加76家，同比减少47家，总计971家，截至2023年6 月30日，公司已在全国市场建立了31万多个零售终端。2023年上半年，公司继续加大力度拓展 华东、华南等新市场，深耕东北、华北等成熟市场的销售网络，同时进一步拓展线上业务，与线上 代运营公司合作降本增效，聚焦拓展新零售O2O模式强化桃李品牌线上优势地位。未来公司在持 续重点关注华东、华南市场基础上，将积极拓展西南市场、新疆市场，进一步完善全国市场布局。 盈利能力：2023H1公司毛利率23.48%，同比下降1.65pct；净利率9.10%，同比下降2.06pct。单 Q2，毛利率23.08%，同比下降1.65pct，环比下降0.86pct；净利率8.84%，同比下降2.55pct，环比 下降0.54pct。2023H1,公司销售/管理/财务/研发费用率分别为8.21%/2.16%/0.34%/0.53%，同比上 升0.21pct/0.31pct/0.23pct/0.04pct。上半年公司利润承压，主要是部分原材料价格同比上涨及部分 新建项目投产后产能未完全释放，毛利率同比有所下降。此外，上半年广告宣传费及门店费增加、 新建项目的人员储备带来的薪酬费用、利息支出等带来费用端明显提升。 公司明确发展战略，在保持规模优势的基础上，大力拓展市场终端的数量。对于原有终端客户，着 重提升客户服务质量，建立常态化的头部客户服务机制，持续提升单店产出；建立全新的产品研发 流程，全面拉通市场需求端和企业研发端；针对现有产品充分挖掘，不断升级迭代产品的同时，努 力打造人气大单品，盈利能力有望改善。 投资建议：公司深耕面包行业十余年，已形成了产业链从采购、生产、供应、销售等各环节的规模 化综合成本及效率优势，经销商渠道教育及供应链管理成熟，未来产能释放提振增长。考虑到受原 材料及产能爬坡影响，q2业绩承压，我们调整盈利预测，原先我们预计公司2023~2024年实现营 收79.34/89.67亿元，归母净利润9.70/11.11亿元；现调整为：我们预计公司2023-2025年实现营 收68.87/77.06/87.64亿元，同比+3.0%/+11.9%/+13.7%；归母净利润6.70/8.03/9.32亿元，同比 +4.73%/+19.83%/+16.03%，维持“买入”评级。 风险提示：原材料供应风险、市场竞争加剧风险、销售渠道的管理风险、技术人才流失风险 财务数据和估值