每月费率型号 ： 8 月 23 日版

美国利率观察 每月费率型号：8月23日版 可访问版本 8月费率车型更新 我们更新了一些用于衡量久期，曲线，实际收益率，突破和前端利差的风险偏差，定位和相对价值的 利率模型。我们的模型表明：名义和实际收益率看起来相对于宏观基本面而言便宜，突破幅度略大， SOFR相对于FF将保持较低，并且投资组合偏向于套利/风险。 持续时间和曲线 公允价值目前为10yTc.3.9-3.95％，自6月下旬以来约10-15bp的上调，反映出宏观数据 的进一步积极惊讶和全球收益率的看跌偏差。10yT收益率交易便宜至公允价值，与美国基本面和全球收益率一致，反映出未来3-6个月宏观背景略有升级的预期。曲线动态继续偏向于熊陡走势和表现不佳。 Breakevens,TIPS&realyield 与基本面相比，10y突破交易宽10-15bp。更正统的BE动态表明对增长和通胀基本面重新结合的预期。与我们的宏观框架相比，10y实际收益率便宜c.10bp。BE动态表明重新加速的可能性为51％，而分配给较低增长和较低通胀情景的可能性为40％。 前端 SOFR/FFframeworksuggestshighONRRPtake-upwillkeepSOFRlowrelativetoFF.Weexpectthis tocontinueuntilFedliquidityfalls<16%ofGDP,likelyaroundend’23. Allocations 我们的资产类别回报三状态框架表明，在23年第二季度，风险有所上升。对2Q23各资产类别的收益和协方差的均值方差分析继续表明，与过渡市场动态和套利背景一致的最佳配置概况。风险偏好指数显示风险在6月份进一步升级(例如。Procedre，目前从我们的期货定位监控器的65%到68%)。 持续时间:（1）10yT宏观模型；（2）全局收益率框架；（3）10yT分解。 曲线:曲线方向性2s10s和5s30。 前端:SOFR/FF基础。 TIPS:（1）突破的宏观模型；（2）实际产量（10yBEvs10y名义模型）；（3）PCA突破；（4 ）10yBE方向性。 资产分配：（1）流动和配置偏差；（2）投资组合配置的3状态框架；（3）从跨资产类别的期货中提取的定位偏差。 附录:模型描述。 2023年8月03日 美国利率研究 BrunoBraizinha,CFA 利率策略师BofAS 安娜（采宜）张价格策略师BofAScaiyi.zhang@bofa.com 凯蒂·克雷格利率策略师BofAS 词汇表: 10y–10年 10yT–10年期国债BE–盈亏平衡 Procedures.–Circa DM–发达市场EM–新兴市场EFFR–有效联邦基金利率 ETF–交易所交易基金FF–联邦基金 GDP–国内生产总值 IORB–准备金余额利率LC–大帽子 开启RRP–隔夜反向回购设施PCA–主成分分析QT–定量拧紧 RV–相对值SC–小盘股 SOFR–担保隔夜融资利率VAR–向量自回归 本文讨论的交易理念和投资策略可能会产生重大风险，并不适合所有投资者。投资者应具有相关市场和金融资源的经验，以吸收因应用这些理念或策略而产生的任何损失。 BofASecurities确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应意识到公司可能存在利益冲突，这可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的唯一因素。 请参阅第10页至第12页的重要披露。第10页的分析师认证。12588055 时间戳：2023年8月03日美国东部时间06:35AM 宏模型 图表1：10yT宏观公允价值 10yT公允价值与当前基本面一致c.3.9% .5 .0 .5 .0 .5 .0 .5 12月9日12月11日12月13日12月15日12月17日12月19日12月21日 12月23日 4.510yT已调整模型4Q23预测4.03 3 2 2 1 1 0 我们的宏观框架表明，与当前美国基本面一致的10yT公允价值为c.3.9%。这是自我们6月下旬/7月初更新(见月费率模型：7月23日版本)以来大约高出10个基点，并在上个月升级了c.15个基点(见月费率模型更新)。这些升级反映了近期宏观数据令人惊讶的积极。 美国国债收益率便宜约15-20个基点，低于基本面公允价值，表明人们对未来3-6个月基本面进一步升级的预期。 资料来源:美国银行全球研究；彭博社 全球收益率框架 图表2：10yT全球收益率模型的残差 10yT公允价值与当前全球收益率c.3.95%一致 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 -100 美国银行全球研究 与全球收益率一致的10yT公允价值为c.3.95%。这是 比5月底/6月初的水平高10个基点。向上漂移继续反映出主权债券收益率的广泛下降和美国收益率与全球收益率的下降。 ThelatecyclebiasshouldbeforUSTstotradefairtorichtoglobalyield.Amoresignificant10yTsolffbeyondfairvaluelevelswouldthereforelikelyneedtobesupportedbyawiderborishmovityinglobalyelions. 相对于全球收益率，10yT的收益率便宜约10-15bp，有利于买入下跌立场 。 8月11日8月13日8月15日8月17日8月19日8月21日8月23 日 资料来源:美国银行全球研究 10yT动态的分解 图表3：10yT动态的分解 货币政策c.5bp，风险c.15bp；通货膨胀c.40bp和需求c.65bp 1.5 1.2 0.9 0.6 0.3 0.0 -0.3 -0.6 -0.9 美国银行全球研究 稳态从2022年初的c.2％升至目前的2.6％（自5月底以来为10个基点，比7月稳定），表明中性利率预期的升级。我们预计它将进一步增加至c.2.75-3％。 10yT收益率范围可能会从上一个周期的0.75-3.25％（在2％的稳态周围的125bp包络）上升到未来1-3年的c.1.25-4.24％（在 2.75-3％的稳态周围的125-150bp包络）。 自6月底以来，货币政策冲击-5个基点，风险冲击+5个基点，需求冲击+5个基点，通胀冲击稳定。这些举措反映了风险情绪的提升和美联储7月份结果范围的收紧。需求冲击约65个基点，通胀冲击约40个基点继续推动稳定状态下的贬值。 -1.2 -1.5 -1.8 通货膨胀Monetary 需求风险 框架建议公允价值为10yTc.3.95%。 8月13日8月15日8月17日8月19日8月21日8月23日 资料来源:美国银行全球研究 美国银行全球研究 曲线方向性 图表4：2s10s方向性索引最近的动态偏向于熊陡 100% 在过去的两周中，前端驱动仅占2s10s曲线动态的34％，低于上个月的45 ％。 曲线方向从过去3米的主导熊变平转变为最近的熊陡峭化。 75% 牛-陡/熊-平牛-平/ 50% 熊-陡 图表5：2s10s动态的分解 在过去的2周内，腹部与翅膀表现不佳 bull-steep 熊-平 bull-Flat 熊-陡峭 2w 21% 13% 5% 61% 1m 25% 20% 12% 42% 2m 16% 28% 23% 33% 3m 16% 39% 20% 25% 25% 0%8 月13日8月15日8月17日8月19日8月21日8月23日 资料来源:美国银行全球研究 美国银行全球研究 资料来源:美国银行全球研究 美国银行全球研究 图表6：5s30s方向性指数熊平在后端继续主导曲线动态 100% 公牛-陡峭/熊平 在过去的两周中，腹部驱动了5s30s曲线的70％动态，略低于上个月的 76％。腹部与机翼相比，仍然表现不佳。 75% 50% 25% 平牛/熊陡0%8 图表7：5s30s动态分解 bull-steep 熊-平 bull-Flat 熊-陡峭 2w 31% 39% 0% 30% 1m 50% 26% 9% 15% 2m 37% 40% 15% 8% 3m 33% 46% 14% 8% Belly继续引领动态 月13日8月15日8月17日8月19日8月21日8月23日 资料来源:美国银行全球研究 美国银行全球研究 资料来源:美国银行全球研究 美国银行全球研究 前端 SOFR/FF基础 图表8：SOFR-IORB利差与流动性/GDP 当ONRRP收线较高时,SOFR锚定至ONRRP 低开启RRP吸收期 y=-2.25x+29.93R²=0.78 5高开RRP吸收期 - SOFR-IORB (5) (10) y=-0.14x-6.71 WepredictedSOFR-IORBspreadviaalinearregressionofONRRP+FedReserves(Fedliquidity)overGDP&MarketabledebttoGDP.Webreakoutthebackintotwoperiod,ahigh 和低ONRRP接受期，高接受期指的是任何超过5000亿美元的ONRRP接 受期。 随着更高的抵押品发行，美联储流动性流失将促使SOFR上行压力。这将首先出现在双边回购中，其中包括三分之二的SOFR。 三方回购（SOFR的三分之一）将继续锚定到ONRRP，直到MMF从ONRRP中排出多余现金。 尽管双边回购在SOFR中的权重较大，但我们发现当ONRRP吸收较高 (15) R²=0.20 1015202530 流动性/GDP 时，SOFR锚定在ON 资料来源:美国银行全球研究，彭博社，美联储 图表9：EFFR-IORB利差与流动性/GDP EFFR与SOFR相比粘性较小，但在低ONRRP期间曲线不那么陡峭 美国银行全球研究 RRP。我们预计这一趋势至少会持续到年底。 我们通过ON的线性回归预测EFFR-IORB传播 RRP+美联储储备（美联储流动性）超过GDP和可售债务与GDP之比。 5 高开RRP吸收期 低开启RRP吸收期 y=-0.65x+8.03R²=0.75 EFFR-IORB - (5) 我们将回归分为两个时期，即ONRRP的高吸收期和低吸收期，高吸收期指的是ONRRP的吸收超过5000亿美元。 我们发现EFFR比SOFR粘性小，但在低ONRRP吸收期，曲线相对于 SOFR-IORB不那么陡峭。 我们开始看到99年代的上升压力th百分位数 y=-0.38x+1.39R²=0.28 (10) 1015202530 流动性/GDP 对于联邦基金来说，但不要指望看到EFFR在该范围内上升，直到流动性耗尽至GDP的16%，我们预计这可能在年底左右发生。 资料来源:美国银行全球研究，彭博社，美联储 美国银行全球研究 图表10：FF-SOFR扩展(bps)的回归输出 日期 低开启RRPSOFR- 卷取 EffR-IORBIORB FF-SOFR 高开 启RRP SOFR- 收卷 EffR-FF-IORBIORBSOFR Dec-2022 -16 -5 11 -10 -6 4 2023年3 -18 -6 12 -10 -7 3 月 Jun-2023 -12 -4 8 -9 -6 3 2023年9 -8 -3 5 -8 -6 2 月2023年12-4-2 资月料来源:美国银行全球研究，彭博社，美联储 2 -8 -6 2 Mar-2024 0 -1 -1 -7 美国-6银行全球研究 1 Jun-2024 1 -1 -2 -7 -5 2 在高ONRRP吸收期，FF-SOFR传播随着FF提升速度加快而扩大 使用这两个时期的回归输入，我们根据对ONRRP，Reserves，Fed和 GDP的预测来预测FF-SOFR利差。 在高ONRRP吸收回归输出中，FF-SOFR传播随着EFFR比SOFR更快地上升而