贵金属周报：通胀预期高位，继续等待新机会

【中信期货贵金属】通胀预期高位，继续等待新机会——周报20230813 大宗商品策略研究团队 张文 从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 贵金属期货策略：仍处于观察期，金银比多头止盈 品种 周观点 中线展望 贵金属 逻辑：本周公布美国7月CPI数据和PPI数据，尽管7月核心通胀出现回落，但重点关注的不含房租的服务通胀同比上涨3.3%（前值3.2%），环比上涨0.2%（前值0.2%），业主等价租金通胀同比上涨7.7%（前值7.8%），环比上涨0.5%（前值0.5%），显示通胀调控仍需时间。同时由于原油供应收缩、以及经济回落不及预期，导致货币政策仍存不确定性——通胀预期近期明显反弹，因此贵金属的路径驱动——需求走弱加息中止，之后降息的路径仍需时间等待，因此加息预期曲线小幅上移。前两周我们在通胀预期高位下建议做多金银比，目前短线金银比多单止盈，我们7月底建议点位在79.8附近，最终平仓点位在85.8。长期观点我们维持不变：黄金决胜应在明年，趋势交易将在三季度末或四季度才有机会，此前价格在1930-2100美元/盎司震荡，而价格支撑在1900美元/盎司-1950美元/盎司附近值得买入，但交易主要为长线。短线交易方面，关注原油的反弹力度，如果能继续支撑通胀预期上升，则后续仍有金银比多头机会以及多金油比机会。操作策略：我们将黄金支撑位移至1900-1950美元/盎司，白银支撑位至22-23美元/盎司，目前单边等待为宜，关注后续金银比和金油比的做多机会。风险提示：1.美国货币政策变化2.地缘风险发酵 震荡 贵金属一周市场情况：金银比继续拉升 黄金 单位 最新一周 上一周 周度环比变化量 周度环比变化率 沪金 元/克 455.56 454.40 1.16 0.26% comex黄金 美元/盎司 1945.70 1978.20 -32.50 -1.64% 沪金基差 元/克 -0.71 -0.83 0.12 -14.46% 内外价差 元/克 2.85 -1.68 4.53 -269.86% COMEX黄金库存 吨 710.91 713.84 -2.93 -0.41% SPDRETF持有量 吨 899.63 906.00 -6.37 -0.70% CFTC黄金投机净多仓 张 142985.00 164924.00 -21939.00 -13.30% 美债收益率-10年 % 4.16 4.05 0.11 2.72% 美国抗通胀债券利率-10年 % 1.80 1.67 0.13 7.78% 美国10年期盈亏平衡利率 % 2.36 2.38 -0.02 -0.84% 金银比 点 85.59 83.32 2.27 2.72% 标普500指数 点 4464.05 4478.03 -13.98 -0.31% VIX波动率指数 % 14.84 17.10 -2.26 -13.22% 美元指数 点 102.87 102.00 0.87 0.85% 白银 单位 最新一周 上一期 周度环比变化量 周度环比变化率 沪银 元/千克 5606.00 5616.00 -10.00 -0.18% comex白银 美元/盎司 22.75 23.73 -0.98 -4.13% 基差 元/克 -22.00 -6.00 -16.00 266.67% 内外价差 元/克 313.89 146.15 167.74 114.78% COMEX白银库存 吨 9021.43 9064.81 -43.39 -0.48% CFTC白银投机净多仓 张 13324.00 30831.00 -17507.00 -56.78% COMEX白银库存 公斤 9021.43 9064.81 -43.39 -0.48% iShare白银持有量 吨 14076.36 13965.09 111.27 0.80% 美联储加息观测：通胀降温进展反复，加息预期曲线上移 本周美联储官员发言鹰鸽互现，但均表明未来举措将取决于经济数据。纽约联储主席威廉姆斯“放鸽”，他表示，联储有必要在一定时间内维持限制性货币政策，但若通胀持续下行，明年很可能有理由降息。讲话要点包括：1）通货膨胀正按预期下降；2）预计随着经济降温，失业率也将小幅上升，明年或将升至4%；3）不排除2024年初降息的可能性，具体决定取决于经济数据。美联储理事鲍曼的发言则略显鹰派，她表示，美联储或需要进一步加息，以全面恢复物价稳定。但她同样表示，进一步的举措将取决于经济数据。费城联储主席哈克表示，美联储或保持利率稳定，重申美联储决议的“数据依赖型”，美联储接下来的行动将取决于从现在到9月FOMC会议间的数据；除非近期经济数据方向突然发生变化，否则美联储或维持利率不变。 结合本周公布的数据来看，美国仍在通胀降温的进程中，但是进展有所反复（美国CPI仍在缓慢下降，美国PPI却超预期升温），加息预期曲线 市场加息预期曲线上移 %加息预期周度环比变化（左轴）2023/8/11% 小幅上移。 市场加息预期 市场隐含联邦基金利率20239月 市场隐含联邦基金利率202312月 市场隐含联邦基金利率20243月 % 2022/122023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/07 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 0.18 0.16 0.14 0.12 0.10 0.08 0.06 0.04 0.02 0.00 -0.02 2023/8/42023/7/14 2023/092023/122024/032024/062024/092024/12 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3 长线逻辑变化：短期仍需等待，建议等到三季度末和四季度 时短期建议观望，等待服务性通胀数据和之后货币政策传导到实体经济的状态。 美联储6月经济预测摘要：经济调升，失业率调降，通胀调升与一季度形成差异 贵金属在本轮经济周期中之所以是持续关注资产，主要原因是美国选择加息收紧需求调控通胀的路径，必然使得经济走弱，通胀回落，加息中止后降息在未来发生，尽管时间方面会有扰动。因此，贵金属的绝对趋势价格分析要点在于节奏变化。我们的观点是，通过长短利差倒挂时间判断美联储总需求加速回落会在下半年，因此5、6月即是加息高点，而降息由于通胀结构性问题或将发生在明年一季度。降息时间越靠后，美国降息节奏越快，贵金属向上价格空间越高。今年以来价格变化持续得到验证。但短期内，我们发现领先需求指标——地产、新订单、汽车销售数据，近期出现反弹，此 经济数据 中位数 中位趋势 2023 2024 2025 长期 2023 2024 2025 长期 真实GDP预测 1.0 1.1 1.8 1.8 0.7-1.2 0.9-1.5 1.6-2.0 1.7-2.0 今年3月预测 0.4 1.2 1.9 1.8 0.0-0.8 1.0-1.5 1.7-2.1 1.7-2.0 失业率预测 4.1 4.5 4.5 4.0 4.0-4.3 4.3-4.6 4.3-4.6 3.8-4.3 今年3月预测 4.5 4.6 4.6 4.0 4.0-4.7 4.3-4.9 4.3-4.8 3.8-4.3 通胀预测 3.2 2.5 2.1 2.0 3.0-3.5 2.3-2.8 2.0-2.4 2.0 今年3月预测 3.3 2.5 2.1 2.0 3.0-3.8 2.2-2.8 2.0-2.2 2.0 核心通胀预测 3.9 2.6 2.2 3.7-4.2 2.5-3.1 2.0-2.4 今年3月预测 3.6 2.6 2.1 3.5-3.9 2.3-2.8 2.0-2.2 目标加息路径 联邦基金利率预测 5.6 4.6 3.4 2.5 5.4-5.6 4.4-5.1 2.9-4.1 2.5-2.8 今年3月预测 5.1 4.3 3.1 2.5 5.1-5.6 3.9-5.1 2.9-3.9 2.4-2.6 我们曾在二季度推荐，关注金银比与通胀预期的反向相关性，取 得良好效果。但去年9月我们发现，白银相对黄金明显坚挺，之 金银比与通胀预期关系转正，通胀数据明显反弹 白银逻辑：弹性强于黄金，关注金银比继续反弹  前负相关性减弱，显示白银相对黄金的宏观属性估值能力减弱。 我们发现，伦敦金银协会以及Comex白银库存从去年12月开始大幅下降，远低于近五年数值，而Comex白银库存也跌落至疫情前位置。LBMA作为全球白银交易和ETF交易的主要库存源头，当前库存为26330吨左右，大幅低于疫情前35666吨，近月维持低位。 100 金银比（左轴） 通胀预期：盈亏平衡通胀率（右轴） 94 88 82 76 70 2023/022023/032023/042023/052023/062023/07 2.75 2.60 2.45 2.30 2.15 2.00 近期白银现货相对短缺程度回落 吨 COMEX：银库存-月（右轴） LBMA白银库存低位弱反弹，comex库存续降 600 440 13000 金银现货相对短缺 COMEX白银库存（右轴） 吨 12000 50000 44000 LBMA-库存 13000 12000 280 120 -40 11000 10000 9000 8000 38000 32000 26000 11000 10000 9000 -2007000 2017/062018/062019/062020/062021/062022/062023/06 20000 2018/032018/122019/092020/062021/032021/122022/092023/06 8000 美国CPI：同比增速反弹，但核心通胀仍在回落 美国7月CPI同比增速反弹，但核心通胀继续回落。 核心通胀仍在降温7月并未延续同比环比均降温的趋势 美国7月CPI同比上升3.2%（预期3.3%，前值3%），CPI环比上升0.2%（预期0.2%，前值0.2%），9个月的增速收窄的趋势结束，重新开始反弹。但7月整体CPI同比增速高于前值符合预期，因为6月同比的超预期降温受去年同期高基数的影响。与此同时，核心CPI同比4.7%（预期4.7%，前值4.8%），环比0.2%（预期0.2%，前值0.2%）。细分项中，住房、汽车保险仍然是主要的驱动因素，其中，住房贡献了约90%的CPI增速。7月住房价格环比增0.4%，与前值持平；汽车保险价格环比增2%，高于前值 1%0 8 6 4 2 0 美国:CPI:能源:当月同比 美国:CPI:食品:当月同比 美国:CPI:服务,不含能源服务:同比:季调 美国:CPI:商品,不含食品和能源类商品:同比:季调 美国:CPI:当月同比 美国:核心CPI:当月同比 % 2023-072023-062023-052023-04 0.70 0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10 0.00 -0.10 -0.20 -0.30 1.7%。机票、二手车与卡车、医疗保健服务、通讯 等价格则是主要的下拉动力。另外，三大通胀细分项的同比与环比并未延续7