原油月报：沙特持续减产，实物市场持续趋紧

原油月报 沙特持续减产，实物市场持续趋紧 姓名：肖彧 投资咨询证号：Z00162962023年8月4日 月度观点 01 1.1月度观点 上周主要观点：沙特减产期间油市总体易涨难跌，但鉴于西方制造业持续疲软以及能源及农产品价格持续抬升带来的二次通胀风险，我们认为本轮反弹的潜在压力位为布伦特原油90美元/桶 本月走势分析：本周油价一度受到惠誉下调美国信用评级影响单日重挫，不过随着沙特宣布延长自主减产至9月底，油价迅速走出下跌走势，在周五刷新阶段高点。7月以来沙特自主减产对油价推动非常明显，而宏观面美国短期大概率不再加息以及国内政策顺风也为油价推波助澜。 本月主要观点： •最近一个月原油月差明显和裂解显著走强，从基本面角度支撑上涨（2.1-2.2） •沙特持续减产期间预计实物供需依然偏强（2.4） •经济和原油需求仍有隐患（2.5-2.6），不过短期对油价或影响不大 •沙特减产期间油市总体易涨难跌，尽管仍有二次通胀以及美国年底前经济走软风险，但这些都不是短期考虑的，我们认为油价总体保持偏强走势，上方第一压力位参考布伦特90-92美元/桶 风险提示：边际供应变化、美国高频需求 月度重点 02 2.1基本情况——各市场月间价差 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 WTIBrent 23-1 23-2 23-3 23-4 23-5 23-6 23-7 23-8 1.5 23-1 23-2 23-3 23-4 23-5 23-6 23-7 23-8 1 0.5 0 -0.5 -1 M1-M2M1-M3M1-M2M1-M3 OmanSC 5 0 5 0 -523-1 10 23-2 23-3 23-4 23-5 23-6 23-7 23-8 320 2 1 0 -123-1 -2 23-2 23-3 23-4 23-5 23-6 23-7 23-8 1 1 -3 资料来源：Bloomberg - M1-M2M1-M3 M1-M2M1-M3 进入7月后近月月差持续上行，显示供需关系明显趋紧 沙特7月开始的单边额外减产和俄罗斯承诺的削减原油出口是主要原因，扭转了4-6月原油市场供需逐渐宽松的局面 所以从基本情况看，油价强势能维持多久，取决于沙特何时结束单边额外减产（6月初宣称7月开始，7月初宣称会延长至8月底，8月 初宣称会延长至9月底） 2.2基本情况——各市场裂解价差 美湾裂解WTI纽约港裂解Brent 5040 40 30 30 20 20 10 23-123-223-323-423-523-623-723-8 211裂解321裂解 10 23-123-223-323-423-523-623-723-8 211裂解321裂解 西北欧裂解Brent新加坡裂解Dubai 4030 3020 2010 10 23-123-223-323-423-523-623-723-8 321裂解211裂解 0 23-123-223-323-423-523-623-723-8 211裂解321裂解 2.3WTI市场管理基金持仓变化 500000 400000 300000 200000 100000 0 WTI期货与期权净多单 WTI价格×管理基金期货净多单持仓占比 20 16 12 8 130 110 90 70 50 20-120-721-121-722-122-723-123-7 -100000 -200000 管理基金净多单生产商净多单 其他可报告头寸净多单非可报告头寸净多单 430 010 20-120-721-121-722-122-723-123-7 管理基金WTI主力收盘价 资料来源：Wind 与Brent相比，WTI市场的宏观属性更强，因为供应端失去弹性的美国页岩油行业，美国市场更关注需求，即宏观政策的影响 去年6月7日以来（市场基本定价6月16日美联储加息75BP），WTI管理基金的期货与期权净多单以及期货净多单持仓占比持续下降， 这与美国开启加息政策后市场增添了宏观空头力量有关 宏观空头力量在3月银行业危机后得以加剧增长 目前管理基金净多单无论是绝对数量还是相对占比都差不多回到了银行业危机前夕附近或者上方，展示了宏观空头力量的撤退 我们认为宏观空头撤退的主要原因包括：1.美联储完成了可能是短期内的最后一次加息2.原油市场自身供需关系发生转变 3.美国能源部已经结束了4-6月的抛储，之后将转为收储 从宏观资金倾向转变也能够部分解释当前油价强势 2.4沙特延长减产至9月底 12000 沙特月度产量降至2010年以来偏低位沙特月度出口7月走低 10000 11000 10000 9000 8000 9000 8000 7000 6000 7000 1011121314151617181920212223 5000 20-120-721-121-722-122-723-123-7 资料来源：Bloomberg 沙特7月产量915万桶/日，较6月的996万桶/日下降81万桶/日 沙特在减产历史上信用表现良好，预计8-9月产量维持在900-920万桶/日范围 从2012年至今，除了2020年超大规模减产外，沙特大部分时间 产量总体保持在1000万桶/日附近或更高位置 我们判断沙特不会长时间自主减产，不过似乎10月前不会实现 俄罗斯声称的削减30万桶/日原油出口也将支撑市场 OPEC月度产量2020年后显著弱于沙特，部分成员国产能损失严重 36000 34000 32000 30000 28000 26000 我们的底线是：从当前客观事实出发，9月底之前原油市场基本面会因为沙特的减产持续趋于紧俏 24000 22000 1011121314151617181920212223 2.5重要性逐渐增加的制造业PMI持续疲软，不利于需求修复 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 疫情消退后服务业PMI对整体需求的带动逐渐趋弱 55 50 45 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 2 40 35 30 25 3-1 全球原油消费同比全球服务业PMI 604800 4500 4200 3900 3600 3300 3000 20 以美国为例：制造业PMI对工业向的柴油需求影响显著 65 60 55 50 45 40 1517192123 美国馏分油表观需求（四周平滑）美国制造业PMI(领先4月) 以美国为例：制造业PMI在非疫情期间与原油下游总需求仍有一定联系全球制造业PMI颓势一览 23000 22000 21000 20000 19000 7060 65 55 60 5550 50 45 45 18000 13151719 2123 4040 22-122-723-123-7 美国原油终端需求（四周平滑）美国制造业PMI(领先10月) 资料来源：Bloomberg、Wind、东吴期货研究所 中国美国欧元区 2.6EIA高频数据 550000 500000 450000 400000 350000 美国商业原油库存美国原油周度出口 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月五年区间20222023五年均值 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月五年区间20222023五年均值 10000 9000 8000 7000 6000 5000 美国汽油表观消费美国炼厂开工率 100 90 80 70 60 50 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月五年区间20222023五年均值 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月五年区间20222023五年均值 资料来源：EIA 美国商业原油库存单周骤降1700万桶，侧面验证了7月以来全球原油市场供需趋紧 美国原油周度出口走高，OPEC+供应减少令全球市场对美国原油出口依赖度增加 美国汽油消费在传统需求旺季逆势下挫，重现去年同期尴尬景象。显示7月汽油价格跟随原油上涨对美国汽油需求形成负反馈 参照美国开工率下降，在2.2部分我们将裂解上行主要归因为炼厂阶段性检修增加，而非需求旺盛 2.5部分右上图柴油需求主动向制造业PMI趋势靠拢，鉴于欧美制造业疲软态势，我们认为未来需求可能不会像市场预计那么乐观 价格、价差、裂解 03 3.1原油期现走势 110 140 100 120 90 100 80 80 70 60 60 40 50 20 4030 0 20/1 20/7 21/1 21/7 22/1 22/7 23/1 23/7 20-1 20-721-121-722-122-723-123-7 -40 WTI布伦特阿曼SC(折美元) WTI 布伦特 阿曼 SC 原油期货主连原油期货连续 -20 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 主要现货价格美洲现货价格 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 140 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 欧佩克一揽子价格库欣WTI欧洲布伦特迪拜原油 资料来源：Bloomberg 库欣WTI米德兰WTILLSMARSISTHMUS 3.2Brent原油持仓报告 600000 400000 200000 0 -200000 -400000 -600000 -800000 Brent期货与期权净多单Brent价格×掉期商期货净多单持仓占比 8 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 10 12 14 16 18 140 120 100 80 60 40 20 管理基金净多单生产商净多单 其他可报告头寸净多单非可报告头寸净多单 20-120-721-121-722-122-723-123-7 掉期商BRENT主力收盘价 Brent价格×管理基金期货净多单持仓占比Brent价格×生产商期货净多单持仓占比 18 16 14 12 10 8 6 4 2 20-120-721-121-722-122-723-123-7 管理基金BRENT主力收盘价 140 120 100 80 60 40 20 -25 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 -20 -15 -10 -5 0 生产商BRENT主力收盘价 140 120 100 80 60 40 20 资料来源：Wind 3.3WTI原油持仓报告 500000 400000 300000 200000 100000 0 -100000 -200000 WTI期货与期权净多单WTI价格×掉期商期货净多单持仓占比 12 11 10 90 80 70 60 50 40 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 30 20 -280 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 -260 -240 -22 -20 -18 -16 -14 -12 管理基金净多单生产商净多单 其他可报告头寸净多单非可报告头寸净多单 -10 掉期商WTI主力收盘价 WTI价格×管理基金期货净多单持仓占比WTI价格×生产商期货净多单持仓占比 20 18 16 14 12 10 8 6 4 20-120-721-121-722-122-723-123-7 管理基金WTI主力收盘价 120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 20 8 20-1 20-7 21-1 21-7 22-1 22-7 23-1 23-7 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 生产商WTI主力收盘价 120 11