普京与《正常化纪事报》（英）

普京先生与纪事报 OFANORMALISATION 前兆 JagjitS.Chadha 国家经济和社会研究所 NIESR讨论文件第551号 2023年8月 关于国家经济和社会研究所 国家经济和社会研究所是英国成立时间最长的研究所 独立的研究机构，成立于1938年。我们的创始人的愿景是开展研究提高对经济和社会的理解影响人们生活的力量， 以及政策可以带来变化的方式。八十年后，这仍然存在 NIESR精神的核心。我们继续在定量和定性方面应用我们的专业知识方法和我们对当前辩论的经济和社会问题的理解 影响政策。该研究所独立于所有政党政治利益。 国家经济和社会研究所 2DeanTrenchSt 伦敦SW1P3HE T:+44(0)2072227665 E:询问@niesr.ac.ukwww.niesr.ac.uk 注册慈善机构编号306083 这篇论文首次发表于2023年8月 竞争兴趣声明：本文表达的观点是基于研究和不归因于研究人员所属的组织。没有 利益冲突。通常的免责声明适用。 ©2023年国家经济和社会研究所 2 普京先生和一个编年史归一化预测 JagjitS.Chadha Abstract 十多年来，主要中央银行一直陷入低利率陷阱。 对2008-9年金融危机的临时反应已成为一种政权。 例如，美联储试图在2013年放松量化宽松政策，但这种情况停滞不前在“锥形发脾气”之后，联邦基金利率从 2015年，但在Covid期间，全球主要央行迅速将政策利率恢复到大约为零。低政策利率一直是对信贷条件收紧的反应，过度 全球储蓄、低水平的投资和财政整顿。但它们也发挥了在推动资产价格增长和增加负债水平方面的作用。 货币政策的宽松立场，以及之前的货币政策和货币政策的推动财政干预似乎已将通货膨胀加剧到更高的水平，否则可能会在欧洲大陆战争的冲击之后，情况一直如此。但也可能有 最终确保政策利率正常化。 分类:E43、E58、E61 关键词：货币政策、乌克兰战争、正常化、流动性陷阱 Acknowledgments 这篇文章受益于与蒂姆·贝斯利、路易莎·科拉多、米克·考克斯的评论和对话， 保罗·费舍尔，斯蒂芬·米拉德，保罗·莫蒂默·李，DmytroNatalukha，阿德里安·帕布斯特，尼古拉斯·里德 Langen，SilvanaTenreyro和匿名裁判的评论。它已经为LSE做好了准备公共政策评论：特刊“俄罗斯在乌克兰的战争与全球秩序的未来”。任何表达的意见只有我一个人。 Introduction 普京对乌克兰的入侵给世界经济带来了相当大的冲击。在 Theendof2020,inflationintheOECDcountriesstoodat1.2%.Bytheendofthefirst2023年的季度，它已经上升到8.8%。在同一时期，全球政策利率上升 从欧元区、美国和英国的-0.5%、0.2%和0.1%分别到 到2023年4月，分别为3.25%、5.0%、4.5%。因此，国家经济和社会研究所预测世界国内生产总值将增长4.2%， 2022年为3.5%，2022年为2023年2月，但到2023年2月，这一比例一直很高分别下调至2.3%和2.8%。能源和 自俄罗斯入侵乌克兰以来的食品成本不仅威胁到价格稳定，而且还询问了货币和财政框架的严峻问题，这些框架处理得很好 稳定过去25年的全球经济。许多人认为 这段时期的非常规货币政策，同时有助于避免长期的萧条在全球金融危机之后，已经延长了太长时间，扩大了太多。其结果是不必要的大量量化宽松政策，迅速发展 公共债务，非生产性公司比例的增加，以及 金融市场的风险。如果不是长期停滞，我指的是一段缓慢的结构性时期这段时期似乎需要历史低利率来防止通货紧缩的增长 具有流动性陷阱的许多特征，公司囤积现金而不是 投资。如果要提供国际侵略行为，那确实具有讽刺意味纠正货币政策立场错位的动力。 上下文 入侵乌克兰之际，全球经济仍在努力 从Covid大流行的影响中恢复过来。产量几乎没有达到Covid之前的水平当俄罗斯的坦克越过乌克兰边境时，大多数经合组织经济体达到顶峰。世界，对科维德的财政反应，在额外支出和放弃的收入方面， 以2020年的价格计算，占发达经济体GDP的约18%，以及另一个就股权贷款或担保而言，占GDP的10%。[1]虽然许多人坚持认为Covid冲击主要是对供应方的冲击，实际市场处于功能障碍和 工人从劳动力中撤出，对需求方面也有影响。 这些最明显的表现是储蓄率的大幅上升，其中一些 这种上升被迫和一些预防措施。随着大流行的消退，世界进入了 2021年左右的调整期。 这样的世界不是像往常一样，甚至接近它，尤其是由于供应链严重中断，中国维持严格的Covid制度 制造业，全球航运仍面临中断。货币政策已经 在Covid期间是宽松的，异常低利率的时期延长了 进一步和新的央行资产负债表操作重新燃起。在英国，对于 例如，量化宽松的数量从495亿英镑上升到895亿英镑，达到了超过35%的峰值。GDP。[2] 正是在这种宽松的货币和财政政策的肥沃组合中，战争的影响才是 2022年2月释放。直接影响实际上是提高了能量和食品价格。[3]由于消费和 生产、经济政策制定者面临着稳定通胀的问题并为那些难以承受影响的家庭提供支持 他们的可支配收入。仅在平时，这将是相当困难的。但是同时工程从扩张性政策立场的出现放大了 问题的性质。初始位置意味着负供应冲击的影响 加剧了，各国的公共债务水平达到国内生产总值的100%或更高，远高于和平时期常态的概念。用金融危机后的语言；财政 空间有限，货币政策有相当大的距离。 乌克兰长期消耗战的新兴前景进一步暴露了一些在寒冷结束后建立的经济解决方案的局限性 1991年战争。自1990年代以来，西方去工业化的加速 既有助于减少全球不平等，也有助于增加，或者至少是一种根深蒂固国内不平等可能推动了民粹主义运动的发展。 但是战争直接询问是否允许国防开支的一些和平红利 tofallmaynowneedtobeclaimedback.OECDdefenseexpenditurehaddroppedfrom3.5per1988年占国内生产总值的百分比提高到2020年占国内生产总值的2.4%。[4]此外，会发现乌克兰占全球食品出口约270亿美元，占很大比例 葵花籽油、小麦、玉米、油菜籽和大麦的出口使 离岸？如果根据Covid要求更大的经济弹性的呼吁也是解决这个问题，公共和私人必须有一个较长的时期 投资将建立国内供应网络和库存。这些中的每一个 这些反应往往会给世界各地的国内吸收带来向上的压力，而且因此，我把这篇文章的其余部分集中在为什么我们可以 观察到是入侵乌克兰最终导致全球利率逆转历史规范。 规范化的案例 在全球金融危机之前，政策利率徘徊在零附近是一种罕见的现象。在第一次世界大战和第二次世界大战之后，有一段时间政策 利率支持创造财政空间和财政整顿。[5]在更正常的时期，货币当局通常被赋予汇率目标，后来， 他们政府的通胀目标被认为与 价格稳定，但不太可能导致太多的代价高昂的通货紧缩。通常，目标是大约2%的CPI已经确定。这加上自然率， 确保市场为储蓄和投资或至少为定向路径 走向市场清算，通常在2左右–3%。总之，这意味着预计政策利率将在4左右–5%。 面对经济冲击，货币政策决定设定一个临时利率，以抵消冲击或加速是经济对新经济环境的调整。让我们 例如，假设更大程度的经济不确定性会压低投资需求。货币政策制定者可能会寻求通过减少 政策利率，为投资者提供更低的跨越障碍，从而促进需求和抵消冲击。货币政策在正常时期的政策功能 积极努力抵消冲击，有效稳定经济，包括改变 政策利率超过实际或预期通胀的任何变化，因此暂时的实际利率的偏差提前或延迟了需求，其方式为 在政策范围内控制通货膨胀。 在一个充满小冲击的紧凑世界中，我们很好地了解了中央银行可能会发生什么这样做，因为其政策利率将以统一的方式跟随通胀压力。但是 对整体活动造成足够大的负面冲击，政策利率可能必须降至零 然后发现自己陷入困境。确实，尽管假设中央银行甚至可能更喜欢 更低的利率，但这可能是不可能的。因为随着政策利率趋于零，现金将给与银行存款类似的回报率，与政策利率挂钩，这将防止或 限制中央银行可以影响更低的政策利率的程度。原则上，人们宁愿持有现金，也不愿看到他们的银行余额因负利率而减少。这一观察表明，关于通货膨胀的政策函数不是线性的，或者接近，零可能会变成水平，政策面临的回旋余地很小 足够大或持续的负面冲击。 在这样的Scenario，我们有一个货币政策是“被动的”的世界。 政策利率的变动幅度小于通货膨胀的任何变化，而且本身不能使经济回到“正常”平衡。 这种情况使货币政策当局可以选择影响更长期的 通过发出关于未来政策立场的信号或通过交换影响溢价中央银行对私营部门持有的资产的负债。有两个独立的 对这种情况的解释。一种是它通过确定其他方式允许行动主义长期利率的提升。另一个是，人们已经接受了 “被动”货币政策，这使得财政政策能够承受压力。然而在the 金融危机的财政政策，至少在正常的看法上是可以接受的 公共债务占GDP的水平已经耗尽，所以其他手段的激进主义是如果可以找到处方。控制名义需求的重量被放在 中央银行开始实施扩大资产负债表的政策。虽然似乎防止了长期的萧条，大多数发达经济体随后 每小时实际收入增长停滞的低迷奏效了。我坚持这些 tworesultsareunlikelytobeindependent.Butcouldthechangeintheforcesactingonthe 鉴于Covid和战争，全球经济是否允许货币政策逃脱束缚？ 战争和轻松的钱 关于如何摆脱增长或流动性陷阱或什么 普遍被称为世俗停滞。一些人认为这样的陷阱是在货币设计中，极不可能也不应该引起太多关注 政策操作程序[6]，特别是如果中央银行有信誉，因为它会人们总是期望通胀目标能够实现，因此利率也是可以预期的 toreturntonormal.Andsincethe1970sthediscussionoftheliquiditytraphadincreasingly 问题在于如何降低通货膨胀和达到价格 稳定，通过减少需求，而不是如何增加需求。但是理论上的 可能性仍然存在。根据日本的经验自20世纪90年代以来，一些退出战略 wereoffered.Harkingbacktotheoriginalproblemofmoneyandbondsbeingperfect 替代零利率，Buiter和Panigirtzoglou[7]建议放置一个负面 （Gesell）对基础货币-货币和储备-征税，以阻止持有。Svensson[8]建议对汇率进行大幅贬值，以实现 暂时的通货膨胀和货币条件的放松。 许多人主张在财政政策中部署临时扩张，主要是通过支出而不是减税，以刺激需求，当然从 凯恩斯本人。但请注意，试图刺激总需求将是最 有效的公共支出在商品和服务或投资上不能提供良好的 替代私营部门的需求，从而增加需求，理想情况下是通过培育供应。[9] 我们可以通过更好的预期管理来逃脱吗？那就是降低实际利率通过创造通胀预期。Eggertsson和 伍德福德建议利用预期渠道，央行证明了 创造繁荣的可信承诺。[10]。尽管很难想象一种方式 机构，在这种情况下是中央银行，致力于或设计用于实现价格稳定可能会合理地预期会出现繁荣。这个想法的一个变体是虽然美联储在2020年采用了通货膨胀平均制度。我将回到 这个政权后来，但这里的想法是，在通缩冲击之后，通胀可能会下降一段时间内低于目标，但如果长期平均通胀目标是可信的家庭 企业将开始期望短期内高于平均水平的通货膨胀率，这将通过降低实际利率来缓解货币状况，从而刺激 demand.Othershavefocussedontheinneralinstabilityofmodelsthatsoreplyon 前瞻性预期，并认为流动性陷阱总是在招手，而出路是通过提高利率