原材料价格企稳回升，看好磷复肥龙头业绩拐点

新洋丰是国内磷复肥龙头，产业链一体化优势明显 公司位列2022年全国复合肥产量第一（占比11%），磷酸一铵产能全国第一。 公司现已形成了年产各类高浓度磷复肥约990万吨、磷石膏综合利用近550万吨的生产能力和320万吨低品位磷矿洗选能力。公司持续加强公司产业链一体化建设，巩固产业链一体化的竞争优势，在2016年以来行业调整期的整合中逆势而上，实现复合肥销量连续稳定增长——由2015年的260.67万吨增长至2022年的383.76万吨。其中，新型肥料销量由2016年的33.56万吨增长至2022年的90.83万吨，年复合增长率高达18.05 %。随着新型肥销售占比持续提升，公司盈利水平有望持续改善。 单质肥大幅波动后，价格恢复常态，经销商拿货积极性有望改善，看好公司2023年下半年业绩拐点！ 复合肥原材料为单质肥，占其生产成本的比例超过80%。受国际局势、经济环境、气候环境等多重因素，2022年上半年单质肥大幅上涨，2022年Q3至2023年Q2急速回落，单质肥价格的大幅波动严重扰乱了复合肥经销商的采购节奏，行业整体库存低迷，给复合肥企业的销量和生产带来了严重的负面影响。 2023年Q2开始，尿素、钾肥、硫磺等原材料价格企稳，磷酸一铵、复合肥、合成氨、硫磺、钾肥等公司主要产品及原材料的价格均已调整至2020年大涨前的水平，叠加行业经销商库存普遍偏低，我们认为，在2023年秋肥旺季，经销商拿货积极性有望明显提升，进一步推动公司复合肥销量增长，创造公司业绩拐点！ 粮价持景气，复垦复耕政策加持，土地集约化提升，看好复合肥长期需求 1）粮价持续景气，拉动复合肥消费需求。2020年初开始玉米和大豆价格持续走高，2022年小麦价格攀升，2023年以来大豆、玉米、小麦等价格依然保持近些年相对高位。粮价景气有望拉动农户种植意愿，带动复合肥的采购需求。 2）复垦复耕政策推动，有望拉动复合肥施用量。近些年国家高度重视粮食生产和安全问题，推动复垦复耕。2022年末全国耕地面积19.14亿亩，连续第二年止减回增，较2021年末净增加约130万亩；全国粮食播种面积17.75亿亩，比2021年增加1052万亩。耕地面积的增加有望拉动复合肥施用量提升。 此外，近些年土地流转成效显著，种植大户拉动优质农资产品及服务的需求。 盈利预测：考虑到2023年上半年公司依然受到原材料下跌影响，我们下调公司2023年业绩，原先预计公司23年营业收入达161亿元、归母净利润达15.32亿元，现调整为：预计公司23/24/25年营业收入达160.55、174.10、193.20亿元，同比增长0.61%、8.44%、10.97%，归母净利润达13.11、16.76、19.66亿元，同比增长0.14%、27.82%、17.34%。公司磷复肥销量有望持续增长，新材料产能提升，估值历史相对低位（对应2024年仅9倍PE），维持“买入”评级。 风险提示：农产品和原材料价格波动；政策风险；安全生产风险。 财务数据和估值 1.新洋丰：国内磷复肥龙头！产业链一体化布局优势领先 1.1.复合肥产量全国第一！磷酸一铵产能全国领先 新洋丰是全国磷复肥龙头企业，深耕磷复肥行业40年。公司总部位于湖北荆门和北京，依托母公司洋丰集团5亿吨磷矿资源以及全国十一大生产基地，现已形成了年产各类高浓度磷复肥约990万吨、磷石膏综合利用近550万吨的生产能力和320万吨低品位磷矿洗选能力。根据中国磷复肥工业协会数据，2022年新洋丰位列全国复合肥生产企业产量第1名，占比11%。 图1：2022年全国磷酸一铵生产企业产量占比排名 图2：2022年全国复合肥生产企业产量占比排名 公司拥有全国领先的磷酸一铵产能，进一步增厚复合肥成本优势。截至2022年末，公司拥有185万吨磷酸一铵的产能，产能位居全国第一。根据中国磷复肥工业协会数据，2022年新洋丰位列全国磷酸一铵生产企业产量第2名，占比11.2%。作为磷复肥的原材料，公司自配磷酸一铵产能，大大降低复合肥端的成本，可以充分满足自用，还可部分外销。 此外，公司磷复肥生产配套资源状况良好。公司还具有各类高浓度磷复肥产能990万吨/年，磷矿石产能90万吨/年，配套生产自用的硫酸280万吨/年、合成氨30万吨/年、硝酸15万吨/年。此外，公司是复合肥规模前三甲企业中唯一拥有钾肥进口权的企业，每年进口钾肥可以满足公司约一半的生产需求。 1.2.优势资源整合加速，巩固产业链一体化优势 洋丰集团通过合作和收购等方式，有效推动公司各方优势资源整合，在我国主要磷矿资源区拥有优质和充足的磷矿开采资源，巩固上游原材料布局优势，增强公司的核心竞争力。 在国内，磷矿资源高度集中，湖北为全国磷矿产量第一大省。我国磷矿资源主要分布于中部和西南部各省，导致我国磷矿产业集中分布于湖北、云南、贵州、四川等地，2022年云贵川鄂四省的磷肥年产量在全国所占比例已达到97.57%，磷矿资源集中度非常高。 根据公司公告，2021年7月，控股股东洋丰集团股份有限公司履行重组承诺，收购雷波新洋丰矿业有限公司100%股权，稳定公司磷矿石供应，增加公司在原材料采购中的议价能力，有效降低生产成本；同时进一步做出承诺将荆门市放马山中磷矿业有限公司50%的股权注入公司；2022年7月，控股股东依据承诺将保康竹园沟矿业有限公司100%股权注入上市公司，通过上游磷矿资源的注入进一步优化了公司的资产结构及业务结构，有效推动各方优势资源整合，加强公司产业链一体化建设，巩固产业链一体化的竞争优势。截至2022年底，公司拥有磷矿石设计产能90万吨/年，在建产能180万吨。 表1：新洋丰主要产品的产能情况 表2：新洋丰主要化工园区产品品种情况 1.3.全国布局多个生产基地，降本增效显成效 生产基地全国布局产业链一体化，助力公司规模持续壮大。截至2023年6月，公司已完成11大生产基地建设，在湖北荆门、湖北宜昌、湖北钟祥和四川雷波建立大型磷酸一铵生产基地，拥有自主研发的国内首套100万吨/年的磷石膏提纯量产装置，地理位置毗邻长江，产品销售范围覆盖的十多个省市和地区，可以有效降低物流运输成本，加快供货反应速度。此外，公司在山东菏泽、河北徐水、广西宾阳、江西九江、吉林扶余、新疆昌吉、甘肃金昌亦有大型生产基地。在全国区域布局、产业链一体化布局的战略助力下，公司在2016年以来行业调整期的整合中逆势而上，实现复合肥销量连续稳定增长，由2015年的260.67万吨增长至2022年的383.76万吨，推动公司营业收入总体保持增长。 图3：新洋丰2022年各地区主营业务收入占比 图4：新洋丰2015-2022年营业收入（亿元） 1.4.复合肥产品结构优化进展顺利 常规肥营收维持增长，新型肥毛利率优势明显。公司常规肥长期为公司业绩支撑，2023上半年常规肥占公司营收比例的50.74%。新型肥料销量由2016年的33.56万吨增长至2022年的90.83万吨，6年时间增长了170.69%，年复合增长率为18.05%；2023上半年新型肥业务营收占公司营收的贡献比例从2017年的11.62%提升至2022年的25.16%。毛利率方面，新型肥的毛利率显著高于常规肥，2023年上半年公司新型复合肥毛利率高于常规肥8.44pct。公司复合肥产品结构优化进展顺利，随着新型肥销售占比持续提升，公司盈利水平有望持续改善。 图5：新洋丰常规肥与新型肥营收及同比增速（亿元） 图6：新洋丰常规肥与新型肥毛利率（2023H1） 2.22H2+23H1单质肥价格下跌业绩承压，看好23H2销量提升！ 2.1.单质肥价格的大幅波动，扰乱复合肥经销商的采购节奏 复合肥原材料为基础肥，长期占其生产成本的比例超过80%，对毛利率影响较大。受国际局势、经济环境、气候环境等多重因素，2022年上半年单质肥大幅上涨，2022年Q3至2023年Q2急速回落，单质肥价格的大幅波动严重扰乱了复合肥经销商的采购节奏，行业整体库存低迷，给复合肥企业的销量和生产带来了严重的负面影响。 图7：新洋丰2020-2022年复合肥营业成本构成 复合肥中基础化肥是原材料，为化肥提供氮、磷、钾元素。受国际原油价格上涨、地区局部冲突、通货膨胀等多重因素影响，复合肥原材料氮磷钾等产品价格震荡上涨、持续走高，2021年至2022年中价格持续抬升，2022年下半年开始则随着原油、天然气等能源价格走弱短期内快速下跌，例如： 1）氮元素：合成氨价格指数自2021年初的约3000保持整体上涨趋势，2022年5月价格指数突破5000，涨幅约达60-70%。尿素价格自2021年初的1900元/吨以下涨至2022年5月的3200元/吨以上，涨幅约达60-70%。2022年下半年起，2022年7月合成氨和尿素价格明显跌落。 图8：2021年以来我国合成氨价格指数 图9：2021年以来我国尿素、氯化铵现货价格（元/吨） 2）磷元素：2021年起新能源汽车补贴政策拉动磷酸铁锂电池市场高速增长，加之国内磷矿石供给量受限，带动磷矿石市场价格持续上涨，自2021年初的约400元/吨上涨至2022年8月的1000元/吨以上，价格翻倍。相应地，磷酸一铵价格自2021年初的不足2200元/吨上涨至2022年中的4700元/吨，价格翻倍。2022年下半年磷矿价格企稳止涨，2023年4月开始有所下滑；磷酸一铵价格下滑自2022年8月开始急速下滑。 此外，作为磷酸一铵主要原材料的硫磺，价格也出现同样的大幅波动情况。2022年年初开始国内硫磺价格整体迅速上涨，2022年5月达到每吨4000元以上，2022年6月之后国内硫磺价格急速回落，2022年7月底价格降至930元/吨。 图10：2021年以来我国磷矿石价格（元/吨） 图11：2021年以来我国磷酸一铵和磷酸二铵的现货价格（元/吨） 图12：我国硫磺的现货价格（元/吨） 3）国内钾肥需求量大，对进口有一定依赖性，受国际钾肥市场影响，2021年至2022年上半年钾肥价格飙升，随着进口量抬升，导致国内市场供过于求，钾肥价格逐渐回落趋稳。 图13：我国钾肥的现货价格（元/吨） 2022年下半年单质肥价格的大幅下跌时期，经销商备货谨慎，行业整体以消化库存为主。 受此影响，公司自去年2022下半年开始至2023上半年，归母净利润水平相比此前相对低迷。 图14：新洋丰近4个季度归母净利润对比（亿元） 2.2.原材料价格企稳！看好2023下半年公司磷复肥销量！ 截至2023年年中，磷酸一铵、复合肥、合成氨、硫磺、钾肥等公司主要产品及原材料的价格从最高点调整回撤50%以上，均已调整至2020年大涨前的水平，单质肥价格已经趋稳！ 我们认为，在2023年秋肥旺季，受经销商拿货积极性提升影响，公司复合肥销量有望增长明显！ 图15：2023年以来我国尿素和氯化铵的现货价格（元/吨） 图16：2023年以来我国磷酸一铵现货价格（元/吨） 图17：现货价(中间价):磷酸一铵(散装):FOB波罗的海（美元/吨） 图18：2023年以来我国钾肥的现货价格（元/吨） 图19：我国硫磺的现货价格（元/吨） 3.粮价持续景气，退林还耕政策加持，看好复合肥长期需求 3.1.粮价持续景气，拉动农资消费需求 粮价持续景气带动复合肥消费需求。2020年初开始玉米和大豆价格持续走高，2022年小麦价格攀升，2023年以来，大豆、玉米、小麦等价格总体依然保持近些年相对高位。粮价景气拉动农户种植意愿，带动复合肥的采购需求。 图20：我国主要农产品现货平均价格情况（元/吨） 3.2.复垦复耕政策推动，土地流转推动需求提升，抬升复合肥施用量 近年来我国部分地区出现耕地“非粮化”和压减粮食生产的倾向。国家高度重视粮食生产和安全问题，严守18亿亩的耕地红线，推动复垦复耕，以稳定国内粮食生产来应对国际形势变化带来的不确定性。国务院办公厅在2020年9月10日发布《关于坚决制止耕地“非农化”行为的通知》，明确指出严禁违规占用耕地