瑞幸咖啡(LKNCY.US)更新報告 買入2023年8月8日 門店 但玉翠 +852-25321539 Tracy.dan@firstshanghai.com.hk 規模突破一萬家,公司業績超預期 FY2023Q2業績概覽:FY2023Q2公司總淨收入62.01億元/同比+88%;其中自營門店收入44.96億元,同比增長85.2%,加盟店業務收入14.86億元,同比增長91.1%。GAAP經營淨利潤11.73億元,經營淨利潤率為18.9%,GAAP淨利潤9.99億元,淨利率16.1%。 行業 餐飲行業 股價 29.55美元 目標價 44.5美元 (+50.6%) 股票代碼 LKNCY.US 已發行股本 25.8億股 市值 81.5億美元 52周高/低 33.43/11.80美元 每股淨資產 2.25元 主要股東 大鉦資本(33%) 門店規模突破一萬家,預期擴張速度將會持續:公司在二季度末的門店總數為10,836家,受競爭對手影響,公司門店擴張明顯提速,淨新開門店數1,485家,含5家新加坡門店,總門店數量環比增長15.9%。門店中自營店為7,188家,增長878家,聯營門店為3,648家,增長607家。公司5月底開啟了帶店加盟的模式,有望説明公司在下沉市場鋪設更多的優質點位,為下沉市場帶去公司優質的咖啡產品。伴隨高線城市門店的持續加密及下沉市場的逐步擴展,我們預期公司今年年底有望達到1.3萬家門店,並且開店速度得以保持,進一步擠佔茶飲的市場空間,短期不會達到門店天花板。 9.9元飲品活動帶動銷量暴增,優惠活動時間至少持續兩年:受到夏季飲品旺季及公司9.9元飲品活動的影響(四月開啟與競爭對手較近門店開啟每天9.9元飲品活動以及六月開啟所有門店每週一杯9.9元飲品活動),二季度公司的活躍用戶數大幅度提升至4,310萬人,同比增長107.9%。6月交易使用者創紀錄突破5,000萬。雖然9.9元飲品活動拉低了客單價水準,但我們估算六月初直營店單店日均商品銷售量大幅度提高至550單左右,帶動Q2同店銷售增長率達到20.8%。此外,公司在業績會上表示每週一杯9.9元飲品活動受到消費者的支持,該活動將至少將持續兩年時間。這將有助於公司進一步提高瑞幸品牌的滲透率及消費者的複購率。 成本費用控制合理,門店經營利潤率創新高:公司Q2門店運營成本(房租/人力/水電)控制較好,占直營店總收入的24.4%,同比-2.1pct,經營杠杆凸顯。由於 9.9元飲品活動為到店自提,外賣占比降低,運費成本占直營店收入比重同比-1.2pct。因此,自營店的經營利潤率達到29.1%,同比+0.7pcts。此外,公司的管理費用率為6.9%,同比-3.5pct;銷售費用率為4.9%,同比+1pct;展現了較強的成本費用管控能力。 目標價44.5美元,維持買入評級:我們堅定看好中國的現磨咖啡行業長期發展,雖然競爭對手利用短期高速擴店及低價產品對現磨咖啡市場產生了一定衝擊,但公司在Q2依然取得了良好的經營及財務資料表現,展現了深厚的護城河。上調23年 /24年/25年預測淨利潤為34.7億/46.0億/61.0億元人民幣,上調目標價為44.5美元,對應23年25xPE,維持買入評級。 風險提示:開店計畫不及預期,下沉市場表現不及預期 盈利摘要股價表現 收入(人民币-百万元)变动(%) 归母净利润(人民币-百万元)变动(%) 2021A2022A2023E2024E2025E 35 30 25 20 15 10 5 0 2022/8/8 2022/11/8 2023/2/8 2023/5/8 7,96513,29324,02633,15740,159 97.5%66.9%80.7%38.0%21.1% 6864193,4374,5966,109 7.6%-39.0%720.9%33.7%32.9% 每股盈利(人民币-元) 0.29 0.20 1.39 1.86 2.47 变动(%) na -31.0% 595.0% 33.7% 32.9% 每股ADS收益(美元-元)市盈率@29.55美元/ADS 0.30.31.782.43.2 90.0117.816.612.49.3 來源:公司資料,第一上海來源:彭博 第一上海證券有限公司www.mystockhk.com 圖表1:瑞幸門店數量變化 資料來源:公司公告,第一上海整理 圖表2:瑞幸自營門店同店銷售增長率圖表3:瑞幸月活躍用戶數(千人) 資料來源:公司公告,第一上海整理資料來源:公司公告,第一上海整理 圖表4:瑞幸自營門店經營利潤率圖表5:外賣配送成本占總收入比率 0.0% Q121Q221Q321Q421Q122Q222Q322Q422Q123Q223 ‐2.0% ‐4.0% ‐6.0% ‐8.0% ‐10.0%‐11.8%‐11.5% ‐12.0% ‐11.8% ‐11.3% ‐12.5% ‐13.8% ‐13.3% ‐13.3% ‐12.8% ‐14.4% ‐14.0% ‐16.0% 資料來源:公司公告,第一上海整理資料來源:公司公告,第一上海整理 <百万人民币>,财务年度截至<十二月><百万人民币>,财务年度截至<十二月> 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入 7,965 13,293 24,026 33,157 40,159 增长率(%) 产品销售收入 6,659 10,224 17,996 24,149 28,614 收入 97% 67% 81% 38% 21% 合作商店收入 1,306 3,069 6,030 9,007 11,545 税前利润 na 119% 278% 35% 33% 材料成本 ‐3,199 ‐5,179 ‐9,756 ‐14,101 ‐16,995 归属股东利润 na ‐39% 721% 34% 33% 店铺租金 ‐678 ‐900 ‐1,335 ‐1,789 ‐2,153 人员工资 ‐1,147 ‐1,586 ‐2,420 ‐3,211 ‐3,826 成本分析(%) 水电及其他成本 ‐212 ‐343 ‐630 ‐853 ‐1,037 综合毛利率 60% 61% 59% 57% 58% 折旧和摊销费用 ‐465 ‐392 ‐531 ‐716 ‐847 员工成本占比 ‐14% ‐12% ‐10% ‐10% ‐10% 运费 ‐820 ‐1,373 ‐2,173 ‐3,160 ‐3,964 租金及管理费占比 ‐9% ‐7% ‐6% ‐5% ‐5% 销售和营销费用 ‐337 ‐570 ‐1,141 ‐1,474 ‐1,625 水电及其他成本 ‐3% ‐3% ‐3% ‐3% ‐3% 一般及行政开支 ‐1,270 ‐1,460 ‐1,669 ‐1,975 ‐2,072 折旧及摊销费用 ‐6% ‐3% ‐2% ‐2% ‐2% 其他成本及费用 ‐377 ‐333 ‐65 ‐55 ‐49 销售费用率 ‐4% ‐4% ‐5% ‐4% ‐4% 经营利润/亏损 ‐539 1,156 4,165 5,596 7,405 行政费用率 ‐16% ‐11% ‐7% ‐6% ‐5% 财务收入 102 85 91 149 232 净利润率 8.6% 3.1% 14.3% 13.9% 15.2% 财务费用 ‐35 ‐23 ‐ ‐ ‐ 回报率(%) 其他 987 ‐91 ‐ ‐ ‐ ROA 5.6% 4.0% 23.0% 22.6% 22.5% 税前利润 515 1,127 4,256 5,745 7,637 ROE 18.9% 8.3% 40.5% 35.1% 31.8% 税项 64 ‐639 ‐819 ‐1,149 ‐1,527 派息率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 归属股东利润 686 419 3,437 4,596 6,109 偿付能力 少数股东利润 0 ‐ ‐ ‐ ‐ 流动比率(倍) 2.13 1.36 1.72 2.24 2.90 每股盈利(元) 0.29 0.20 1.39 1.86 2.47 资产负债率 58.2% 36.8% 32.8% 28.0% 23.5% 资产负债表 现金流量表 <百万人民币>,财务年度截至<十二月><百万人民币>,财务年度截至<十二月> 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产 12,312 10,480 14,971 20,367 27,142 净利润 579 488 3,437 4,596 6,109 物业,厂房及设备 1,805 1,867 1,961 2,059 2,162 折旧及摊销 465 392 373 392 412 使用权资产 1,238 2,004 2,962 3,662 4,222 营运资金变动 ‐241 ‐410 ‐812 ‐645 ‐488 递延税项 703 208 208 208 208 其他调整 ‐680 ‐450 ‐ ‐ ‐ 其他 183 363 363 363 363 经营活动现金流 123 20 2,998 4,343 6,033 非流动资产 3,929 4,443 5,494 6,292 6,955 存货 593 1,206 1,986 2,589 3,027 应收账款 39 59 65 71 78 购买固定资产 ‐173 ‐782 ‐467 ‐490 ‐515 货币资金 6,478 3,534 6,066 9,919 15,437 其他投资活动 174 ‐16 ‐ ‐ ‐ 其他 1,273.8 1,237.5 1,360.5 1,495.7 1,644.5 投资活动现金流 0 ‐798 ‐467 ‐490 ‐515 流动资产 8,383 6,037 9,477 14,075 20,187 租赁负债 575 1,024 1,503 1,853 2,133 非流动负债 575 1,024 1,503 1,853 2,133 应付账款 294 441 463 487 511 股本增加 1,515 63 ‐ ‐ ‐ 应计费用及其他负 1,322 1,375 1,444 1,516 1,592 股本减少 ‐ ‐2,340 ‐ ‐ ‐ 递延收入 96 97 102 107 113 其他 ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 经营租赁负债 1,238 2,004 2,962 3,662 4,222 融资活动现金流 1,515 ‐2,276 ‐ ‐ ‐ 其他 4,282 34 34 34 34 流动负债 6,592 2,829 3,403 3,854 4,239 总负债 7,167 3,853 4,906 5,707 6,372 汇率变动 ‐22 77 ‐ ‐ ‐ 现金变动 1,616 ‐2,977 2,532 3,853 5,518 负债及股东权益总 12,312 10,480 14,971 20,367 27,142 初期现金 4,939 6,555 3,578 6,110 9,962 归属股东权益 3,631 5,049 8,487 13,082 19,192 末期现金 6,555 3,578 6,110 9,962 15,481 附錄1:主要財務報表 损益表财务分析 資料來源:公司資料,第一上海預測 第一上海證券有限公司 香港中環德輔道中71號 永安集團大廈19樓 電話:(852)2522-2101 傳真:(852)2810-6789 本報告由第一上海證券有限公司(“第一上海”)編制,僅供機構投資者一般審閱。未經第一上海事先明確書面許可,就本報告之任何材料、內容或印本,不得以任何方式複製、摘錄、引用、更改、轉移、傳輸或分發給任何其他人。本報告所載的資料、工具及材料只提供給閣下作參考之用,並非作為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據,或就其作出要約或要約邀請,也不構成投資建議。閣