2023半年报点评：业绩受行业拖累下滑，高股息、成长优势犹存

2023年8月9日 公司研究 业绩受行业拖累下滑，高股息、成长优势犹存 ——山西焦煤（000983.SZ）2023年半年报点评 要点 事件：8月7日，公司发布了2023年半年报，公司2023年上半年实现营业收 入275.6亿元，同比-15.7%（按可比口径），归母净利润45.2亿元，同比-29.4% （按可比口径），扣非净利润45.5亿元，同比-19.9%。 二季度焦煤价格中枢下移，公司盈利同环比均有所下滑。2023年Q2山西主焦煤现货季度均价环比-29.7%，同比-45.3%，在此背景下，公司Q2营业收入128.1亿元，环比-13.2%，同比-25.1%（按可比口径），扣非净利润20.6亿元，环比 -17.5%，同比-25.3%（按可比口径）。公司煤炭销售以长协为主，占比超过80%，有助于稳定公司盈利（Q2焦煤长协季度均价环比-8.1%，同比-9.9%）。 当前焦煤价格较6月低点累计已反弹37.9%。2023年4-6月，在进口煤数量持续高位、港口及电厂煤炭库存高企的背景下，秦皇岛港口动力煤现货价格（5500大卡）出现明显下跌，焦煤价格亦跟随下跌（由于部分煤种可以两用，焦煤、动力煤价格关联度较强），此后随着进口数量回落、水电出力不及预期、地产宽松预期加强，动力煤、焦煤价格均出现反弹，截至8月7日，山西吕梁主焦煤市 场价已重回4月初水平，较6月低点累计反弹37.9%。 公司高分红、高股息价值凸显。公司2023年6月21日完成分红派息，每10 股含税派息12元，以8月7日收盘价（8.74元/股）计，股息率为13.7%（按 增发后股本计算）。公司合计分红68.1亿元，分红率为63.5%，已连续两年分红率维持在60%以上（2021年为78.7%），高分红、高股息价值凸显。 资产注入实现产量外延增长仍然值得期待。公司2020年完成焦煤集团水峪煤业、腾晖煤业的收购，2022年底完成华晋焦煤的收购，两次收购完成后公司权益产能由2796万吨提升至3770万吨；焦煤集团规划产能2.48亿吨，除山煤国际 （3660万吨）、山西焦煤股份公司（4890万吨）外有超1.6亿吨产能存在注入可能，截至2023年Q1，焦煤集团资产证券化率仅31%（按相关上市公司总资产/集团总资产计算），而山西省对省属国企资产证券化率的目标是80%，我们认为公司通过收购集团资产进行外延扩张概率较大。 持”评级。 % 1M 3M 1Y 相对 -6.90 -15.84 -20.98 风险提示：钢材需求大幅回落；焦煤进口超预期增长。 绝对 -3.10 -6.95 -15.04 公司盈利预测与估值简表 资料来源：Wind 盈利预测、估值与评级：考虑到当前焦煤价格中枢有所下移，我们下调23-25年归母净利润预测33%、27%、27%至81.2、93.4、94.7亿元，对应EPS分别为1.43、1.65、1.67元，对应ROE分别为19.5%、20.0%、18.4%，当前股价对应23年PE处于历史低位水平，且公司未来仍有资产注入的预期，维持“增 增持（维持） 当前价：8.74元 作者分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：戴默 执业证书编号：S0930522100001 021-52523812 modai@ebscn.com 联系人：蒋山 jiangshan@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)56.77 总市值(亿元)：496.18 一年最低/最高(元)：8.45/13.91近3月换手率：35.93% 股价相对走势 23% 12% 0% -11% -22% 07/2209/2212/2204/23 山西焦煤沪深300 收益表现 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 45,28565,18355,90457,96059,042 相关研报 营业收入增长率34.2%43.9%-14.2%3.7%1.9% 煤价高企带动业绩高增，收购落地产量增长可期 ——山西焦煤（000983.SZ）2022年报及2023 净利润（百万元） 4,166 10,722 8,122 9,344 9,466 一季报点评（2023-04-25） 净利润增长率 112.9% 157.4% -24.2% 15.0% 1.3% EPS（元） 1.02 2.62 1.43 1.65 1.67 ROE（归属母公司)（摊薄） 18.5% 32.5% 19.5% 20.0% 18.4% P/E 8.6 3.3 6.1 5.3 5.2 P/B 1.6 1.1 1.2 1.1 1.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-07，注：2021-2022年总股本为40.97亿股，2023年增发后总股本增加至56.77亿股 图1：5月以来海内外焦煤价差处于中高位水平（元/吨）图2：公司煤炭平均销售单价与焦煤现货、长协价格（元/吨） 资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023年8月7日资料来源：公司公告，光大证券研究所，截至2023年H1，注：假设2023年上半年原煤 产量为2022年全年的1/2 图3：公司单季归母净利润（亿元）图4：公司原煤产量（万吨） 资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023年Q2资料来源：Wind，光大证券研究所，注：2022年产量增长主要由于华晋焦煤并表 图5：山西吕梁主焦煤市场价（元/吨）图6：中价新华焦煤长协及现货指数（元/吨） 资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023年8月7日资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023Q2 表1：公司单季度关键财务指标（亿元） 单位：亿元 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 主营业务收入 132.78 144.35 134.66 240.05 147.52 128.08 同比增长率 43% 45% 29% 54% 11% -11% 毛利 52.84 62.74 53.77 105.72 60.64 52.85 毛利率 39.79% 43.46% 39.93% 44.04% 41.10% 41.27% 销售费用 0.93 0.01 0.56 2.64 0.89 0.41 财务费用 1.86 1.49 1.80 6.41 2.16 1.81 管理费用 6.44 6.01 8.19 14.79 7.93 7.99 研发费用 0.48 2.47 2.14 7.14 0.82 3.47 期间费用率 7.31% 6.92% 9.42% 12.91% 8.00% 10.68% 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 -2.70 0.00 0.00 投资净收益 0.00 0.85 1.70 0.92 0.68 0.67 营业外收入 0.21 0.04 (0.01) 1.13 0.02 0.02 营业外支出 0.05 0.17 0.10 1.09 0.23 0.28 税前利润 37.08 46.38 36.34 60.24 41.71 32.97 归属母公司净利润 24.56 32.38 26.03 24.25 24.70 20.47 净利率 18.50% 22.43% 19.33% 10.10% 16.74% 15.98% 同比增长率 170% 213% 112% 145% 1% -37% 扣非净利润 24.39 32.34 26.06 10.56 24.92 20.55 期末净资产 289 326 322 431 466 468 年化ROE 34.00% 39.70% 32.36% 22.52% 21.21% 17.49% 带息负债 145.3 133.4 126.5 138.7 133.0 117.5 货币资金 89.1 100.3 82.8 175.9 201.9 191.8 资产负债率 60.76% 55.29% 54.39% 54.99% 52.69% 52.06% 资料来源：Wind，光大证券研究所 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 45,285 65,183 55,904 57,960 59,042 总资产 70,498 95,738 100,408 108,425 115,977 营业成本 31,813 37,677 32,761 33,547 34,270 货币资金 6,884 17,591 13,976 14,490 14,760 折旧和摊销 3,110 3,861 3,488 3,756 4,090 交易性金融资产 0 0 0 0 0 税金及附加 2,294 3,385 2,348 2,434 2,480 应收账款 1,519 3,684 2,189 1,513 1,541 销售费用 284 415 356 369 376 应收票据 293 1 1,677 1,739 1,771 管理费用 2,595 3,543 3,354 2,898 2,952 其他应收款（合计） 213 254 224 232 236 研发费用 609 1,223 1,049 1,087 1,108 存货 3,660 2,192 3,929 4,023 4,110 财务费用 939 1,156 991 1,028 1,047 其他流动资产 2,792 2,854 2,622 2,673 2,701 投资收益 361 347 300 300 300 流动资产合计 15,544 26,847 25,271 26,012 26,490 营业利润 7,205 18,008 15,244 16,990 17,164 其他权益工具 216 446 446 446 446 利润总额 7,029 18,004 15,174 16,920 17,094 长期股权投资 3,575 3,687 3,686 3,686 3,686 所得税 2,376 4,770 4,552 5,076 5,128 固定资产 34,063 37,736 36,376 35,671 35,008 净利润 4,652 13,234 10,622 11,844 11,966 在建工程 2,810 3,279 5,133 5,425 5,643 少数股东损益 487 2,512 2,500 2,500 2,500 无形资产 12,200 21,664 27,171 34,548 41,777 归属母公司净利润 4,166 10,722 8,122 9,344 9,466 商誉 593 766 616 616 616 EPS(元) 1.02 2.62 1.43 1.65 1.67 其他非流动资产 230 135 135 135 135 非流动资产合计 54,954 68,891 75,136 82,413 89,487 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总负债 44,508 52,651 46,135 46,558 46,882 经营活动现金流 11,008 16,915 9,866 15,692 17,140 短期借款 1,875 1,726 1,997 2,809 2,480 净利润4,16610,7228,1229,3449,466 应付账款13,58413,29511,46611,74111,994 折旧摊销 3,110 3,861 3,470 3,682 3,926 应付票据 2,146 1,507 2,293 2,348 2,399 净营运资金增加 3,086 3,869 2,514 1,142 -231 预收账款 0 0 0 0 0 其他 645 -1,536 -4,240 1,525 3,979 其他流动负债 24