国内先进的光电子核心芯片供应商，无源有源齐发力

国内先进的光电子核心芯片供应商 公司于2010年成立，聚焦光通信行业，主营业务覆盖光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三大板块。针对光通信行业核心的芯片环节，公司拥有无源芯片和有源芯片两大研发平台，系统建立了覆盖芯片设计、晶圆制造、芯片加工、封装测试的IDM全流程业务体系。光芯片及器件产品是公司核心业务，包括PLC分路器芯片系列产品、AWG芯片系列产品、DFB激光器芯片系列产品、光纤连接器、隔离器和平行光组件系列产品，其中已成功实现了PLC分路器芯片和AWG芯片的国产化和进口替代。 2020年公司在科创板上市后，营收持续增长，收入规模在2020年超过6亿元，且归母净利润由亏损转向盈利。2022年在全球数据中心建设及接入网市场需求持续加速的推动下，22年实现营业收入9.03亿元，同比增长10%；实现归属于上市公司股东的净利润6429万元，同比增长28%。 无源芯片：PLC芯片龙头，数通AWG领先 1）PLC芯片领域中，公司在2016年便成为全球市占率第一，随着国内FTTH渗透率饱和，近年收入稳定，未来有望受益FTTR带动；2）AWG芯片系列产品是公司最重要的光芯片收入来源，占光芯片及器件收入的约一半，并在数通CWDM、电信DWDM中均有应用，在数通市场公司是少数已经进入Intel、索尔思、华工正源等主流数据中心模块的供应厂商，有望直接受益高速光模块的快速增长，目前收入中200G/400G AWG产品增幅明显，800G正在客户送样中。 有源芯片：收入持续增长，EML产品已立项 2015年公司启动DFB激光器芯片的研发，目前已建立外延、光栅、刻蚀、镀膜等完成工艺产线，已推出2.5G DFB、10G DFB、25G DFB、CW激光器芯片等产品，公司DFB激光器芯片收入持续增长，22年已到达到4600万元。对于难度更高的50G EML产品，公司已立项，而针对新场景的激光雷达、传感、卫通窄线宽激光器，公司也有相应储备。 盈利预测及投资建议 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6609万元、9141万元、1.18亿元，分别同比增长3%、38%、29%，对应2023-2025年市盈率分别为99倍、72倍、56倍。我们认为公司深耕无源和有源光芯片，特别是在AWG、PLC等方面具备领先优势，同时DFB激光器芯片收入规模逐年扩大、难度高的EML也在立项研发，未来前景值得期待。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：技术升级迭代风险；研发失败风险；关键技术人才流失风险； 下半年光芯片需求未能恢复；测算具有一定主观性。 财务数据和估值 1.国内先进的光电子核心芯片供应商 公司聚焦光通信行业，主营业务覆盖光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三大板块。针对光通信行业核心的芯片环节，公司系统建立了覆盖芯片设计、晶圆制造、芯片加工、封装测试的IDM全流程业务体系。同时，针对光通信行业应用场景多元化、复杂化的发展趋势，公司凭借在室内光缆领域的多年业务积累，持续整合在“光纤连接器—室内光缆—线缆材料”方面的协同优势。 1.1.发展历程 2010年公司成立，与中科院半导体所开展院企合作。2012年，公司PLC分路器芯片研制成功后开始逐步批量供货。2016年，公司DWDM AWG芯片研制成功，逐步开展市场推广。2017年，公司成功研制数据中心AWG芯片，收购杰科公司整合室内光缆及线缆材料业务，并设立美国子公司，加大海外市场推广。2018年，2.5G、10G、大功率CW DFB激光器芯片研制成功，5G网络循环型AWG芯片研制成功，同年，公司收购和光同诚，拓展光纤连接器业务。2019年，工业及商业温度25G DFB立项，公司将从“无源+有源”逐步走向光电集成。2020年，公司在科创板上市。2021年，DFB激光器芯片出货量突破1000万颗，成功开发出光纤到房间（FTTR）非均分光分路器芯片。2022年，公司获批河南省创新龙头企业、河南省光子集成芯片中试基地。 图1：公司发展历程 1.2.实控人稳定，院企合作提高创新能力 公司第一大股东为河南仕佳信息技术有限公司（曾用名：郑州仕佳），持股比例22.37%； 第二大股东为葛海泉，直接持有公司股权6.66%，通过持有河南仕佳40.38%的股份间接控制公司9.03%股权，为公司实际控制人。中科院半导体所持有公司2.16%的股份。 图2：公司股权结构（截止2023年一季度） 自2010年以来，公司与中科院半导体所保持长期良好的院企合作研发关系，中科院半导体所既是公司股东，也向公司派出多名专家顾问，长期稳定向公司提供技术支持，加快公司的研发进展。 表1：与中科院半导体所的合作情况 仕佳光子拥有7家控股子公司和三家孙公司。2017年，为解决同业竞争、减少关联交易，仕佳光子发行股份收购河南杰科。2018年，公司收购和光同诚（主要产品：常规光纤连接器、多芯束连接器、数据中心AWG器件封装等；主要客户：AOI等国外知名客户），拓展光纤连接器业务。 表2：控股子公司、孙公司2022年营收与净利润（万元） 1.3.管理层稳定 主要管理层在公司任职时间超过十年，保持稳定，且管理层行业经验丰富，有利于制定和执行公司战略规划。另外公司对高管、业务骨干、中科院专家顾问实行股权激励，提高技术团队的忠诚度和稳定性，让员工与公司分享利润、共担风险，有助于提升员工劳动积极性，勤勉尽责地为公司的长期发展服务，对公司经营有利。 表3：管理层情况 1.4.位于产业链上游，营收利润稳步增长 公司所属行业为光通信行业。光通信行业包括基础构件（光芯片、光器件/光模块、光纤光缆）和设备集成，是典型的技术密集型、人才密集型、资金设备密集型产业。目前光通信主要应用市场为电信市场、数据中心市场，其中：电信市场主要应用于骨干网、城域网、接入网以及无线基站；数据中心市场主要应用于数据中心内部互联以及数据中心互联。光芯片处于光通信产业链的核心位置，技术要求高，工艺流程复杂，存在研发周期长、投入大、风险高等特点，具有较高的进入壁垒，占据了产业链的价值制高点。 图3：光通信产业链 公司位于光通信行业的产业链上游，主要产品包括光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三大类。光芯片及器件产品包括PLC分路器芯片系列产品、AWG芯片系列产品、DFB激光器芯片系列产品、光纤连接器、隔离器和平行光组件系列产品。 图4：光通信产业细分产品 公司紧紧围绕光纤接入网、数据中心及5G建设等应用领域，已形成良好的产品布局和核心技术积累，在PLC分路器芯片、AWG芯片以及DFB激光器芯片方面已形成明显突破。 表4：公司主要产品 图5：公司主要产品应用场景 在全球接入网市场及数据中心建设需求持续加速的推动下，促进研发成果转化，加大市场开拓力度，公司营业收入和归母净利润都保持稳定增长。2020年公司在科创板上市后，营收增速提升，收入规模在2020年超过6亿元，且归母净利润由亏损转向盈利。2022年在全球数据中心建设及接入网市场需求持续加速的推动下，22年实现营业总收入9.03亿元，同比增长11%；实现归属于上市公司股东的净利润6429万元，同比增长28%。2023年一季度受宏观环境、行业发展等因素影响，光芯片及器件、室内光缆、线缆材料市场需求有所下降，公司营业收入1.49亿元，同比减少24%，并且出现亏损。 图6：2017年-2023年一季度营业收入（百万元）及同比增速 图7：2017年-2023年一季度归母净利润（百万元） 公司的主营业务包括光芯片和器件、室内光缆和线缆材料三类业务。2022年主营业务收入8.83亿元，占比97.8%，其它业务收入2028万元，占比2.2%。主营收入中，光芯片及器件产品收入4.4亿元，同比增长21%；室内光缆产品收入2.2亿元，同比减少0.5%；线缆材料产品收入2.24亿元，同比增长3.1%。光芯片及器件业务自2019年开始营收占比大幅提升，是公司2020年之后总体营收大幅增长的主要原因之一，2022年光芯片及器件业务收入占比49%、毛利占比约70%，从光芯片及器件的细分产品收入占比来看，PLC分路器芯片系列产品与AWG芯片系列产品是该细分领域主要收入来源。 图8：2017年-2022年收入构成（分业务，百万元） 图9：2022年收入构成 从毛利率水平看，公司2019-2022年综合毛利率稳定在25%左右的水平。其中，光芯片及器件的毛利率最高，并且每年毛利率也稳定在35%-38%之间，因此光芯片及器件不仅仅是公司主要营收来源，也是主要的利润来源。室内光缆与线缆材料的毛利率较低。 图10：2017-2022年分业务毛利率 分地区来看，2019年公司海外业务收入占比大幅提升，近三年海外占比超过20%，2022年公司海外收入2.56亿元，占比29%。海外业务毛利率远高于中国大陆业务，盈利空间大，近年海外收入的持续增长，也带动了公司盈利的不断提升。 图11：2017年-2022年收入构成（分地区，百万元） 图12：2017-2022年分地区毛利率 1.5.研发投入不断提高，创新能力领先 公司秉承“以芯为本”的理念，保持对光芯片及器件的持续研发投入，不断强化技术创新、掌握自主芯片的核心技术。2022年研发支出8035万元，占营业收入8.9%，若剔除线缆材料及室内光缆业务，研发支出占收入比达17.5%。经过多年的研发和产业化积累，针对光通信行业核心的芯片环节，公司系统建立了覆盖芯片设计、晶圆制造、芯片加工、封装测试的IDM全流程业务体系。 图13：2017-2022年研发支出（百万元）及研发支出占比 22年底公司研发人员有259人，大部分集中在无源芯片和有源芯片两大研发平台。无源平台2010年引进，目前部分设计和全部的产业化都由公司自主培养的研发人员完成；有源平台2016年引进，目前由中科院专家及招聘的科研人员共同研发。2017年，公司的光网络用光分路器芯片及阵列波导光栅芯片关键技术及产业化项目获国家科学技术进步奖二等奖；2020年度，无源光分路器被工业和信息化部、中国工业经济联合会认定为单项冠军产品；2022年，公司被评为河南省创新龙头企业、河南省光子集成芯片中试基地、河南省专利奖二等奖；2022年公司新增专利申请47项，新增获得授权专利数量40项，截至2022年底，累计获得各类知识产权251项。公司在研产品共18项。 表5：公司在研项目情况（截止2022年底） 2.PLC分路器及芯片：FTTx拉动产品需求，公司市场地位领先 PLC分路器主要用来实现相同波长信号的分路与合路，应用于光纤到户建设，是光纤到户（FTTH）网络重要组成部分。基于平面光路技术，分路器可以实现将一根光纤中传输的光信号按照既定的比例分配给两根或多根光纤，或者将多根光纤中传输的光信号合成到一根光纤中，即实现光信号传输的耦合、分支、分配。 图14：PLC芯片系列产品应用场景 2.1.全球宽带建设持续推进，国内FTTR市场逐步打开 全光千兆网络发展将全面提速。（来源中国信息通信研究院）1)主要光纤国家将逐步迈向千兆社会。欧洲、北美、东亚等主流市场电信运营商将千兆网络作为差异化竞争的重要手段，全球千兆网络覆盖人口比例持续提升。根据Omdia预测，到2025年，全球将有超过1.87亿千兆固定宽带用户，占所有固定宽带用户的16%。中国、新加坡、韩国和瑞典等主要光纤国家将逐步走向千兆社会，成为千兆用户增长的主要市场。2）千兆光网将加速向家庭用户延伸部署。法国、英国、德国等欧洲国家大力推动光纤到楼和光纤到户部署，根据FTTH欧洲理事会预测，预计到2027年，光纤到楼和光纤到户网络将覆盖欧盟27国及英国约2亿户家庭。中国等光纤基础良好的国家将通过FTTR (光纤到房间)等业务形式推动千兆光网进一步向网络末梢推进。3）千兆光网进一步向垂直行业拓展。FTTO (光纤到办公室)、FTTM (光纤到机器)加速渗透到教育、医疗、能源交通等垂直行业。工业PON加速应用，在远程控制、监测监控、在线质检等高带宽、低时延要求场景加快