大宗商品配置周报：短期关注商品价格回调风险

期货研究报告|商品研究 短期关注商品价格回调风险 ——招商期货大宗商品配置周报 （2023年07月31日-2023年08月04日） •招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）颜正野（Z0018271） 马幼元（Z0018356） •联系电话：(+86)13686866941 •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn 2023年08月06日1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 整体逻辑：工业品价格来到压力位置，短期关注回调。 1.8月迎来了新驱动，扭转了5月份以来的股指弱而商品强的格局。在7月政治局会议之前，股票市场处于过度悲观的状态，本次会议在经济总体预期的大气候和资本市场制度的小气候上均给出了乐观的指引，因此对于股票市场是明显利多的。而对于商品市场而言，从中长期角度来看，政策组合拳的逐步推出无疑是可以引导经济恢复从而利多商品的；但短期来看，商品市场在连续上涨后面临调整，以下从宏观面、基本面两个角度来解读。 2.宏观面来看，美国财政赤字持续扩大支撑了商品需求，但近期惠誉下调美债评级引发了对于美国财政赤字是否可持续的担忧。事实上，美国自2022年下半年以来显著扩大赤字，加大基建投资、高技术产业投资，这对冲了联储加息的货币收缩，利多商品尤其是国际品种。但这样的赤字不可持续，明年利息支出就会占到财政赤字预算的一半，而今年的财政收入也由于资本利得税显著减少、高通胀引发税基下降等原因而整体回落。 3.基本面来看，商品价格已经来到压力位置。本轮走势强劲的纯碱、尿素等煤化工品种投机度显著放大后下行，基差大幅收窄，暗示逼仓或已告一段落；有色结构偏弱，螺纹华东现货贴水，工业品前期的上涨表现为收基差行情而非现货的强势带动；成本角度看，由于供给压缩及需求旺季等缘故，近期煤和油的成本支撑较强，但由于煤炭强力保供而不存在供需紧张的可能，而原油下半年整体看70-90美元，当下已到达了年内压力位，供给出现进一步收缩才会让价格继续突破上行。 4.2022年上半年以来，全球总需求由连续两年的上行转变为下行，商品板块整体呈现宽幅震荡。除非出现金融危机式的暴跌，即使8月出现回调，其幅度也难以超过今年4-5月。宏观角度的中国政策释放、美国加息终点临近、新兴国家需求增长，微观角度的低库存等都会再次给出回调后的多头介入机会。 板块逻辑： 1.有色：大政经格局巨变下长期推荐贵金属作为风险抵御的资产。锡、铜、铝等金属有长期供需矛盾，具备长期多头配置价值，锡由于供给瓶颈更为显著，已处于多头趋势中；铜、铝仍需等待多头介入时机，海外衰退交易时仍有回调风险。 2.黑色：整体宽幅震荡。铁水产量到达高位且粗钢平控预期加强，单边上铁矿、焦煤等继续偏空对待，可以关注炉料的正套，卷螺的反套，以及多钢矿比与多钢焦比。 3.能化：关注终端消费需求及原料对板块整体估值的影响。烯烃、芳烃大扩产使得利润微薄，而能化板块的绝对价格跟随原料端而上涨。原油供给受OPEC+减产影响，需求受北美出行旺季拉动，短期偏强，下周需要观察OPEC+执行减产情况和海外经济情况。由于工业需求较消费需求更弱，且原油的供给问题多于煤炭，可以继续关注多油化工空煤化工的机会。 4.农产品：生猪现货价格区间震荡，二育+压栏惜售，震荡偏强；油脂端，国际油脂因菜油季节性驱动整体转弱及马棕供需边际趋宽松施压，呈现阶段性走弱。国内市场品种分化，短期豆油表现最强，因收储预期及后期进口大豆到港明显减少，呈现Y91正套及YP扩；蛋白粕，美豆去天气风险升水回落，但进口大豆贴水偏强，成本端仍有支撑。后期单边跟随美豆天气市仍将反复。 风险提示： 金融系统恐慌，中美冲突升级。 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.长期：储备货币国家在通胀压力下不断加息，引发经济下行以及滞涨等危机，导致资产重新配置，建议多配贵金属。2.短期：通胀增速减慢，部分经济数据不及预期，市场憧憬美联储放缓加息。 4 基本金属 1.中长期：国内复苏预期和美联储降息预期下，供需基本面的紧张临界点逐渐逼近，中长期看好有色金属。2.短期：美债巨量发行美元指数走强，国内乐观预期摆动，金属内强外弱，短期高位整理。 3 黑色 原料 1.中长期：限产政策执行力度；钢材需求；厄尔尼诺现象下巴西发货或偏高；蒙煤进口大概率维持高位。 2.短期：钢材表需持续刷新历史新低压制市场情绪，但垒库速度符合季节性。钢厂利润小幅压缩但维持微利，原料补库意愿、能力皆有限；铁矿需求持续超预期，但目前铁水高位见顶；煤炭价格企稳，焦炭提涨第三轮落地，关注后续钢焦博弈。关注限产政策进一步发酵。 2 成材 1.中长期：限产政策执行力度；钢材产能充分，观测钢材需求是否真实触底、促内需政策细节。 2.短期：建材需求疲软、板材需求存在韧性。建材表需刷新历史新低，但整体钢材库存垒库速度基本符合季节性，建材弱平衡、板材强平衡的格局继续维持，矛盾有限。关注限产政策进一步发酵。 3 化工 油品 1.中长期:全球衰退下供需紧张有望逐渐缓解，但供给不确定性太高，低库存状态下任何供给扰动都容易造成油价脉冲式上行。2.短期:全球库存偏低，供应端减产继续延迟，叠加国内宏观情绪转暖，油价震荡偏强为主。 3 烯烃链 1.中期:远期仍处于扩产周期，逢高做空产业利润,以及逢低多塑料空PP。2.短期:产业链库存健康，基差偏弱，供需环比转弱，宏观政策利好，临近交割月，震荡为主，往上受制于进口窗口。 2 芳烃链 1.中期:远期仍处于扩产周期，逢高做空产业链利润，绝对价格看原油等成本端。2.短期:基差持稳，加工费偏低，需求受亚运会影响开工率有所下滑，盘面震荡为主(跟随成本波动)。 2 建材类 1.中长期:V供需双增，竣工端预期好转，产业利润将逐步修复:纯碱处于扩产周期，供需双增，逐步去利润为主，逢高做空。 2.短期:PVC库存去化，出口窗口打开导致出口放量，供需双增，短期震荡为主:玻璃库存下降，产销转好，供需持稳，近端震荡偏强为主:纯碱库存小幅去化，贴水缩窄，检修复产及新装置投产，短期震荡荡偏弱为主。 2 农产品 油脂 1.中长期：供需双增，震荡格局，后期核心关注厄尔尼诺天气对棕榈产量的影响。2.短期：国际油脂偏弱，交易菜系季节性压力，及马棕产量处于增产周期。而国内品种分化，豆油偏强，因收储预期。 3 养殖原料 1.中长期：阶段性核心在美豆产量博弈，8月处于天气市，短期去天气风险升水偏弱。美玉米远期增产预期，重心下移，国内供需矛盾不大，替代增加，国内价格重心下行。 2.短期：蛋白粕呈现近强远弱。现货偏强支撑近月，而远月跟随国际市场去天气风险升水，呈现正套格局。小麦替代优势仍达，美玉米低位，进 口到港逐步增加，稻谷拍卖溢价及北方大雨提振玉米价格，玉米短期偏强运行。 3 禽畜 1.中长期：生猪供应充裕，成本下移，期价区间震荡。鸡蛋产能逐步恢复，价格重心下移。2.短期：生猪供应压力略降，升学宴提振猪肉需求，震荡偏强；季节性需求旺季，震荡偏强。 1 备注：1.时间维度：短期（未来1周-1个月），中期（未来1个月-6个月），长期（未来6个月以上）。 2023/5/19 2023/5/26 2023/6/2 2023/6/9 2023/6/16 2023/6/21 2023/6/30 2023/7/7 2023/7/14 2023/7/21 2023/7/30 2023/8/4 1 黑色,2.09% 美元兑人民币,0.44% 黑色,2.53% 黑色,4.88% 创业板,5.93% 美元兑人民币,1.08% 黑色,1.05% 农产品,2.44% 能化,4.52% 黑色,1.21% 沪深300,4.47% 创业板,1.97% 2 创业板,1.16% 农产品,0.34% 有色,1.46% 农产品,1.73% 有色,3.51% 能化,0.42% 美元兑人民币,0.95% 能化,1.55% 黑色,4.27% 农产品,0.89% 能化,2.86% 中证500,1.41% 3 能化,1.07% 金融债,0.12% 中证1000,1.22% 有色,0.8% 农产品,3.31%农产品,0.22% 中证1000,0.82% 有色,1.26% 创业板,2.53% 美元兑人民币,0.65% 创业板,2.61% 中证1000,1.08% 4 美元兑人民币,1.05% 中债综合,0.12% 中证500,1.16% 美元兑人民币,0.69% 沪深300,3.3% 金融债,0.03% 农产品,0.65% 金融债,0.15% 有色,2.14%有色,0.5% 中证500,1.98% 沪深300,0.7% 5 中证1000,1.02% 信用债,0.09% 能化,0.85% 金融债,0.19% 中证1000,2.67% 信用债,-0.01% 金融债,0.2% 中债综合,0.12% 沪深300,1.92% 能化,0.3% 农产品,1.94%农产品,0.42% 6 有色,0.9% 中证1000,-0.85% 美元兑人民币,0.29% 中债综合,0.18% 中证500,2.3% 中债综合,-0.01% 创业板,0.14% 信用债,0.12% 中证500,1.16% 金融债,0.2% 有色,1.06% 美元兑人民币,0.22% 7 中证500,0.42%中证500,-1.34% 沪深300,0.28% 信用债,0.11% 黑色,2.23% 有色,-1.29% 中债综合,0.14% 美元兑人民币,-0.39% 中证1000,0.35% 中债综合,0.18% 中证1000,1% 有色,0.2% 8 沪深300,0.17% 有色,-1.59% 创业板,0.18% 能化,-0.05%能化,2.08% 中证1000,-1.81% 中证500,0.13% 沪深300,-0.44% 农产品,0.12% 信用债,0.1% 中债综合,0.01% 金融债,0.13% 9 信用债,0.05% 创业板,-2.16% 金融债,0.15% 沪深300,-0.65% 中债综合,0.1% 黑色,-2.23% 信用债,0.1% 中证500,-0.62% 中债综合,0.1% 中证500,-1.74% 信用债,0.01% 中债综合,0.1% 10 中债综合,0.01% 沪深300,-2.37% 中债综合,0.11% 中证500,-1.57% 信用债,0.05% 沪深300,-2.51% 能化,-0.21% 中证1000,-1.22% 信用债,0.1% 沪深300,-1.98% 金融债,-0.04% 信用债,0.08% 11 金融债,-0.01% 能化,-3.28% 信用债,0.1% 中证1000,-1.97% 金融债,0.02% 中证500,-2.56% 沪深300,-0.56% 黑色,-1.44% 金融债,0.04% 中证1000,-2.19% 黑色,-0.12% 能化,-0.28% 12 农产品,-0.31% 黑色,-4.78% 农产品,-1.01% 创业板,-4.04% 美元兑人民 币,-0.1% 创业板,-2.57% 有色,-2% 创业板,-2.07% 美元兑人民币,- 1.4% 创业板,-2.74% 美元兑人民币,-0.2% 黑色,-2.21% 12个子版块价格指数（2022年6月至今） 有色：工业金属价格指数有色：贵金属价格指数黑色：原料价格指数黑色：成材价格指数 能化：油品价格指数能化：烯烃链价格指数能化：芳烃链价格指数能化：建材价格指数 农产品：油脂价格指数农产品：养殖原料价格指数农产品：禽畜价格指数农产品：软商品水果价格指数 30 20 10 0 -10 -20 -30 品种涨跌幅情况（%） 涨幅前10品种过去一周过去一个月年初至今跌幅前10品 种 过去一周过去一个月年初至今 丁二烯橡胶指数13.39 13.39 13.39纯碱指数-10.18 6.