扎根就业铸就品牌，突破创新谋职教发展

扎根就业铸就品牌，突破创新谋职教发展 ——传智教育首次覆盖报告 核心观点 深耕IT培训领域，22年精细化经营的能力得到兑现。传智教育成立于2006年，公司核心业务为IT线下培训，借助优质的教学品牌逐步向学历体系渗透。2022年收入增长亮眼，实现收入8.03亿元（yoy+20.93%），需求复苏叠加公司降本增效归母净利润1.81亿元（yoy+135%），营业利润率达到24.8%，经营能力出众。 IT产业对人才需求高，课程形式决定适配人群。针对不同人群产品适配度有所差异，线上产品服务属性弱，更适合有经验的工程师主动学习，部分课程也更倾向多 短平快的产品，甚至部分产品为流量型产品，线上就业课程更多满足差异化需求。传智是以线下重服务的交付模式，针对二次就业和应届求职者就业能力改造，通过 半年集中式的教学和实践，以就业作为结果导向，在利基需求上实现稳定的盈利。 品牌上行遵从教育规律，自身产品迭代能力是关键。IT培训对课程迭代能力要求高，可以看到18年传智成功抓住微服务架构的变迁，快速实现大周期产品迭代，教 学项目适配中小企业数字化升级，同时在17年完成第一阶段的城市扩张（18-19年为公司增长小高峰，且主力课程反超同业，预计差距持续扩大）。23年适配云原生开发架构升级为SpringCloudAlibaba，行业内持续保持差异化的领先地位，疫情后有望在渗透新城市助力下修复成长性。大模型产品更多是服务层的能力，对软件服务构架影响较弱，反而会刺激相关大数据课程的需求。综合来看，产品基因扎根于 整体团队，能够在持续收获产业变迁的红利。 职业教育产教融合是大方向，公司积极探索布局方向。产教融合涉及多方主体，产业机构、培训机构、学校机构，诉求和能力存在明显差异。公司通过自营中职和高 职切入学历教育赛道，发挥现有IT培训教学经验的优势，有望在学历职业教育市场化早期阶段积累新经验，在职业培训之外获得第二增长点。 盈利预测与投资建议 公司办学口碑优异，产品竞争力强，就业率在疫情影响下依然维持在高位。我们预测公司23-25E收入为8.65/9.97/11.23亿元，归母净利润为1.87/2.19/2.53亿元，采用自由现金流估值方法，对应77.10亿市值，对应目标价19.16元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 业务扩大教学质量难以保持；行业竞争格局激化；IT人才需求减少 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)6648038659971,123 同比增长(%)3.8%20.9%7.8%15.2%12.6% 营业利润(百万元)76199197236277 同比增长(%)77.7%162.4%-1.4%19.8%17.4% 归属母公司净利润(百万元)77181187219253 同比增长(%)18.1%135.3%3.6%17.1%15.5% 每股收益（元）0.190.450.470.550.63 毛利率(%)48.8%57.7%55.8%56.0%56.2%净利率(%)11.6%22.5%21.6%22.0%22.6% 净资产收益率(%)7.4%14.2%13.0%13.2%13.3% 公司研究|首次报告传智教育003032.SZ 买入（首次） 股价（2023年08月03日）13.89元目标价格19.16元 行业传媒 52周最高价/最低价20.83/12.12元总股本/流通A股（万股）40,245/17,409A股市值（百万元）5,590国家/地区中国 报告发布日期2023年08月04日 1周1月3月12月 绝对表现1.53-4.98-5.43-0.57 相对表现-1.1-7.86-4.830.95沪深3002.632.88-0.6-1.52 证券分析师项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 证券分析师李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 证券分析师吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 证券分析师詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 市盈率 73.1 31.1 30.0 25.6 22.2 市净率 4.6 4.2 3.6 3.2 2.8 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1.十七年深耕IT培训，打造行业龙头品牌5 1.1聚焦IT教育培训，实现快速发展5 1.2股权结构集中清晰，管理层经验丰富6 1.3人员精兵强效，效率提升带来收入和利润双升7 2.IT培训仍为核心，优质供给打通产教需求9 2.1如何理解课程产品竞争力以及长周期的成长性？9 2.1.1课程交付模式重，就业导向重服务9 2.1.2适配产业真实需求，架构迭代追随时代9 2.1.3历史数据验证：优质产品保证公司全国复制11 2.2优质供给创造需求，就业率保证高品牌口碑12 2.2.1课程体系设置完善，授课方式灵活多元12 2.2.2师资选拔严格力量雄厚，课程研发迭代能力强14 2.2.3销售费用率由优于同业，就业导向鲜明15 2.3IT人才供需两旺，行业格局较为分散17 3.中高职处于市场化早期，民办存在差异化发展空间19 3.1制度保证下，民办中职有望补齐中职短板19 3.2学历板块路径清晰，完善中职高职学历建设20 3.2.1早期以专修学院形式与大学合作，积累办学经验20 3.2.2重点发力学历体系，筹建高职院校21 盈利预测与投资建议22 盈利预测22 投资建议23 风险提示24 图表目录 图1：传智教育发展大事记5 图2：传智教育业务类型5 图3：传智教育主营业务收入结构6 图4：股份支付费用测算（万元）7 图5：营业收入及增速7 图6：归母净利润及增速7 图7：公司毛利率趋势8 图8：成本中职工薪酬与租金占比8 图9：公司费用率情况8 图10：研发及销售人员薪酬（万元）8 图11：营业利润率8 图12：慕课网相关课程9 图13：传智JavaEEV13.0学习路线概览9 图14：2018年引入微服务架构10 图15：微服务架构的发展趋势10 图16：SpringCloudAlibaba在国内处于领先地位10 图17：SpringCloudAlibaba应用企业10 图18：大模型提供基础服务11 图19：17年收入呈现较高增速11 图20：传智教育区域布局11 图21：达内和传智JAVA课程收入对比（亿元）12 图22：公司课程收入结构14 图23：IT现场培训各模式营收占比14 图24：高级软件工程师课程14 图25：课研人员选拔体系15 图26：教学人员选拔体系15 图27：“五库模式”研发体系15 图28：传智教育出版书籍15 图29：传智教育营销模式16 图30：销售费用率同业对比（单位%）16 图31：传智教育就业率数据16 图32：传智教育就业服务16 图33：传智教育的学员学历结构（21年-23年2月）16 图34：传智教育的学员职业背景（21年-23年2月）16 图35：IT行业收入变化（亿元）17 图36：IT从业人数变化17 图37：2021城镇私营单位分行业就业人员年平均工资（元）17 图38：2021年毕业生期望行业分布17 图39：IT培训行业企业成立数量18 图40：民办中职学校占比19 图41：国内教育体系升学人数情况20 图42：中职学校数量和招生数量（左：所数，右：万人）20 图43：中等职业学校专任教师年龄结构占比20 图44：传智专修学院学费详情（元）21 图45：IT非学历高等教育收入变化（万元）21 图46：传智专修学院2017级毕业生就业情况21 图47：大同为重要试点城市22 表1：传智教育股权结构图（截至2023Q1）6 表2：激励解锁条件6 表3：短期现场培训课程表12 表4：各校区课程开设情况13 表5：行业主要公司对比（截止23年7月）18 表6：职业教育重要法律基础19 表7：宿迁传智互联网中等职业技术学校学费详情22 表8：盈利预测核心假设23 表9：估值参数23 表10：FCFF目标价敏感性分析24 1.十七年深耕IT培训，打造行业龙头品牌 1.1聚焦IT教育培训，实现快速发展 业务发展稳中求进，成功通过A股IPO上市。2006年，创始人张孝祥在北京创立传智播客品牌 （现全新升级为“传智教育”品牌），专注于IT教育培训领域。在过去十七年发展中，公司不断对产品和服务进行打磨升级，积极进行业务扩张布局，现已跃升为IT培训行业龙头。2021年1月12日，传智教育正式在深交所中小板挂牌上市，成为A股首家直接通过IPO上市的教育企业。 图1：传智教育发展大事记 数据来源：公司官网、东方证券研究所 拓宽业务领域，从单一走向多元并举。传智教育以IT短期培训起家，在对该核心业务深耕同时，也在积极拓展业务类型，构建多元化业务体系。目前已形成IT短期培训、学历高等教育、中等职业教育、少儿素质教育四大核心业务，并积极通过在线模式渗透更多人群，业务体现涵盖完整的职业教育全周期。 图2：传智教育业务类型 数据来源：招股说明书、公司官网、东方证券研究所 IT培训为业务重心，营收贡献超九成。IT培训为公司的核心业务，平均培训周期为半年。具体包含为以“黑马程序员”的现场培训和以“博学谷”的线上培训。2019-2022年，数字化技能IT培训占主营收入比重均超90%，是收入的最主要来源。传智教育于2017年开始运营面向高中毕业生的数字化人才非学历高等教育业务，于2021年12月投资举办营利性全日制统招民办中等职业学校。 图3：传智教育主营业务收入结构 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 线上/下短训非学历高等教育其他学历中等职业教育 2019年2020年2021年2022年 数据来源：公司年报、公司官网、东方证券研究所 1.2股权结构集中清晰，管理层经验丰富 股权结构稳定，实控人为黎活明和陈琼。截至2023年Q1，董事长兼总经理黎活明直接持有并控制公司22.44%的股权，通过员工持股平台间接持股3.35%（通过员工持股平台间接控制11.90%），董事陈琼直接持股16.64%，通过员工持股平台间接持股0.15%，两者签订了一致行动人协议，直接、间接持股比例为42.58%。天津田长、天津乐邦、天津人欢、天津和鼎、天津地宽为员工持股平台，在2015年至2016年通过员工持股平台实施过3次股权激励。 管理层经验丰富，助力公司运营发展。传智教育董事长兼总经理黎活明具有丰富的IT行业经验，管理团队其他成员如刘凡、毕向东、于洋等也都具有多年管理经验或技术背景，管理层各司其职，优势互补，共同促进公司未来发展。 表1：传智教育股权结构图（截至2023Q1） 股东名称 持股比例（%） 黎活明 22.4 陈琼 16.6 方立勋 3.3 天津心意云企业管理咨询合伙企业(有限合伙) 2.9 天津田长企业管理咨询合伙企业(有限合伙) 2.6 天津乐邦企业管理咨询合伙企业(有限合伙) 2.4 天津人欢企业管理咨询合伙企业(有限合伙) 2.4 天津合鼎企业管理咨询合伙企业(有限合伙) 2.4 天津地宽企业管理咨询合伙企业(有限合伙) 2.1 上海创稷投资中心(有限合伙) 1.7 合计 58.9 数据来源：公司公告、东方证券研究所 发布2022年员