投资策略：趋势投资进阶，从行业轮动到个股择时

投资策略 趋势投资进阶：从行业轮动到个股择时 前文《趋势投资法则：数学原理与A股市场应用》中，我们提到：趋势投资作为一门经典投资理论，始终在投资实战中占据一席之地，原因无他 ——能“赚钱”的，就是好框架。然而，趋势投资并不是在任何场景下都有效。尤其是A股实战中，反而会出现“行业走趋势，个股走反转”的异象。作为趋势投资进阶篇，本文重点解决两个问题：1、趋势投资在个 股层面失效的原因，2、趋势投资策略的改进以及在择股的应用。 一、行业与风格的选择上，趋势投资策略的效果十分显著。 趋势投资无论应用于风格还是行业，都能取得十分显著的效果。基于单一趋势策略构造的行业轮动模型，投资策略历史年化达到15.9%，规避拥挤度风险后，行业组合的历史年化能进一步提升至20%。 二、异象：当趋势法用于个股投资，“追涨杀跌”却失效了。 同样的趋势策略，用于行业指数收益显著，而应用到个股却显著亏损。相同的趋势因子，在中信一级行业、中信二级行业、股票上的超额收益单调递减，2013年至今超额收益分别为154%、40%、-82%。 在我们看来，行业趋势效应更明显，主要是指数从反应不足的第一阶段到反应过度第二阶段通常需要一个演变的过程；而之所以个股的趋势效应较差，主要是由于不同公司的各方面的属性差异极大，导致个股的趋势特征差异较大，进而导致在个股层面简单的“追涨杀跌”策略失效。 三、破局：哪一类公司更易形成趋势？ 经过分析我们发现：资金承载力强、市场关注度高、基本面定价程度高的公司，其股价更容易形成趋势。而这些线索，似乎都指向一类股票— —机构重仓股。由此，我们得到一个看似违背常识的结论：在理性参与 人更多的机构重仓股中，反而更容易“赚到趋势的钱”。 实际上，数据也的确证明，机构持仓占比和趋势投资效果高度相关。机构交易占比越高，该股票未来趋势上涨概率越大，2007年-2017年，A股机构投资者交易占比与趋势因子的IC年度均值的相关性达79%。 四、组合实战：用趋势投资让机构重仓股收益“翻三倍”。 基于上文分析，我们采用“强趋势行业+机构重仓股”方式，将趋势投资应用于A股实战，结果发现，两者能够达到“1+1远大于2”的效果。过去10年，“强趋势行业+强趋势重仓股”50个股组合累计收益达 1134.79%，年化收益达26.91%，年化收益超过同期偏股型基金指数 3倍以上（偏股基金指数年化8.47%，中证800指数年化5.03%）。 且近两年机构重仓股大幅跑输背景下，该组合表现依然强劲：2022全年组合不仅未亏损，反而实现正收益+10.2%（相对中证800超额收益 31.5%），2023年至今累计收益+2.2%。 综上，本文作为趋势投资报告的第二篇，可以说走完了趋势投资从理论到实战的“最后一公里”。两篇报告先后解决了：1）趋势的成因与数学原理，2）趋势及拐点的识别，3）趋势投资对指数、风格、行业的指示意义，4）趋势投资在A股市场的个股实战。追根究底，趋势源自于市场的非理性，只要市场的参与主体是非理性人，就很难逃离一轮又一轮趋势。因此，我们要做趋势的朋友，而不是趋势的敌人。 风险提示：统计偏差；市场环境超预期变化；历史经验失效。 证券研究报告|市场策略研究 2023年08月04日 作者 分析师张峻晓 执业证书编号：S0680518110001邮箱：zhangjunxiao@gszq.com 研究助理宁凯旋 执业证书编号：S0680122070009邮箱：ningkaixuan@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：前两轮底部拐点，外资流入的启示》 2023-08-03 2、《投资策略：机构与外资情绪同步上扬——交易与趋势周报3.0(第11期》2023-08-01 3、《投资策略：8月策略观点与金股推荐：不止于政策底，小贝塔行情继续》2023-07-31 4、《海外市场：战略看多恒生科技——2023年8月配置建议&海外金股推荐》2023-07-30 5、《投资策略：不止于“政策底”——策略月报 （2023年8月）》2023-07-30 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 趋势投资法则进阶：从行业轮动到个股择时3 一、异象：行业走趋势，个股走反转？3 1.1行业层面：趋势投资策略的效果十分显著3 1.2个股层面：“追涨杀跌”为何失效？4 二、破局之道：哪一类公司更易形成趋势？6 三、组合实战：用趋势投资让机构重仓股收益“翻三倍”7 3.1“1+1>2”：强趋势行业+机构重仓股7 3.2如何实现机构重仓股收益翻3倍？8 四、趋势投资进阶小结：从理论到实战10 风险提示11 图表目录 图表1：市场趋势指标数学原理3 图表2：历年行情主线与趋势识别的匹配度对比（蓝色表示与当年主线行情一致）4 图表3：强趋势前�行业相对表现（2012.12.31-2023.07.31）4 图表4：强趋势前二风格、前�行业组合回测绩效（2012.12.31-2023.07.31）4 图表5：趋势因子在不同行业级别与股票上的累计超额收益对比（2013.01.01至2023.06.30）5 图表6：个股趋势形成与反转的两种类别5 图表7：贵州茅台股价走势与特征6 图表8：券商股价走势与特征6 图表9：趋势因子预测能力与机构投资者交易占比高度正相关7 图表10：重仓选股日期与基金定期报告匹配规则7 图表11：“强趋势行业＋机构重仓股”50个股组合回测净值（2012.12.31-2023.07.31）8 图表12：“强趋势行业＋机构重仓”50个股组合回测绩效（2012.12.31-2023.07.31）8 图表13：“强趋势行业＋强趋势重仓股”50组合回测净值（2012.12.31-2023.07.31）9 图表14：“强趋势行业＋强趋势重仓股”20组合、50组合回测绩效（2012.12.31-2023.07.31）9 图表15：“强趋势行业＋强趋势重仓股”50组合年收益率9 图表16：“强趋势行业＋强趋势重仓股”20组合最新股票池(截至2023年8月2日)10 趋势投资进阶：从行业轮动到个股择时 前文《趋势投资法则：数学原理与A股市场应用》中，我们提到：趋势投资作为一门经典投资理论，始终在投资实战中占据一席之地，原因无他——能“赚钱”的，就是好框架。追根究底，趋势源自于市场的非理性，只要市场的参与主体是非理性人，就很难逃离一轮又一轮趋势。因此，我们要做趋势的朋友，而不是趋势的敌人。 然而，在A股实际应用中，我们发现趋势投资并不是在任何场景下都有效。比如，行业、指数层面的趋势效应比较的显著，但个股的趋势效应却很弱，甚至常常会出现反转效应。这种“异象”也正是本篇报告写作的出发点，作为趋势投资进阶篇，我们接下来将重点回应两个问题：1、传统趋势投资在个股层面失效的原因，2、趋势投资策略的改进以及在择股的应用。 （在研究中我们还意外地发现，趋势投资应用于机构重仓股能达到意想不到的效果。） 一、异象：行业走趋势，个股走反转？ 1.1行业层面：趋势投资策略的效果十分显著 前文《趋势投资法则：数学原理与A股市场应用》中我们指出，追根究底，趋势源自于市场的非理性。我们基于索罗斯的反身性和席勒的非理性繁荣的思想，进行一个简单的推演，当面对现实&远期利好，股价会经历三个阶段：反应不足→反应过度→趋势反转。因此可以说，只要市场的参与主体是非理性人，就很难逃离一轮又一轮趋势。 为了追踪并刻画趋势，我们创新性提出了“趋势的生命周期假说”（详见《趋势投资法则：数学原理与A股市场应用》），发现量与价的互动贯穿了一轮趋势形成的始终，即股价的未来收益与历史收益正相关，而与成交量负相关。也就是说，交易趋势强弱可以用一个朴素的数学公式来表达：收益率×成交量的倒数。 图表1：市场趋势指标数学原理 资料来源：国盛证券研究所 事实证明，趋势投资策略无论应用于风格还是行业，都能取得优异的主线挖掘效果。 （1）对于风格而言，历史上看，无论是2013-2015年的TMT成长，还是2016-2017年 的白马消费，以及2019-2021年的周期与成长主线，趋势指标都可作出较为准确的识别。（2）对于行业而言，基于趋势策略构造的行业轮动模型，跑出了稳定的超额收益，单一趋势投资策略历史年化达到15.9%，规避拥挤度风险后，行业组合的历史年化能进一步提升至近20%（具体方法详见前文《趋势投资法则：数学原理与A股市场应用》）。 图表2：历年行情主线与趋势识别的匹配度对比（蓝色表示与当年主线行情一致） 年份 全年行情主线 趋势强度占优的风格 2010年 科技（电子）、消费（食品饮料、医药） 消费、成长 2011年 消费（食品饮料） 消费 2012年 金融（券商、银行）、地产周期（地产、建筑、家电） 金融 2013年 创业板（TMT）、消费（家电、医药） 成长、消费 2014年 一带一路（建筑、钢铁、地产、交运） 成长、消费 2015年 科技（TMT）、消费（轻工、纺服、休闲） 稳定 2016年 消费（食品饮料、家电） 成长、消费、周期 2017年 消费（食品饮料、家电）、周期（钢铁有色） 消费 2018年 金融、消费（社服） 消费 2019年 消费 消费 2020年 消费（医药、白酒）、成长（新能源） 消费、成长 2021年 成长（新能源）、周期 周期、成长 2022年 周期 周期、稳定 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：强趋势前�行业相对表现（2012.12.31-2023.07.31） 7.5 6.5 5.5 4.5 3.5 2.5 1.5 0.5 前�行业（趋势+拥挤度）行业基准超额收益（右轴） 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 2012年12月2014年12月2016年12月2018年12月2020年12月2022年12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所 组合 累计收益年化收益 行业基准 年化 夏普比率 最大回撤 2016至今 日均换手率超额年化 图表4：强趋势前二风格、前�行业组合回测绩效（2012.12.31-2023.07.31） 前二风格(趋势+拥挤度)268.38%13.64%9.38%0.54-31.45%2.55%4.26% 前�行业(趋势+拥挤度) 544.39% 20.05% 9.38% 0.78 -29.22% 3.57% 10.68% 资料来源：Wind，国盛证券研究所 1.2个股层面：“追涨杀跌”为何失效？ 当趋势法则落地于个股投资，“追涨杀跌”却失效了。同样的趋势投资逻辑在风格、行业上可取得稳定的超额收益，而应用到个股体系却显著的跑输大盘，也就是说，个股的 “追涨杀跌”不仅无效，甚至会带来明显的亏损。统计相同的趋势因子，其在中信一级行业、中信二级行业、股票上的超额收益单调递减，2013年至今超额收益（相对于万得全A）分别为154%、40%、-82%。行业呈趋势效应，而股票却呈反转，其中原因 到底如何？个股投资又该如何加以改进？ 图表5：趋势因子在不同行业级别与股票上的累计超额收益对比（2013.01.01至2023.06.30） 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 中信一级行业中信二级行业股票 2013-012015-012017-012019-012021-012023-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所 重新回顾趋势的形成过程，市场非理性是如何助推了一轮又一轮趋势的形成与破灭？当面对现实&远期利好，股价会经历三个阶段：反应不足→反应过度→趋势反转，并由此造就了趋势的形成。但是，同样的三阶段过程，行业和个股的呈现会有较大差异。 其中，行业的趋势效应更为明显，主要是指数从第一阶段到第二阶段通常需要一个演变的过程。一是因为行业内部存在较多的细分产业链，并且有更多的股票选择，种类繁多会导致信息的传导时间变长；二是行业的刺激政策并非一蹴而就，利好政策通常不会 在短期结束。以2021年新能源行业为例，国家利好政策不断加码，新能源产业链