持续超预期，核心竞争力凸显

证券研究报告 投资评级:买入(维持)核心观点 基本数据 2023-08-03 事件：2023H1公司实现收入18.94亿元、同比+56.5%，归母净利润2.46亿 收盘价(元)81.99 流通股本(亿股)1.74 每股净资产(元)6.33 总股本(亿股)1.96 最近12月市场表现 盐津铺子 上证指数 沪深300 休闲食品 51% 38% 25% 12% -1% -14% 分析师孙瑜 SAC证书编号：S0160523010003 sunyu02@ctsec.com 分析师李茵琦 SAC证书编号：S0160523020001 liyq03@ctsec.com 相关报告 1.《绑定骨干员工，有望更上一层楼》 2023-05-08 2.《业绩超预期，持续证明兑现能力》 2023-04-24 3.《渠道红利持续兑现，23Q1实现开门红》2023-04-17 元、同比+90.7%。2023Q2实现收入10.01亿元、同比+57.6%，归母净利润1.34 亿元、同比+98.9%。 新兴渠道端依旧表现亮眼，辣卤、蛋类增长亮眼。23H1直营KA/电商/经销（包括新零售和其他渠道）分别占比10%/21%/69%，同比-15%/+155%/+58%232H1辣卤食品中：魔芋营收2.2亿元、同比+163%；肉禽制品营收2.0亿元同比+94%；豆制品营收1.5亿元、同比+53%；其他营收1.5亿元、同比+79%23H1烘焙营收3.0亿元、同比+11%；深海零食营收2.9亿元、同比+18%；薯类营收1.59亿元、同比+47%；蒟蒻果冻布丁营收1.3亿元、同比+93%；果干坚果营收1.1亿元、同比+26%；蛋类营收0.95亿元、同比+582%；其他（含组合装）营收0.99亿元、同比+81%。 效率优化后盈利水平持续提升。23H1/Q2实现净利率13.4%/14.1%，同比 +2.7/+3.5pct，Q2环比+1.5%。23H1/Q2实现毛利率35.3%/36.0%，同比-2.2/-0.5pct；23H1/Q2销售费用率同比-6.3/-6.2pct；结合来看23H1/Q2毛销差同比 +4.1/+5.7pct，Q2环比+3.7pct。渠道结构变动下毛利率下降、但费用端缩减更为明显，带动盈利水平提升。23H1/Q2管理费用率同比-1.0/-0.7pct，预计系股份支付减少和规模效应的体现。 投资建议：公司持续超预期，收入端维持高增。我们认为不仅是充分把握了渠道红利，目前公司完成内部团队搭建、下游全渠道布局、完善生产的短板重视原材料端合作，公司内部能力已经得到系统性提升、大单品快速培育成功和利润率持续提升都能证明此。我们预计公司23-25年营收为39.6/49.8/61.4亿元，同比+37%/26%/23%；归母净利为5.0/6.7/8.9亿元，同比+67%/33%/33%对应PE为32/24/18X，维持买入评级。 风险提示：行业竞争加剧，食品安全问题，原材料成本波动。盈利预测： 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元) 2282 2894 3963 4982 6137 收入增长率(%) 16.47 26.83 36.97 25.70 23.19 归母净利润(百万元) 151 301 504 672 894 净利润增长率(%) -37.65 100.01 67.02 33.48 32.99 EPS(元/股) 1.21 2.40 2.57 3.43 4.56 PE 70.74 45.12 31.94 23.93 18.00 ROE(%) 17.27 26.57 34.94 31.81 29.73 PB 12.68 12.28 11.16 7.61 5.35 数据来源：wind数据，财通证券研究所 盐津铺子(002847)/休闲食品/公司点评/2023.08.03 持续超预期，核心竞争力凸显 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E财务指标 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入2281.502893.523963.384982.036137.38成长性 减:营业成本1466.801888.912496.933123.733835.86营业收入增长率16.5%26.8%37.0%25.7%23.2% 营业税费20.2927.8835.6744.8455.24营业利润增长率-39.0%100.9%64.7%33.4%32.8% 销售费用505.41457.33610.36762.25939.02净利润增长率-37.7%100.0%67.0%33.5%33.0% 管理费用118.98130.86206.49249.10259.61EBITDA增长率9.7%58.5%45.1%26.5%27.1% 研发费用55.1974.2899.08124.55153.43EBIT增长率-32.9%88.3%60.5%31.0%31.1% 财务费用20.968.8213.794.71-6.59NOPLAT增长率-30.0%84.9%60.2%30.8%31.1% 资产减值损失-0.680.000.000.000.00投资资本增长率-3.5%25.7%17.2%32.2%32.4% 加:公允价值变动收益0.000.000.000.000.00净资产增长率2.1%29.9%26.7%46.3%42.1% 投资和汇兑收益0.961.051.591.992.45利润率 营业利润169.79341.05561.69749.07994.70毛利率35.7%34.7%37.0%37.3%37.5% 加:营业外净收支-2.64-8.21-4.50-4.50-4.50营业利润率7.4%11.8%14.2%15.0%16.2% 利润总额167.14332.85557.19744.57990.20净利润率6.8%10.4%12.7%13.5%14.6% 减:所得税12.7830.9852.9371.4895.06EBITDA/营业收入13.8%17.2%18.2%18.3%18.9% 净利润150.74301.49503.55672.15893.89EBIT/营业收入8.3%12.4%14.5%15.1%16.1% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率 货币资金134.53202.94566.041017.971978.32固定资产周转天数162119927358 交易性金融资产0.000.000.000.000.00流动营业资本周转天数-1623-100-10 应收帐款198.10161.42278.96274.60407.33流动资产周转天数110133151169211 应收票据0.007.6014.4213.2620.84应收帐款周转天数2822202020 预付帐款59.74118.27149.82187.42230.15存货周转天数7568707070 存货259.13453.44517.59697.20794.53总资产周转天数324282260265277 其他流动资产18.6035.4135.4135.4135.41投资资本周转天数227225192202217 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE17.3%26.6%34.9%31.8%29.7% 长期股权投资0.000.000.000.000.00ROA7.2%12.3%15.4%16.6%16.5% 投资性房地产0.000.560.560.560.56ROIC12.4%18.2%24.9%24.6%24.4% 固定资产1009.68940.91998.39992.62973.35费用率 在建工程54.02143.33293.33393.33493.33销售费用率22.2%15.8%15.4%15.3%15.3% 无形资产195.41200.19216.19232.19248.19管理费用率5.2%4.5%5.2%5.0%4.2% 其他非流动资产41.3161.3665.0070.0075.00财务费用率0.9%0.3%0.3%0.1%-0.1% 资产总额2081.822454.753267.674055.485401.38三费/营业收入28.3%20.6%21.0%20.4%19.4% 短期债务528.42471.56471.56471.56471.56偿债能力 应付帐款221.63269.10493.85460.62711.45资产负债率57.6%53.2%55.5%47.5%44.0% 应付票据19.967.8526.8316.5636.72负债权益比135.6%113.8%124.6%90.6%78.7% 其他流动负债8.6913.0813.0813.0813.08流动比率0.580.920.991.311.60 长期借款2.00137.10137.10137.10137.10速动比率0.290.340.530.751.10 其他非流动负债0.000.000.000.000.00利息保障倍数7.8027.4130.4539.8852.29 负债总额1198.211306.691812.781927.502378.26分红指标 少数股东权益10.5613.1613.8714.8116.06DPS(元)1.001.500.000.000.00 股本129.36128.69192.91192.91192.91分红比率 留存收益531.79704.601015.251687.392581.29股息收益率1.2%1.4%0.0%0.0%0.0% 股东权益883.611148.051454.892127.983023.13业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025EEPS(元)1.212.402.573.434.56 净利润150.74301.49503.55672.15893.89BVPS(元)6.758.827.3410.7715.33 加:折旧和摊销124.23140.42148.52161.77175.27PE(X)70.745.131.923.918.0 资产减值准备2.63-0.860.000.000.00PB(X)12.712.311.27.65.3 公允价值变动损失0.000.000.000.000.00P/FCF 财务费用21.7913.5418.8618.8618.86P/S4.94.84.03.22.6 投资收益-0.96-1.05-1.59-1.99-2.45EV/EBITDA36.528.822.317.212.7 少数股东损益3.620.370.710.941.25CAGR(%) 营运资金的变动185.88-33.71285.08-102.93169.93PEG—0.50.50.70.5 经营活动产生现金流量477.89425.55955.24748.801256.87ROIC/WACC 投资活动产生现金流量-322.31-251.35-376.95-278.01-277.66REP 融资活动产生现金流量-205.04-96.78-215.19-18.86-18.86 资料来源：wind数据，财通证券研究所 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 买入：相对同期相关证券市场