2023年中报点评：开店持续加速，业绩弹性凸显

事项： 百胜中国公布2023年Q2业绩，期内公司收入同增25%至26.5亿美元，系统销售额同增32%，经营利润为2.57亿美元，同增216%，主要得益于同店和利润率提升，净利润为1.97亿美元，同增138%。经调整净利润为1.99亿美元，同增137%，经调整净利率达到7.5%。尽管同店销售额仍低于2019年同期水平，但二季度的收入和经营利润对比2019年分别增长了25%和26%。 点评： 门店扩张符合预期，Q2百胜中国净新增422家门店，年初至今净新增655家门店。Q2肯德基，必胜客分别新增323和89家门店，23H1分别净新增468和169家店，截至2023年上半年末，百胜中国门店总数达到13602家（相比去年同期净增加1432家门店），肯德基门店总数达到9562家，必胜客门店总数达到3072家，其他品牌门店合计为968家。 Q2公司同店销售增长15%，肯德基同店增长15%（交易量增长21%，客单价下滑5%），必胜客同店增长13%（交易量增长27%，客单价下滑11%）。由于同店销售上升、模型优化和效率提升，Q2餐厅层面利润率提升明显，公司餐厅层面利润率为16.1%（yoy+4%)，其中肯德基为17.3% (yoy+3.9%)，必胜客为12.4% (yoy+3.8%)。 数字化及外卖比例稳步提升，截至Q2肯德基及必胜客合计拥有超过4.45亿会员（去年同期为3.85亿）。会员销售额约占系统销售额的66%（yoy+4%）。外卖收入约占肯德基和必胜客餐厅收入的35%（yoy-3%）。数字化订单（包括外卖订单、手机下单及自助点餐机订单）约占肯德基和必胜客餐厅收入的90%（yoy+1%）。分品牌来看，肯德基外卖销售额同比增长25%，非堂食销售额占比达到65%，必胜客外卖销售额同比增长9%，非堂食销售额占比达到45%。 肯德基投资回报期稳定，继续向下沉市场渗透，目前新店投资回报期为2年，必胜客投资回报期持续改善，现为3年（19-20年新店3-4年收回投资）。肯德基三线至六线城市门店占比56%，23年H1，56%新开店位于三线至六线城市。 盈利预测：我们看好核心品牌未来下沉扩张，2023年公司将持续下沉，为六线以下城市打造小镇模式门店，看好远期门店数量达到20000家（公司2018年提出的战略目标）。由于需求复苏，线下客流逐步恢复，我们上调2023-2025年每股盈利预测为2.16、2.55、2.95美元（前值为2.01、2.44、2.79美元），当前股价对应的PE分别为27倍、23倍、20倍。23年公司计划净开店1100-1300家，对应7-9亿美元资本支出，开店持续加速，看好公司的进一步加密扩张、肯德基保持稳定，必胜客业绩弹性较大，参考美股餐饮行业平均估值，成熟期餐企一般估值为25-30 X，考虑到公司业绩稳定性和后续增长性，给予公司2024年25-30倍PE，对应目标价为498.02-597.63港元（当前汇率），维持“推荐”评级。 风险因素：食品安全风险，门店扩张不及预期，品牌下沉不及预期，旗下品牌收购整合不及预期。