利润率有望下半年逐渐改善

香港股市|新能源|光伏 信义光能（968HK） 利润率有望下半年逐渐改善 2023年上半年股东净利润同比下跌26.9% 公司2023年中期业绩低于预期。股东净利润同比下跌26.9%至13.9亿元港币，主因：(一)由于人民币贬值，部份因光伏玻璃销量上升及光伏发电量增长所带来的收入被抵消；(二)光伏玻璃售价下滑，叠加原材料及能源成本上涨，导致光伏玻璃销售毛利率同比下跌 7.5个百分点至15.2%。公司总毛利率同比下跌8.7个百分点至22.0%。 虽然如此，我们相信公司利润率有望下半年逐渐改善，因为(一)人民币贬值仅是短暂性，全年收入所受影响有限；(二)原材料及能源价格已经回落。例如主要原材料纯碱的价格自5月中起明显下跌。截至8月1日，现货价为2,100元人民币/吨，同比下跌24.2%。(三) 光伏玻璃价格近月稳定在26元人民币/平米低位，再下行空间不大。今年光伏玻璃扩产目标不变 上半年两条日熔量为1,000吨的光伏玻璃生产线投产，分别位于江苏张家港及安徽芜湖。 公司维持今年扩产7,000吨目标。预计余下5条位于安徽芜湖的日熔量为1,000吨的生产线下半年投产。 根据公司计划，明年上半年额外5条光伏玻璃生产线投产，日熔量合共为5,400吨，包括 3条日熔量为1,000吨位于安徽芜湖、两条日熔量为1,200吨位于马来西亚。降低盈利预测 因应今年中期业绩低于预期，我们分别降低2023-25年股东净利润预测31.3%、19.8%、17.6%至39.2亿、58.6亿、70.2亿元港币，同比上升2.6%、49.4%、19.8%。 下调目标价至9.62港元，维持“买入”评级 我们相应将贴现现金流(DCF)分析推算的目标价由13.00港元下调至9.62港元，对应14.6 倍2024年市盈率及27.4%上升空间。重申“买入”评级。 风险提示：(一)项目延误；(二)并网电价大幅下跌；(三)玻璃价格波动；(四)燃料成本急涨。 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 年结:12月31日 实际 实际 预测 预测 预测 收入 16,065 20,544 27,496 35,078 40,137 增长率（%） 30.4 27.9 33.8 27.6 14.4 股东净利润 4,924 3,820 3,920 5,857 7,019 增长率（%） 8.0 (22.4) 2.6 49.4 19.8 每股盈利（港币） 0.56 0.43 0.44 0.66 0.79 市盈率（倍） 13.6 17.6 17.1 11.5 9.6 每股股息（港币） 0.27 0.20 0.20 0.30 0.36 股息率（%） 3.6 2.6 2.7 4.0 4.8 每股净资产（港币） 3.41 3.34 3.62 4.09 4.65 市净率（倍） 2.21 2.26 2.09 1.85 1.62 主要财务数据（港币百万元）（更新于2023年8月1日） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 更新报告 评级：买入 目标价：9.62港元 股票资料（更新至2023年8月1日） 现价7.55港元 总市值67,218.40百万港元 流通股比例47.27% 已发行总股本8,903.10百万 52周价格区间7.16-13.46港元 3个月日均成交额151.27百万港元 主要股东李贤义及关连人士（占26.02%）信义玻璃(868HK)（占22.92%） 来源：彭博、中泰国际研究部股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20230616-信义光能（968HK）更新报告：成本下跌迎来下半年传统旺季 20230228-信义光能（968HK）更新报告：2022 年业绩略逊预期，今年提速扩充产能 分析师 周健锋（PatrickChow） +85223591849 kf.chow@ztsc.com.hk 年结:12月31日(港币百万元) 2022年 上半年(重列) 2023年 上半年 增长 (同比%) 中泰国际评论 收入 9,698 12,142 25.2 -太阳能玻璃销售 8,091 10,579 30.8 虽然销量同比增长49.8%，但部分产品售价较低及人民币贬值抵消了部分收入上涨 -太阳能发电场业务 1,518 1,491 (1.8) -其他 89 72 (18.4) 销售成本 (6,717) (9,470) 41.0 毛利 2,981 2,672 (10.3) 毛利率下跌，主因(一)太阳能玻璃毛利率下跌；(二)较高毛利率 的太阳能发电场业务收入下跌 -太阳能玻璃销售 1,839 1,612 (12.3) 产品售价下跌，加上原材料及能源成本上涨，导致毛利率下跌 -太阳能发电场业务 1,124 1,050 (6.6) -其他 17 10 (42.5) 其他收入 115 139 20.4 其他盈利净额 4 (19) 不适用 销售及营销开支 (11) (58) 447.7 开支占比上升 行政及其他营运开支 (432) (565) 30.9 开支占比上升 金融及合约资产减值亏损净额 0 (12) 不适用 经营溢利 2,658 2,157 (18.8) 财务收入 67 16 (76.6) 财务支出 (84) (172) 105.6 借贷利率上升 应占合营企业及联营公司溢利 16 17 6.7 除税前利润 2,657 2,018 (24.1) 所得税 (420) (334) (20.4) 实质税率由15.9%上升至16.7% 税后利润 2,237 1,684 (24.7) 非控股权益持有人 (332) (292) (12.1) 股东净利润 1,905 1,392 (26.9) 每股盈利(港币) 0.21 0.16 (27.0) 每股股息(港币) 0.10 0.08 (25.0) 派息比率由46.7%上升至48.0% 利润率(%) 变动(百分点) 毛利率 30.7 22.0 (8.7) -太阳能玻璃销售 22.7 15.2 (7.5) -太阳能发电场业务 74.0 70.4 (3.6) -其他 19.6 13.8 不适用 经营利润率 27.4 17.8 (9.6) 股东净利润率 19.6 11.5 (8.2) 来源：公司资料、中泰国际研究部 图表2：光伏玻璃(3.2mm镀膜)市场均价(月底) 图表3：纯碱市场现货价 价格(人民币/平米)价格(人民币/吨) 455,000 404,000 353,000 302,000 251,000 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 200 图表1：2023年中期业绩回顾 注：截至2023年7月26日 来源：PVInfoLink、Wind、中泰国际研究部 注：截至2023年8月1日 来源：Wind、中泰国际研究部 图表4：光伏级多晶硅市场现货均价 图表5：晶硅光伏组件市场现货均价 价格(美元/千克) 价格(美元/瓦) 45 400.24 350.22 300.20 25 200.18 150.16 100.14 5 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 00.12 图表6：盈利预测调整 注：截至2023年7月26日来源：Wind、中泰国际研究部 注：截至2023年7月26日来源：Wind、中泰国际研究部 年结:12月31日 (港币百万元) 2023年 预测 旧预测 2024年 预测 2025年 预测 2023年 预测 新预测 2024年 预测 2025年 预测 2023年 预测 变动 (新/旧)(%)2024年 预测 2025年 预测 收入 28,119 36,078 41,005 27,496 35,078 40,137 (2.2) (2.8) (2.1) 销售成本 (19,372) (24,850) (27,941) (20,957) (25,785) (29,173) 8.2 3.8 4.4 毛利 8,747 11,229 13,064 6,539 9,293 10,963 (25.2) (17.2) (16.1) 其他收入及收益 351 415 451 344 403 442 (2.2) (2.8) (2.1) 销售及分销成本 (112) (137) (148) (118) (147) (165) 5.1 7.5 11.5 行政开支 (1,215) (1,551) (1,763) (1,237) (1,438) (1,605) 1.9 (7.3) (8.9) 经营利润 7,771 9,955 11,604 5,527 8,111 9,635 (28.9) (18.5) (17.0) 财务收入 53 88 39 53 87 63 0.0 (1.6) 60.9 财务费用 (201) (267) (238) (321) (320) (251) 60.0 20.0 5.2 应占联营和合营公司利润 32 34 36 32 34 36 0.0 0.0 0.0 税前利润 7,656 9,810 11,441 5,291 7,911 9,482 (30.9) (19.4) (17.1) 所得税 (1,182) (1,515) (1,768) (841) (1,260) (1,511) (28.8) (16.8) (14.5) 税后利润 6,474 8,295 9,673 4,450 6,651 7,971 (31.3) (19.8) (17.6) 少数股东权益 (773) (991) (1,156) (530) (794) (952) (31.4) (19.9) (17.7) 股东净利润 5,701 7,304 8,516 3,920 5,857 7,019 (31.3) (19.8) (17.6) 息税折旧摊销前利润 9,555 11,947 13,711 7,310 10,101 11,765 (23.5) (15.4) (14.2) 息税前利润 7,857 10,077 11,679 5,612 8,232 9,733 (28.6) (18.3) (16.7) 每股盈利(港币) 0.64 0.82 0.96 0.44 0.66 0.79 (31.3) (19.8) (17.6) 每股股息(港币) 0.30 0.38 0.44 0.20 0.30 0.36 (31.2) (19.8) (17.5) 利润率(%) 变动(新/旧)(百分点) 毛利率 31.1 31.1 31.9 23.8 26.5 27.3 (7.3) (4.6) (4.5) 经营利润率 27.6 27.6 28.3 20.1 23.1 24.0 (7.5) (4.5) (4.3) 股东净利润率 20.3