业绩略低于预期，看好平台迭代升级后盈利改善

业绩略低于预期，看好平台迭代升级后盈利改善 诺禾致源(688315.SH) 推荐(维持评级) 核心观点：合理估值区间：36.50-40.15元 事件：公司发布2023年半年报，公司2023年1-6月实现营业收入 9.30亿元（+9.44%），归母净利润0.75亿元（+32.34%），扣非净利润 0.58亿元（+24.43%），经营性现金流-451.35万元；2023年Q2实现营业收入4.89亿元（+5.66%），归母净利润0.53亿元（+38.9%），扣非净利润0.38亿元（+11.4%）。 持续构建全球区域服务能力，境外收入占比稳步提升。2023年上半年公司在中国大陆地区营收为4.66亿元（-5.72%），占比约为50.16% （同比-8.07pct）；港澳台及海外地区营收4.63亿元，同比增长30.79%，占比约为49.8%（同比+8.1pct），整体增长略低于此前预期，我们认为主要是部分客户订单等待平台迭代及受海外宏观经济因素影响，但海外收入占比提升趋势较为确定，目前公司在境内设有天津、上海及广州实验室，在新加坡、美国、英国建立了本地化运营的实验室，在中国香港、新加坡、美国、英国、荷兰、日本等国家和地区设有子公司，业务覆盖全球六大洲约90个国家/地区，服务客户近7,000家。随着新测序平台迭代完成及全球区域化建设布局进一步完善，我们看好公司基因测序服务业务未来成长。 平台换代及智能化持续升级，有望驱动运营效率进一步提升。2023H1公司毛利率为41.57%（-0.65pct），我们认为主要是毛利率相对较低的建库测序平台服务业务占比提升所致，2023H1该业务收入 为4.45亿元（+24.21%），占比47.88%（+5.69pct）；生命科学基础科研服务业务收入3.01亿元（+14.92%），占比32.33%（+1.54pct）。公司围绕测序及建库业务，构建完善服务体系及解决方案，不断加强信息化运营和自动化、智能化生产能力，引进Illuminia新一代测序系统NovaseqXPlus和Pacbio大型测序平台Revio，不断扩展基因组学和多组学解决方案，应用柔性智能交付平台Falcon，并在此基础上推出满足WGS/WES/RNAseq/建库测序产品四大产品类型的小型化FalconII（具备柔性智能、高效生产、稳定交付特点，已部署英国、美国、天津、广州、上海等实验室），实现多品统一全自动流程的优化整合，人效提升30%+。此外，公司引进声波自动化移液系统，使得微生物扩增子产品人效提升50%+。 构建核心技术体系平台，引导临床应用开拓。公司持续开发整合多组学解决方案，并在分子育种、单细胞、denovo测序、转录组与表 观组学、宏基因组学、三代测序技术新应用等方向不断深耕与突破，截至2023H1，公司联合署名/被提及的SCI文章超2万篇，累计影响因子近120,000，获基因测序技术专利62项，软件著作权320项。2023H1公司医学研究与技术服务业务收入1.33亿元（+6.5%）。临床方面，公司基于“人EGFR、KRAS、BRAF、PIK3CA、ALK、ROS1基因突变检测试剂盒（半导体测序法）”，进一步开拓入院业务，合作项目覆盖肿瘤、遗传、感染等临床检测方向，实现了临检业务协同增长，截止2023H1已累计在数十家核心医院完成试剂盒入院。此外，公司持续加强基于NGS技术在遗传病临床上的转化应用，在罕见病、 分析师程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001 市场数据2023-07-31 A股收盘价(元)26.23 A股一年内最高价(元)41.70 A股一年内最低价(元)19.96 沪深3004014.63 市盈率58.04 总股本（万股）40020.00 实际流通A股(万股)10990.75 限售的流通A股(万股)29029.25 流通A股市值(亿元)28.83 相对沪深300表现图 资料来源：wind，中国银河证券研究院 相关研究 【银河医药】公司点评_诺禾致源（688315）_年报及一季报点评：全球化发展持续推进，测序服务龙头优势凸显（更新） 公司点评●医药行业 2023年8月1日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 新生儿筛查、心血管系统、皮肤系统、眼科系统、血液系统等领域展开合作研究，并积极探索长读长测序、甲基化测序等新技术的临床应用。 投资建议：公司深耕基因测序服务，发挥规模化及智能化优势，不断提升运营效率，全球本土化运营初见成效，长期增长前景广阔。考虑到公司平台迭代存磨合期及上半年需求复苏较弱，我们下调公 司2023-2025年归母净利润预测至2.17/2.93/3.88亿元，同比增长 22.53%/34.74%/32.62%，EPS为0.54/0.73/0.97元，当前股价对应 2023-2025年PE为48/36/27倍，维持“推荐”评级。 风险提示：海外市场渗透不及预期的风险、竞争加剧的风险、科研活力恢复不及预期的风险。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1925.63 2272.64 2826.78 3505.59 收入增长率% 3.17 18.02 24.38 24.01 归母净利润（百万元） 177.23 217.16 292.59 388.02 利润增速% -21.30 22.53 34.74 32.62 毛利率% 44.28 43.84 43.89 43.99 摊薄EPS(元) 0.44 0.54 0.73 0.97 PE 59.23 48.34 35.88 27.05 PB 5.34 4.77 4.21 3.64 PS 5.45 4.62 3.71 2.99 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司财务预测表资产负债表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产2018.07 1678.35 2114.00 2612.52 营业收入 1925.63 2272.64 2826.78 3505.59 现金851.32 522.51 895.21 1297.19 营业成本 1072.96 1276.22 1585.99 1963.33 应收账款598.83 606.04 659.58 730.33 营业税金及附加 6.20 6.82 8.48 10.52 其它应收款15.73 12.63 11.78 14.61 营业费用 331.64 406.24 503.38 614.87 预付账款40.69 38.29 47.58 58.90 管理费用 172.24 203.38 233.82 275.28 存货197.09 184.34 185.03 196.33 财务费用 -9.41 0.00 0.00 0.00 其他314.40 314.54 314.82 315.16 资产减值损失 -12.07 0.00 0.00 0.00 非流动资产1030.21 990.53 979.23 989.66 公允价值变动收益 -6.39 0.00 0.00 0.00 长期投资7.61 7.61 7.61 7.61 投资净收益 10.35 4.79 5.96 7.33 固定资产669.33 613.76 590.87 592.59 营业利润 212.45 251.96 339.48 450.21 无形资产50.43 55.43 58.93 61.35 营业外收入 0.25 0.00 0.00 0.00 其他302.84 313.73 321.83 328.10 营业外支出 4.14 0.00 0.00 0.00 资产总计3048.27 2668.88 3093.23 3602.18 利润总额 208.56 251.96 339.48 450.21 流动负债1032.87 410.47 537.78 652.79 所得税 27.02 31.49 42.43 56.28 短期借款0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 181.53 220.46 297.04 393.93 应付账款131.65 194.98 299.57 365.40 少数股东损益 4.30 3.31 4.46 5.91 其他901.21 215.49 238.21 287.40 归属母公司净利润 177.23 217.16 292.59 388.02 非流动负债39.70 42.11 42.11 42.11 EBITDA 347.79 397.74 498.99 629.09 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 EPS（元） 0.44 0.54 0.73 0.97 其他39.70 42.11 42.11 42.11 负债合计1072.57 452.58 579.90 694.91 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益10.80 14.11 18.57 24.47 营业收入 3.17% 18.02% 24.38% 24.01% 归属母公司股东权益1964.90 2202.18 2494.77 2882.79 营业利润 -13.81% 18.59% 34.74% 32.62% 负债和股东权益3048.27 2668.88 3093.23 3602.18 归属母公司净利润 -21.30% 22.53% 34.74% 32.62% 毛利率 44.28% 43.84% 43.89% 43.99% 现金流量表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 净利率 9.20% 9.56% 10.35% 11.07% 经营活动现金流303.95 -243.56 517.93 587.61 ROE 9.02% 9.86% 11.73% 13.46% 净利润181.53 220.46 297.04 393.93 ROIC 9.02% 9.73% 11.59% 13.32% 折旧摊销138.04 145.78 159.51 178.88 资产负债率 35.19% 16.96% 18.75% 19.29% 财务费用-9.63 0.00 0.00 0.00 净负债比率 54.29% 20.42% 23.07% 23.90% 投资损失-10.35 -4.79 -5.96 -7.33 流动比率 1.95 4.09 3.93 4.00 营运资金变动-55.25 -611.39 64.36 18.47 速动比率 1.61 3.25 3.27 3.42 其它59.61 6.37 2.98 3.67 总资产周转率 0.65 0.80 0.98 1.05 投资活动现金流-349.07 -105.20 -145.23 -185.63 应收帐款周转率 3.42 3.77 4.47 5.04 资本支出-213.07 -107.88 -151.19 -192.97 应付帐款周转率 5.79 7.81 6.41 5.90 长期投资-145.04 0.00 0.00 0.00 每股收益 0.44 0.54 0.73 0.97 其他9.04 2.68 5.96 7.33 每股经营现金 0.76 -0.61 1.29 1.47 筹资活动现金流-44.81 -1.49 0.00 0.00 每股净资产 4.91 5.50 6.23 7.20 短期借款0.00 0.00 0.00 0.00 P/E 59.23 48.34 35.88 27.05 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 P/B 5.34 4.77 4.21 3.64 其他-44.81 -1.49 0.00 0.00 EV/EBITDA 28.06 25.20 19.34 14.70 现金净增加额-64.22