中泰化工周度观点23W30：氮磷钾价格底部反弹，关注肥市积极信号

年初以来，板块落后于大盘：本周化工（申万）行业指数涨幅为0.75%，创业板指数涨幅为2.61%，沪深300指数上涨4.47%，上证综指上涨3.42%，化工（申万）板块落后大盘2.66个百分点。2023年初至今，化工（申万）行业指数上涨幅度为-6.33%，创业板指数上涨幅度为-5.81%，沪深300指数上涨幅度为2.70%，上证综指上涨幅度为5.12%，化工（申万）板块落后大盘11.45个百分点。 事件：国际化肥价格持续上涨。据农化时代，尿素方面，大西洋地区，尤其是美国、巴西、阿根廷和西北欧的需求继续以高于正常水平的速度增长，本周美国价格上涨了66美元/吨，诺拉最近驳船交易价格相当于CFR463美元/吨，巴西前期的峰值CFR420美元/吨；钾肥方面，Mosaic和Nutrien上周晚些时候推出了他们的美国夏季填补计划，该计划吸引了买家，预计需求强劲，巴西价格继续上涨，销售额为345-358/吨CFR，现在的报价为360美元/吨CFR及以上；磷铵方面，随着近期招标报价的上升，印度的二铵价格从每吨435美元上涨至每吨440美元左右。中国的二铵离岸价也有所回升，至440-455美元/吨，主因生产商增加了可能运往尼泊尔和孟加拉国的销售，因此提高了报价。 点评： 尿素：供给仍偏紧张，印标价格或决定涨势延续。据百川盈孚，供应方面本周新增停车减量日影响产量约为3800吨，本周新增复产、增量日影响产量约为6650吨，另外7月停产检修计划预计影响日产4200吨，供给仍然偏紧；需求方面本周复合肥平均开工负荷在35.08%，环比上涨3.02%。自印度尿素招标消息发布以来，国内尿素价格持续上涨，在印标价格公布前，如果国际价格持续上涨，而国内相关部门对于出口无新政出台，那么即便国内是农需淡季，尿素价格也难以走弱。受益于尿素持续涨价行情，重点关注尿素相关标的：华鲁恒升。 钾肥：需求或有回暖，尿素上涨支撑市场情绪。据百川盈孚，国际市场方面，本周初温哥华港罢工恢复，但目前尚未与码头工会达成协议，后期罢工仍可能出现，且前期罢工造成的物流混乱将影响后续几个月的出口，国际价格或仍将持续上涨；国内需求方面近期下游需求有逐渐回暖趋势，国内复合肥秋季备肥推进，近期氮肥坚挺运行，对成本有一定支撑，同时尿素价格仍在持续上行，对市场情绪有一定支撑，挺价气氛增强。钾肥相关标的建议关注：亚钾国际、东方铁塔。 磷铵：国际市场行情坚挺，价格或将稳中有升。据百川盈孚，本周国际一铵价格延续涨势，需求方面国内复合肥市场受氮磷钾原料齐涨的利好拉动，复合肥厂家普遍挺价心态强烈；二铵市场也随着部分原材料价格以及尿素价格上行而拉涨，市场心态有所提振，交投气氛好转，出口市场方面有利好消息传出，国际市场情绪反转，出口价格有所上行。磷铵价格或将维持稳中有升态势，建议关注相关标的：云天化、兴发集团。 投资观点： 化工当下在何位置？根据Wind我们测算，当前国内化工品价格、价差指数分别处于自2014年来的37.78%、16.28%历史分位，较今年年初分别回落4.8pct、上升0.7pct，较2021年11月价差最高点分别回落49.3pct、73.6pct，反映产品景气基本筑底，继续下行的风险有限。截至7月30日，申万行业指数位于自2014年来的52.97%历史分位，较今年年初-8.7pct，较2021年高点时相比，跌幅几近腰斩。现阶段，伴随行业库存持续去化、产品价格出现上涨，我们认为，当前行业基本面已悄然转变为“强现实、弱预期”。 下半年投资最大主线为经济复苏，“强弱”本质上是修饰语，重要在“复苏”本身。 本轮复苏周期叠加了化工产能的大幅扩张，市场担忧其将抑制产品价格上涨。我们认为，一是本轮投产周期中或存在结构化的差异，部分化工品在政策驱动下仍存在收缩逻辑，比如制冷剂、电子雷管；部分化工品供需格局仍持续优化，如MDI、涤纶长丝、磷肥，这些化工品在经济复苏带来的业绩弹性将更值得期待。二是考虑在本身化工品产能过剩的格局下，国内龙头化工企业位于全球成本曲线最左端，长期以来通过产能投放穿越周期实现成长。随龙头企业待投产能逐步释放，本轮周期或仍具备“以量补价”甚至“量价齐升”的弹性。因此，我们看好以下四方面： ①龙头白马：具备穿越周期的韧性。一方面，龙头公司通过精益生产实现化工品成本曲线的全球最左端；另一方面，企业通过持续性的研发创新成功打破海外技术垄断，加速推动国产化替代进程。经济底部企稳、制造业投资增长下，随后续需求修复，利好龙头企业。相关标的：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星石化、龙佰集团、远兴能源等。 ②涤纶长丝：复苏链中较强弹性品种。大部分化工品在上半年通过低开工率减产主动去库，涤纶长丝上半年在行业“扩产能、提开工率、稳价格”的背景下仍然快速去库，从这个现象上看实际上已经在淡季提前进入到被动去库周期。据国家统计局数据测算，1-5月我国规模以上家用纺织品利润总额同比+5.05%，低端服饰消费需求向好； 外需方面，根据卓创资讯，长丝出口量上半年同比+25.9%；根据Wind，6月纺服累计出口金额降幅缩窄至-5.90%，且金九银十预期下，需求仍可能超预期；同时扩产密集期已过，行业景气度持续升温背景下，龙头话语权提高或将在这轮周期中体现。相关标的：桐昆股份、新凤鸣。 ③制冷剂：具备供给收缩长逻辑的稀缺板块。《基加利修正案》要求，我国将于明年正式冻结三代制冷剂配额于基线水平，企业已在去年年底结束配额抢夺，上半年行业整体呈现“开工下滑、库存消化”的趋势，逐步回归理性。近期三代制冷剂R134a与R32开始上调报价，主要原因为：需求方面，根据产业在线，国内空调排产7月单月1613万台，同比增长近50%，且厄尔尼诺预期下白电的新增和维修市场向好；库存方面，以R134a为例，根据百川盈孚，截至7月28日，国内工厂库存约3940吨，周环比-1.5%，年同比-5.21%，并没有出现市场担心的大幅累库的情况；供给方面，自7月中下旬以来，江浙等地R134a企业进入检修期，部分装置降负运行，预计将持续近一个月的时间，短期供给减量明显，当前供需下，短期价格仍有望向上。此外，考虑到政策窗口期将至，我们预计，配额核发的具体细则或在9-10月份正式落地，有望承接当前的阶段性上涨行情。相关标的：巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技等。 ④新材料：产业革新穿越周期。在全球供应链格局重塑的背景下，我国化工新材料自主可控加速推进，“卡脖子”技术逐个突破。长期推荐关注技术壁垒高、市场空间广阔的新材料，如尼龙、气凝胶、POE、电子化学品、新能源材料、生物基材料等；短期重点关注从0到1突破与业绩进入验证阶段的标的。相关标的：东材科技、凯立新材、凯盛新材、万润股份等。 产品价格涨跌互现。价格周度涨幅居前品种：液氨(17.36%)、苯酚(14.34%)、丙酮(11.67%)、百草枯(42%母液)(9.38%)、尿素(小颗粒,华鲁恒升)(8.86%)、毒死稗(华东,97%)(8.45%)、双酚A(8.16%)、氯化铵(7.64%)、石脑油(FOB新加坡)(6.91%)、正丁烷(6.40%)。产品周度价格跌幅居前品种：DMF(-9.26%)、 粗酚(河南博海化工)(-8.19%)、海绵钛1#(-7.08%)、三氯氢硅(华北,河北唐山三孚)(-6.67%)、润滑油(-6.02%)、美国Henry Hub期货(-5.64%)、动力煤(-4.47%)、碳酸二甲酯(-4.00%)、双氧水(27.5%)(-3.86%)、混炼胶(新安化工)(-3.85%)。 风险提示事件：政策不及预期，需求恢复不及预期、产能投放超预期、信息更新不及时等。 1.投资观点 1.1投资观点一：经济底部企稳下，持续看好龙头白马 近期，随着部分海外化工品价格企稳反弹，国内出口预期显著增强叠加“金九银十”传统需求旺季将至，下游终端和贸易商持续去库。低库存环境下，申万化工行业指数和国内化工品价格指数较6月底相比均已出现反弹。 在本轮因大规模产能投放所引起的供给端过剩格局下，龙头公司通过长期精益生产实现化工品成本曲线的全球最左端；通过持续性的研发创新成功打破海外技术垄断，加速推动国产化替代进程。因此我们认为，在当前周期下，龙头企业同样存在较高的成长确定性，通过产量释放实现“以量补价”甚至“量价齐升”的业绩弹性。 万华化学是全球聚氨酯绝对龙头，现有MDI年产能305万吨，在建产能达百万吨（宁波60万吨+福建40万吨），待全部投产后，预计全球市占率将超1/3。公司通过持续性收购兼并扩大自身规模优势，上半年公司完成对烟台巨力TDI业务的整合收购，交割完成后，公司与一致行动人宁波中登合计持有烟台巨力67.81%股权。截至目前，万华TDI业务名义年产能已增至95万吨（剔除莱阳基地8万吨停产产能），市占率超越科思创，位居全球榜首。依托现有PO/AE一体化装置和百万吨级乙烯一期项目，公司深度推进大乙烯二期和蓬莱工业园区建设，若明年产能放量后，将进一步完善自身石化网络，充分彰显一体化产业链效用。此外，近年来公司大力发展新材料产品，ADI、PA12、POE等多类型产品打破海外技术封锁，对标化工巨头巴斯夫，逐步迈向全球化知名新材料平台型公司。 华鲁恒升基于国内“多煤、少油、贫气”的能源结构，专注煤化工产业链条，经过多年的发展，现已建立起从上游尿素、醋酸到下游有机胺、新材料的全产品链布局。 历史上的几轮周期也充分证实了公司具备穿越周期的内生能力。今年正值公司产能释放的大年：根据化工新材料，一季度30万吨碳酸二甲酯、30万吨碳酸甲乙酯副产5万吨碳酸二乙酯已顺利实现投产。根据德州新闻网，德州基地30万吨二元酸项目目前也在加紧联试联调中，预计将于9月份投产。历时三年公司成功完成多项高端溶剂产品的设计开发，持续延链补链、进军新能源锂电池电解溶液，不断提高产业链综合附加值，在实现优势互补和柔性联产基础上，打造新材料产业基地。与此同时，根据荆州日报，目前荆州基地的园区气体动力平台项目水系统、翻车机系统、空分系统、气化系统等各项设备均已进入安装调试阶段，建设提速下产能放量在即。 高产能投放背景下，持续打开公司成长空间。 相关标的：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星石化、龙佰集团、远兴能源等。 图表1：化工品价格、价差指数及申万行业指数历史分位表现（2014年起） 1.2投资观点二：长丝供需超预期，低库存环境或迎弹性 涤纶长丝率先进入被动去库期。23H1，国内大部分化工品普遍处于降开工和降产量的“双降”阶段。不同的是，涤纶长丝在行业“扩产能、提开工、稳价格”的形势下仍然保持快速且持续性地去库。从数据上看，根据CCFEI，长丝库存自去年Q3达到历史高位时的33天起一路下降至当前的13天（约41.2%的历史分位）。我们判断，需求淡季环境下，长丝实质上已提前由主动去库周期转向被动去库阶段。 疫后长丝内外需修复均超预期。内需方面，进入2023年，随着疫情带来的供应链受阻问题逐步消散，国内家用纺织品行业生产经营稳步推进，收入降幅逐步收窄，效益保持较好增长。根据中家纺，1-5月我国规模以上家用纺织品利润总额同比提升5.05%，利润率为3.91%，较上年同期略有提升。社零上看，23H1国内服装鞋帽、针、纺织品类零售额为6834亿元，同比+12.8%。外需方面，成衣端看，根据Wind，6月国内服装及衣着附件累计出口749.8亿美元，同比-5.9%，较年初同比降幅已有所收窄。原料端看，根据卓创资讯，今年上半年，国内累计出口长丝208.1万吨，同比+25.90%；6月单月出口34.29万吨，同比+7.6%。 行业格局重塑下，龙头受益明显。从盈利周期角度看，受2016-2018年行业高景气催化，国内长丝市场产能迎来大规模扩张。根据CCFEI，2018-2023H1，行业累计新增产能超1700万吨，2018-2022年行业产能CAGR约6.9%。受过去几年公共卫生事件影响，市场需求整体处于下滑甚至低迷的状态，长丝盈利随之快速回落。因此，若从实际投产的表现也可以看出，本轮投产实际上基本集中于头