基于未来3年AI智能化+出海共振视角：战略看多H+A股整车板块！

证券研究报告 战略看多H+A股整车板块！ ——基于未来3年AI智能化+出海共振视角 2023年7月30日 证券分析师：黄细里 执业证书编号：S0600520010001联系邮箱：huangxl@dwzq.com.cn联系电话：021-60199793 证券分析师：杨惠冰 执业证书编号：S0600523070004 联系邮箱：yanghb@dwzq.com.cn 本报告核心解决三个问题：1）L3智能化创新催化下车企格局如何重塑？2）整车估值体系如何重塑？3）本轮智能化创新下如何投资整车板块？ 格局重塑：快速迭代，剩者为王。 智能手机2007-2017年的十年风雨对理解整车格局重塑具有重要意义，尤其是2010年 iphone4诞生以来手机格局淘汰赛历程。 2018-2022年上半场电动化各个车企的经验与教训总结促使我们优化整车比较框架：【战略决 心+技术投入+组织协调】是一个车企在技术变革时代能否成功的关键。 2023-2025年是下半场智能化重要时间窗口，摩尔定律在汽车行业影响强化，大模型或导致车企的智能化【路线收敛+软件为先+硬件为上】，这场淘汰赛我们预计精髓是：快速迭代，剩者为王。展望国内电动智能车格局：我们预计2025-2028年前6家车企份额或达80%（电动化仅有60%），尾部车企或淘汰，或产生专注第三方整车制造的企业。展望2025-2030年中国汽车品牌份额：国内市场自主品牌份额或挑战80%，全球份额或挑战30%。 估值重塑：周期变超级成长！上半场电动化+下半场智能化推动全球车企估值体系重塑：将从 【品类渗透率】-【提升爆款成功概率】-【改变车企商业模式】，改变油车时代车企【强周期性】，走向【真成长性】。对于中国自主品牌，【全球崛起】是改变估值体系的加分项。2023-2025年是全球L3智能化技术创新加速期，也是车企格局重塑和商业模式变化重要节点。特斯拉大概率依然是全球车企的估值锚。随着软件收费能力增强+全球销量高增长，特斯拉PS估值有望重归历史中高位。国内车企（尤其是本轮智能化创新领先者）跟随特斯拉估值向上修复。 投资建议：战略看好智能化技术创新驱动下未来3-5年全球车企格局重塑（先中国再海外）的整车投资机会！第一阶段行情预计：2023H2-2024H1（或延迟至2024H2）确立产业趋势的过程：消费者是否愿意为L3智能化买单+车企的软件收费商业模式可行性。全球车企或迎扩散行情：估值驱动为主，销量验证为辅。以美股特斯拉为领先，港股新势力紧跟，A股其他车企跟随。 第一梯队车企：智能化具备先发优势。特斯拉/小鹏/华为合作伙伴（赛力斯/江淮） 第二梯队车企：电动化取得成果且智能化加速追赶。理想/蔚来/比亚迪。 第三梯队车企：估值便宜的国有车企努力困境反转。长安/上汽/广汽。 第四梯队车企：电动化&智能化均持续追赶。吉利/长城/零跑等。 风险提示：全球地缘政治波动超预期。国内经济复苏节奏进度低于预期。政策以及产品落地进度低于预期。 目录 一、格局重塑：快速迭代，剩者为王 1.1手机复盘：趋势明确，周期加长，格局收敛 1.2整车框架：战略决心，技术投入，组织协调 1.3车企比较：方向趋同，进度分化，节奏为先 1.4智驾比较：路线收敛，软件为先，硬件为上 二、估值重塑：周期变超级成长！ 三、投资建议及风险提示 一、格局重塑：快速迭代，剩者为王 本轮全球电动化&智能化技术革命持续迭代下，中国和美国车企取得先发优势且预计持续强化，欧系/日系车企转型包袱大且迭代速度慢将持续丢失份额。 35.0% 图：全球汽车格局展望 数据来源：marklines，东吴证券研究所 6 阶段一：欧日强化，美快速 衰退，中国初露头角 阶段三：中国快速崛起，美 系重返巅峰，欧日快速衰退 阶段二：欧日稳固，美温和 衰退，中国份额瓶颈 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2025E 2028E 2030E 0.0% 中国美系欧系日系系 轿车时代：自主品牌从无到有实现了0-1突破，成就了奇瑞+吉利等车企，无法打破10万天花板。 SUV时代：自主品牌实现了1-10的进一步突破，成就了长城+吉利等车企，无法打破20万天花板。 电动智能时代：自主品牌将实现10-N的突破（且开启全球化），将成就一批自主品牌，彻底打破价格天花板。 图：自主品牌国内崛起的路径（左轴为市占率/%，右轴为市场容量/万辆，表格中市场容量单位为万辆） 2020-2023H1电动化行业红利 CR6约60% 3% 国内新能源汽车格局初定： 比亚迪-特斯拉-理想3家初步实现了量-利正循环。 通用五菱-埃安-长安-蔚来等 在特定细分领域获得【量】。 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 中国上汽¾ 汽☞ 长汽车 利汽车 ‰汽车 №汽车 汽车长汽车 来汽车 汽车 汽车一汽大上汽自主上汽大ffipfi 问 风日§一汽轿车上汽 fi汽车 风本 汽本 汽H 0% 202120231份额（电动化红利的结） 展望智能化行业红利催化对 国内电动智能车格局的影响： 持续快速迭代-车企格局加速收敛-剩者为王。 类似于智能手机格局，我们预计CR6国内集中度或挑战80%。 100% 80% 60% 40% 20% 80% 30% 20% 15% 20% 5% 5% 5% 0% 车企车企车企车企车企E车企前6家计计 手机复盘：趋势明确，周期加长，格局收敛 复盘智能手机行业发展：1）导入期：软件能力进阶，一代iPhone为核心变革，“激进型”玩家推出跟随产品；2）成长初期：软件逐步普及，硬件成本下降，“保守型”玩家迅速跟进；3）成长后期：软件全栈自研&软硬件适配工程化能力成为壁垒，拉开一二线差距；4）成熟期：格局稳 定。图：全球智能手机渗透率 15%以下15%~40%40%~70%70%以上 全新§品出现 软硬件升级， 技术升级，保 §品持续微创新，消费进一步 引发新潮流， 成本下降，差 质的同时价格 普 但使体验未 异化体验迅速 进一步下沉， 有明显变化 拓宽受 消费普 2007-2017年：智能手机全球普的黄金十年，掀起了移动终端的革命，【移动互联】极大改变了人们生活工作方式。 2023年-2030+年：北美+中国ffi为/等企业掀起全球汽车出行模式变革，【解放双手式的自由出行】+【第三方移动空间】有望进一步改变人们生活方式。因此，未来智能汽车全面替代非智能汽车为确定性趋势。 图：智能车与智能手机发展路径对 通讯工具 网络节点 社会效率提升 （十年为周期） 全球10亿+部手机：只打电话——成为生活伴侣/工作工具 交通工具 网络节点 中国4亿/全球13亿+台汽车：出行通勤——成为第三方移动空间 谨慎政策出台+冗长§业链变革+复杂户需求等三方面因素影响下，我们预计汽车智能化（智能驾驶）产业发展趋势节奏相比手机智能化转型更慢。行业先行者突破技术门槛，引导政府政策倾向逐步转型，放松限制，龙头车企整合全产业链资源保障稳定供给，供给端技术/供应链准备完备，驱动用户对智能化（智能驾驶）有更高的接受度。 汽车及供应链 手机及供应链 图：智能车与智能手机供应链对 政策端： ◾汽车为支柱性产业，对国家综合国力有较大影响 ◾汽车安全对于社会舆论风险影响较大，政 策转向会更加慎重 供给端： ◾汽车产业供应链更长，行业变革牵动全产业链各环节，要求更强的产业化整合能力 ◾汽车产业全球化属性更强，产业链全球分 布 需求端 ◾汽车产品终端需求多样化，大宗消费属性驱动用户画像千人千面，不一而足 ◾安全属性是用户汽车消费的权重要素，智 能化变革影响较大 ◾手机产业总产值相对较低，行业影响有限 ◾手机供应链相对单一且各环节壁垒较低 ◾工具类消费相对属性简单，较低产品单价下流畅产品使用体验为核心消费要素 复盘智能手机行业渗透率以格局变化：1）苹果开创爆款智能机产品，软件/硬件能力维持行业龙头水准；2）华为以及三星凭借软件内核全栈自研以及硬件供应链的起点优势，并不断补齐自身短板，获得相当份额；3）小米/OV等玩家借助线下多渠道+线上好营销方式实现走量，同时利用安卓系统补齐自身软件实力，进入市场头部梯队。 软硬件技术实力是不同梯队的核心差异，行业变革期优质OEM厂商逐步将技术内化，开与二线的差距并建立长期壁垒，改变过去【以§品短周期】定义的竞争力，长期行业格局趋于收敛。 图：2007Q3-2023Q2全球智能手机主要玩家份额变化 15%40%70% 数据来源：IDC，东吴证券研究所13 数据来源：IDC，东吴证券研究所 14 手机厂商技术内化，格局收敛，汽车大概率类似 OEM技术内化为驱动市场份额收敛集中，行业迅速洗牌的核心因素，全球/国内CR5份额分别收敛至70%/80%+（海外集中度相国内略低，主要有政治因素影响）。 当前国内智能汽车行业正站在变革起点，技术初步成熟，重磅产品储备丰富，展望未来半年至一年有望集中推出上市；2023~2027年，国内智能汽车行业格局有望按照手机产业变化来演绎，CR5集中度大幅提升，龙头企业份额有望迅速提升。 图：2011-2022国内智能手机主要玩家份额变化 整车新框架：战略决心+技术投入+组织协调 2017年至今新能源转型之路可以分为三大阶段： 2017~2018年依然处于储备阶段，以新势力为首品牌发布，市场主流依然停留在政策驱动维度； 2019~2020年明显加速，龙头产品批量推出，市场多梯队陆续跟进发布子品牌，推出新产品； 2021～2022年，龙头产品落地，份额兑现；二线车企迅速追赶，行业渗透率快速提升。 图：新能源车销量/万辆渗透率（右轴） 数据来源：乘联会，东吴证券研究所16 2020~2021年，头部§品批量，二线开始布局。特斯拉Model3/Y先后国产化；比亚迪汉EV/宋plusDM-iDM-i/腾势D9陆续上市；理想ONE/L9等产品完善布局豪华市场；此外长城欧拉黑猫、广汽埃安S、吉利几何A、长安奔奔等中低端新能源车型推出，主流燃油车企选择多种技术路线并存模式 2022~2023年，全市场电动转型加速。长安深蓝SL03、吉利银河L7、长城哈弗枭龙等主品牌全面转型新能源，电动化产品细分市场覆盖趋于完善。 图：各车企新能源车型布局 数据来源：汽车之家，东吴证券研究所17 新能源领域代表品牌市场份额变化划分为三大梯队：战略决心+技术储备为强因素。 第一梯队/：战略转型最早， 。 初始即明确新能源定位并开启技术产品储备 第二梯队全新造车新势力，2015~2016年成立，2018年前后首款车型发布上市，从0开始筹措供应链/渠道等，上量节奏略慢。 第三梯队主流燃油整车厂：2018/2019年陆续推出新能源子品牌，油车/新能源多技术路线并进，尚未allin电动化转型。 图：‰/来/新能源车型份额 数据来源：乘联会，东吴证券研究所 18 图：/新能源车型份额图：上汽/利/汽/长/长新能源车型份额 成本+政策压力，智能化§业节奏放缓。不同于L2或者L2.5级别自动驾驶方案，高级别自动驾驶方案对于感知要求更高，除特斯拉之外，各家车企均采用激光雷达+毫米波+摄像头等多种传感器融合方案支持相关算法，这也带来了成本端的大幅增加。同时，国内目前没有清晰的界定L3级别自动驾驶权责认定的法律法规，成本+政策导致车企和消费者对于L3级别自动驾驶的需求下降，智能化从L2->L3升级的节奏放缓。 借助AI大模型推出全新感知方案，有效降低成本。随着AI大模型技术的发展，特斯拉率先