产品与市场多维度开拓布局，光储产品有望受益需求释放

2022年公司实现营业总收入23.39亿元，同比+114.08%；实现归母净利润8156.49万元，同比+38.46%。2023Q1公司实现营业总收入6.20亿元，同比+184.39%；实现归母净利润3651.66万元，同比+126.59%。2023上半年公司业绩延续高增态势，2023H1实现营业总收入21.8亿元，同比+416.58%；实现归母净利润1.35亿元，同比+488.54%。 ►地面电站需求释放，国内海外共同开拓 2023H1公 司光 伏逆 变 器实 现收 入13.03亿 元 ，同 比增 长275.55%。我们预计，受益于地面电站和大储需求放量以及新市场的开拓，公司光伏逆变器业务规模有望持续扩大。 ►海内外大储需求共振，行业步入高景气度 2023H1公司储能双向变流器及系统集成产品实现收入8.18亿元，同比增长2048.15%。公司立足储能PCS产品，横向拓展储能系统集成解决方案和储能电站整体解决方案，应用项目从国内延伸至海外，考虑到政策鼓励+商业模式逐步清晰，海内外储能需求高速增长，公司储能业务进入发展快车道。 投资建议我 们 预 计2023-2025年 公 司 实 现 营 业 总 收 入 分 别 为 59.03/89.00/125.67亿元，同比增长152.4%/50.8%/41.2%；实现归 母 净 利 润4.07/6.52/9.24亿 元 ， 同 比 增 长398.5%/60.5%/41.6%，相应EPS分别为1.14/1.83/2.59元，以23年7月27日收盘价34.97元/股计算，当前股价对应PE为31/19/13倍，参考国内可比公司阳光电源、固德威、科士达以及锦浪科技，考虑公司在大型地面电站/储能行业中的头部地位、行业增长以及市场开拓带来的空间，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示 研究助理：罗静茹邮箱：luojr@hx168.com.cn联系电话：021-5038 0388 行业竞争加剧的风险、海外市场政策的风险、海外渠道拓展不及预期、原材料价格及供应风险、市场需求或出货不及预期风险等。盈利预测与估值 正文目录 1.逆变器+储能业务放量增长，营收利润持续上行.....................................................32.地面电站需求释放，国内海外共同开拓...........................................................53.海内外大储需求共振，储能业务进入成长快车道....................................................54.投资建议....................................................................................65.风险提示....................................................................................6 图表目录 图1 2017-2023H1公司营业总收入（亿元）..........................................................3图2 2017-2023H1公司归母净利润（亿元）..........................................................3图3 2017-2023H1公司年度毛利率/净利率水平.......................................................4图4 2021Q1-2023Q2公司季度毛利率/净利率水平.....................................................4图5 2021Q1-2023Q2公司季度费用率...............................................................4图6硅料价格走势（截至23年7月19日）..........................................................5图7 2022年公司在印度市场逆变器并网量排名.......................................................5图8可比公司估值..............................................................................6 1.逆变器+储能业务放量增长，营收利润持续上行 国内光伏需求旺盛+储能业务规模扩大，公司业绩快速增长。2022年公司实现营业总收入23.39亿元，同比+114.08%；实现归母净利润8156.49万元，同比+38.46%。其中光伏行业实现营业收入12.24亿元，同比增长38.62%；储能行业实现销售收入10.22亿元，同比增长621.85%。得益于国内光伏业务及储能业务放量带动公司业绩持续上行，2022年公司营收利润快速增长。 23H1延续高增态势。2023H1公司实现营业总收入21.77亿元，同比增长416.58%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长488.54%。分业务看，光伏逆变器实 现收入13.03亿元，同比增长275.55%，实现毛利率19.85%，同比下降0.97pct；储能双向变流器及系统集成产品实现收入8.18亿元，同比增长2048.15%，实现毛利率11.82%，同比下降16.91pct。 资料来源：Wind、华西证券研究所 资料来源：Wind、华西证券研究所 净利率逐季改善。2022年在上游原材料受限背景下，公司毛利率、净利率分别为17.29%/3.49%，同比下降7.32pct/1.90pct。2023年上半年公司净利率触底回升，2023H1公司实现净利率6.21%,同比增长0.76pct。分季度看，2023Q1公司实现净利率5.89%，同比下降1.5pct，环比增长3.05pct；2023Q2净利率6.34%，同比增长2.97pct，环比增长0.45pct。 23年 期间费用率 快速下行。2023H1公司实现期间费用率9.14%，同比下降10.99pct。分季度看，2023Q1公司期间费用率约12.71%，同比下降7.93pct，环比下降1.16pct；2023Q2期间费用率约7.72%，同比下降11.88pct，环比下降4.99pct。我们预计，受益于地面电站和大储需求放量以及新市场的开拓，费用率有望随规模提升实现摊薄，利于净利率水平优化。 资料来源：Wind、华西证券研究所 资料来源：Wind、华西证券研究所 资料来源：Wind、华西证券研究所 2.地面电站需求释放，国内海外共同开拓 2022年公司光伏行业实现营业收入12.24亿元，同比增长38.62%；光伏逆变器出货量10.09GW，同比增长35.44%；实现毛利率19.64%，同比下降3.31pct；2022年面对原材料供应瓶颈，公司持续巩固在国内地面光伏电站的领军地位，同时持续增加其他业务及细分市场的海外拓展，推动光伏逆变器业务规模不断扩大。 国内海外市场并重，中国印度市场份额靠前。公司逆变器产品主要为集中式光伏逆变器、组串式光伏逆变器及集散式光伏逆变器。根据公司2023半年报披露，从国内市场来看，集中式地面电站主要以央国企招投标为主，经过多年的发展，公司目前在集中式地面电站的招投标中稳居前三；从海外市场来看，公司目前已经与TATA、ACWA、SOFTBANK、AVAADA、SUPER ENERGY、B.GRIMM、LNT等著名世界级企业集团取得战略性合作关系，产品出货覆盖印度、越南、韩国、西班牙、德国、法国、希腊、瑞典、巴西、沙特、迪拜等地，其中公司2018年进入印度市场，根据Bridge toIndia报告披露，2022年公司在印度市场逆变器并网量排名第二，占比约23.39%，同比提升5pct。 地面电站启动+海外市场延伸，公司有望显著受益于需求释放。一方面，光伏产业链价格下行带动地面电站收益率提升，2023年国内大基地项目将陆续启动，推动集中式逆变器需求放量；另一方面，公司持续拓展海外市场，除印度、东南亚、中东、欧洲等地面光伏电站市场，公司同时开拓了以北美市场为主的大型储能电站市场、欧洲的分布式光伏及户储市场，为公司业务注入发展动能。根据公司年报披露 ，截至2022年年底，公司国内地面电站逆变器在手订单超12GW，超22年公司整体逆变器出货量。目前公司产品以大功率为主，有望显著受益于地面电站需求释放。2023年上半年公司光伏业务快速增长，2023H1公司实现营业收入13.03亿元，同比增长275.55%；实现毛利率19.85%，同比下降0.97pct。 资料来源：公司年报、BridgetoIndia SolarMap2022、华西证券研究所 资料来源：Solarzoom、华西证券研究所 3.海内外大储需求共振，储能业务进入成长快车道 储能业务覆盖储能PCS以及储能系统集成，项目经验丰富。公司在储能领域逐步延伸发展，产品覆盖多种功率段的交、直流储能变流器以及适应微网的储能解决方案， 同时推出储能系统集成解决方案和储能电站整体解决方案，应用项目从国内延伸至海外： 从储能产品来看：公司是储能PCS国内头部供应商。根据中关村储能产业技术联盟（CNESA）的统计，公司在中国储能PCS提供商2022年度国内市场储能PCS出货量排名中位列第一。 公 司 储 能 系 统 业 务 方 面：根 据 公 司 年 报披 露 ，公 司 先后 为 宁 夏100MW/200MWh液冷大型储能电站、湖南100MW/200MWh独立共享储能电站、广东200MW光伏+20MW/20MWh储能电站等示范项目提供整体解决方案，覆盖发电侧、电网侧、用户侧等各类场景。 我们认为，在政策推动以及逐步清晰的商业模式下，储能需求快速爆发，凭借全面的产品布局、丰富的项目经验、完善的渠道建设，公司储能业务进入成长快车道。 4.投资建议 1）伴随着上游产业链价格进入下行通道，地面电站和储能装机预计将迎来需求释放，公司大功率为主的产品结构有望受益于行业景气向上。2）积极布局分布式业务、户用及工商业储能、海外市场等，产品结构有望持续优化。3）公司产能持续扩充，叠加未来随着IGBT供应缓解，公司有望显著受益于大储+大地面需求释放。我们预计2023-2025年公司实现营业总收入分别为59.03/89.00/125.67亿 元， 同 比 增 长152.4%/50.8%/41.2%； 实 现 归 母 净 利 润4.07/6.52/9.24亿 元 ， 同 比 增 长398.5%/60.5%/41.6%，相应EPS分别为1.14/1.83/2.59元，以23年7月27日收盘价34.97元/股计算，当前股价对应PE为31/19/13倍，参考国内可比公司阳光电源、固德威、科士达以及锦浪科技，考虑公司在大型地面电站/储能行业中的头部地位、行业增长以及市场开拓带来的空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 5.风险提示 行业竞争加剧的风险、海外市场政策的风险、海外渠道拓展不及预期、原材料价格及供应风险、市场需求或出货不及预期风险等。 杨睿：华北电力大学硕士，专注能源领域研究多年，曾任民生证券研究院院长助理、电力设备与新能源行业首席分析师。2020年加入华西证券研究所，任电力设备与新能源行业首席分析师。2021年新浪财经金麒麟电力设备与新能源行业新锐分析师第一名。 罗静茹：英国华威大学硕士，2年行业研究经验，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合