农业行业2023年中期策略：看好稳健生猪养殖股、海大集团、圣农发展在当前的配置时机

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 行业研究/行业中期策略 2023年7月27日 看好稳健生猪养殖股、海大集团、圣农发展在当前的配置时机 同步大市-A(维持) 农业行业2023年中期策略 农林牧渔 农林牧渔板块近一年市场表现 资料来源：最闻 首选股票 评级 002311.SZ 海大集团 买入-A 002299.SZ 圣农发展 买入-B 300498.SZ 温氏股份 买入-B 002567.SZ 唐人神 增持-B 603477.SH 巨星农牧 增持-B 001201.SZ 东瑞股份 增持-B 605296.SH 神农集团 增持-B 000876.SZ 新希望 增持-B 相关报告： 【山证农林牧渔】看好稳健生猪养殖股、海大集团和圣农发展当前的布局时机- 【山证农业】农业行业周报2023.7.23 【山证农林牧渔】以“亏损期+低PB”策略逢低布局经营稳健的养殖股-【山证农业】农业行业周报2023.7.17 分析师：陈振志 执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 投资要点： 年初以来，我们一直提示要重视母猪生产效率提升对供给的潜在影响。2023年上半年，我国生猪出栏量和猪肉产量分别为37548万头和3032万吨，同比分别增长2.6%和3.2%，生产效率提升对供给的影响已经逐渐得到印证。由于2022年5月到12月，行业出现高效率母猪的补栏，根据从能繁母猪补栏到育肥猪出栏的生产周期，预计2023年全年猪肉供给较为充足，同时由于年初以来需求端乏力，预计猪价在下半年大部分时间仍将持续磨底。猪价在年底旺季局部时间或有温和反弹，但难以修复资产负债表，不改行业产能去化大趋势，产能去化仍将是贯穿2023年的行业“主基调”。 受下游消费需求不振和供给压力的影响，生猪产业业内对6月中下旬猪价回升至盈亏线的预期落空后，业内对后续猪价走势预期显得更为悲观。这种悲观预期也逐渐反应在仔猪价格走势上。近期仔猪价格出现明显下跌，局部地区已跌破成本线。在经历2021-2023年3个亏损期的持续资金消耗后，生猪养殖行业的整体负债率已经处于历史较高水平。根据同样经历3个亏损期的2013-2015年经验，随着行业资金链紧张，越往后亏损期的产能去化幅度可能越大。 根据我们的养殖股“亏损期+低PB”投资策略，我们建议在第三个“亏损底”期间选择PB接近或跌破自身历史底部的稳健标的进行布局，推荐温氏股份、唐人神、东瑞股份、神农集团、巨星农牧、新希望等经营相对稳健的生猪养殖股。根据我们的生猪养殖股逻辑框架，随着生猪产能的进一步去化，后续生猪养殖股或有望沿着“产能去化”的逻辑演绎。 推荐海大集团：综合考虑生猪、蛋禽、肉禽、水产和反刍等下游周期趋势，以及饲料原料上涨压力或有望缓解，我们认为饲料行业2023年景气度或优于2022年。与此同时，行业整合持续推进，市场份额有望进一步往头部集中。公司的《2023年员工持股计划》有助于提升员工业务拓展的积极性，利于业务目标的达成。目前股价对应2023年PE估值处于历史底部区域。 推荐圣农发展：目前产业资本在肉鸡行业的博弈程度和拥挤程度要明显低于生猪行业，白羽肉鸡行业本轮周期产能去化的阻力要小于生猪行业。白羽肉鸡行业正处于周期底部。随着2022年国内祖代白羽肉鸡引种更新量下降带来供给收缩的影响逐步体现，后续白羽肉鸡供需格局有望继续呈现改善趋势。站在目前时点，从周期角度，圣农发展处于业绩周期和PB估值周期的双底部，已经具备配置价值。 风险提示：疫情风险；自然灾害风险；饲料原料价格波动风险。 目录 生猪养殖板块：配置稳健生猪养殖股正当时4 2023年以来生猪养殖持续亏损4 母猪生产效率提升对供给的影响已经逐渐得到印证5 预计2023年全年猪肉供给较为充足，价格承压7 持续深度亏损是母猪产能去化的重要驱动力9 2023年已经进入本轮周期的第三个“亏损底”9 本轮周期亏损深度和时间长度有所扩大，符合生猪产业自身发展规律10 在行业资金链趋紧的背景下，生猪产能去化节奏有望进一步纵深发展14 以“亏损期+低PB”策略在第三个“亏损底”布局生猪养殖股16 家禽养殖板块：建议关注处于业绩和估值周期底部的优质企业17 白羽肉鸡行业周期底部复苏17 PB估值处于底部的优质禽业股已经具备配置价值19 饲料板块：2023年景气度或优于2022年，建议关注头部企业机会20 2023年饲料行业总量有望保持增长趋势20 2023年饲料原料价格压力同比明显减小21 种子和种植板块23 种子板块：产品价格或有望稳中趋好23 全球主要粮食作物逐渐进入增产通道23 投资建议25 风险提示26 图表目录 图1：国内生猪价格走势（单位：元/公斤）4 图2：国内猪肉价格走势（单位：元/公斤）4 图3：自繁自养的生猪养殖利润（元/头）4 图4：外购仔猪的生猪养殖利润（元/头）4 图5：国内仔猪价格走势（单位：元/公斤）5 图6：国内能繁母猪存栏量环比变动趋势5 图7：我国生猪当年度累计�栏量和同比增速5 图8：我国猪肉当年度累计产量和同比增速5 图9：“当年生猪�栏量÷上一年能繁母猪平均存栏量”趋势6 图10：�栏1万头以上养殖场（企业）的产量占比6 图11：美国生猪养殖规模化进程6 图12：美国生猪产业MSY趋势（单位：头）6 图13：美国历史能繁母猪数量和生猪�栏量7 图14：我国各年度的猪肉产量（万吨）7 图15：我国生猪�栏头数（万头）8 图16：2021-2023年我国能繁母猪存栏量（万头）8 图17：我国能繁母猪存栏量和猪价走势关系8 图18：能繁母猪存栏量环比变动和养殖盈利的历史关系9 图19：2023年已经进入本轮周期的第三个“亏损底”10 图20：美国1974-2009年生猪自繁自养单头盈利情况（美元/头）11 图21：1970年以来美国猪价走势（单位：美元/美担）12 图22：美国生猪养殖企业排名及其市场份额12 图23：中国生猪养殖企业排名及其市场份额13 图24：中国和美国生猪行业前20强份额对比13 图25：在猪周期的运行中，生猪养殖上市公司资产负债率变动趋势14 图26：2013-2015年生猪养殖行业产能去化幅度对亏损幅度的敏感度趋于明显增强15 图27：生猪养殖股运行方向的驱动因素16 图28：能繁母猪产能和猪价走势组合的4个象限，及其可能对应的逻辑演绎16 图29：生猪养殖股在各个阶段的逻辑演绎17 图30：我国祖代白羽肉种鸡历史更新数量（万套）18 图31：我国白羽肉鸡主产区平均价（元/公斤）18 图32：白羽商品代肉鸡苗平均价（元/羽）18 图33：鸡蛋市场零售价（元/公斤）18 图34：中速黄羽鸡价格（元/斤）18 图35：快大黄羽鸡价格（元/斤）18 图36：家禽养殖上市公司业绩情况19 图37：圣农发展处于业绩周期和PB估值周期的双底部，已经具备配置价值19 图38：我国历年饲料总产量及增速20 图39：全国猪饲料历年产量（万吨）21 图40：全国禽饲料历年产量（万吨）21 图41：全国水产饲料历年产量（万吨）21 图42：2023年全国工业饲料当月产量和增速21 图43：国内玉米现货价（元/公斤）22 图44：国内大豆现货价（元/吨）22 图45：国内小麦现货价（元/吨）22 图46：国内豆粕现货价（元/吨）22 图47：育肥猪配合饲料平均价（元/公斤）22 图48：肉鸡配合料平均价（元/公斤）22 图49：全国杂交玉米制种面积和制种量趋势23 图50：全国杂交水稻制种面积和制种量趋势23 图51：全球和中国玉米供需平衡表24 图52：全球和中国大豆供需平衡表24 图53：全球和中国小麦供需平衡表24 图54：全球和中国大米供需平衡表25 图55：重点公司盈利预测、估值与评级26 生猪养殖板块：配置稳健生猪养殖股正当时 2023年以来生猪养殖持续亏损 2023年年初以来，受到前期产能释放所带来的供给压力影响，国内生猪价格运行水平整体呈现逐渐下行的 趋势，从年初的15.56元/公斤下滑至近期的约14元/公斤，且持续处于盈亏线下方。年初以来国内生猪自繁 自养单头平均亏损约302元/头，外购仔猪育肥单头平均亏损约344元/头。此前，生猪产业内部对2季度末传统旺季里的猪价抱有较高的预期。然而，受下游消费需求不振和供给压力的影响，国内生猪价格没有出现回升趋势。涨价预期落空后，业内对后续猪价走势预期显得更为悲观。这种悲观预期也逐渐反应在仔猪价格走势上，仔猪价格出现明显下跌。受持续亏损冲击，行业资金状况逐渐趋紧，年初以来持续处于产能去化状态。 图1：国内生猪价格走势（单位：元/公斤）图2：国内猪肉价格走势（单位：元/公斤） 资料来源：Wind、山西证券研究所资料来源：Wind、山西证券研究所 图3：自繁自养的生猪养殖利润（元/头）图4：外购仔猪的生猪养殖利润（元/头） 资料来源：Wind、山西证券研究所资料来源：Wind、山西证券研究所 图5：国内仔猪价格走势（单位：元/公斤）图6：国内能繁母猪存栏量环比变动趋势 资料来源：Wind、山西证券研究所资料来源：Wind、山西证券研究所 母猪生产效率提升对供给的影响已经逐渐得到印证 年初以来，我们一直提示要重视母猪生产效率提升对供给的潜在影响。2023年上半年，我国生猪出栏量和猪肉产量分别为37548万头和3032万吨，同比分别增长2.6%和3.2%，母猪生产效率提升对供给的影响已经逐渐得到印证。 图7：我国生猪当年度累计出栏量和同比增速图8：我国猪肉当年度累计产量和同比增速 资料来源：Wind、国家统计局、山西证券研究所资料来源：Wind、国家统计局、山西证券研究所 育肥猪出栏量=能繁母猪数量×MSY（每头母猪一年提供的商品猪数量）。2022年5月到12月高效母猪的补栏可能会带来能繁母猪结构的优化和整体生产性能的提高，从而使得相同数量的母猪可能比以往提供更多的商品猪出栏。这一现象曾经在2014-2018年发生过。当时的产业背景是，在环保和各地禁养限养政策的 影响之下，大量生产效率较低的散养户退出市场，同时出栏1万头以上的大型养殖场（企业）出栏量占比明显上升，从而带动该时期的行业平均生产效率出现较为明显的提升。 图9：“当年生猪出栏量÷上一年能繁母猪平均存栏量”趋势 图10：出栏1万头以上养殖场（企业）的产量占比 资料来源：Wind、山西证券研究所资料来源：《生猪规模化养殖渐成趋势》、山西证券 研究所 上述国内生猪养殖行业2014-2018年产业变化趋势在美国的生猪养殖行业也曾上演过。美国从1980年代开始，生猪养殖业的规模化进程出现加速现象，进入其发展史上最为快速的规模化阶段。美国生猪行业在规模化和专业化的进程中，实现了生产效率的提高和养殖成本的下降，PSY、MSY等生产效率指标从1980年代开始持续明显提升。随着单头母猪提供商品猪数量的提升，相同生猪出栏量所需要的能繁母猪数量明显减少，也就意味着相同数量的母猪比以往提供更多的商品猪出栏。 图11：美国生猪养殖规模化进程图12：美国生猪产业MSY趋势（单位：头） 资料来源：USDA、山西证券研究所资料来源：USDA、Wind、山西证券研究所 图13：美国历史能繁母猪数量和生猪出栏量 资料来源：Wind、山西证券研究所 预计2023年全年猪肉供给较为充足，价格承压 进入后“非瘟”时期，国内生猪产能和产能得到逐步恢复。2022年，我国生猪出栏量约7亿头，猪肉产量 5541万吨，均已回升至历史较高水平，并且在2023年上半年继续保持增长。由于2022年5月开始到12月， 行业出现高效率母猪的补栏，根据从能繁母猪到育肥猪出栏的生产周期，预计2023年国内猪肉产量将有望 进一步增长。综合考虑年初以来的消费需求不振，预计2023年全年猪肉供给较为充足，价格承压。 图14：我国各年度的猪肉产量（万吨） 资料来源：Wind、山西证券研究所 图15：我国生猪出栏头数（万头）图16：2021-2023年我国能繁母猪存栏量（万头）