中小保险机构投资私募股权基金：风险合规要点与实践

中小保险机构投资私募股权基金 ——风险合规要点与实践 华泰资产管理有限公司石竹影 2023年7月 引言：监管鼓励or监管趋严？ 关于私募股权基金管理人的通报 2010年保险资金投资股权暂行办法(79号文) 保险资金投资不动产暂行办法(不动产金融产品) 2017年12月，原中国保监会对5家股权投资基金管理机构违反保险资金运用监管规定的情况进行公开通报，并要求有关保险机构切实加强投后管理，定期了解投资情况和相关机构合规运作情况，督促股权基金投资机构严格执行监管规定。 【合规要点】数据报送。 2022年11月，原中国银保监会在行业内下发私募股权基金管理人不良记录名单，对13家私募股权基金管理人违反保险资金运用监管规定的情况进行通报，明确要求各保险机构停止与该通报名单中涉及的私募股权基金管理人的投资合作；不得与其发生任何业务往来；审慎与其核心管理人员开展任何业务往来。 【合规要点】关联交易。 2012年关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知(59号文) 2014年关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知(101号文) 2015年关于设立保险私募基金有关事项的通知(89号文) 2018年保险资金投资股权管理办法(征求意见稿) 关于优化保险机构投资管理能力监管有关事项的通知 2020年关于保险资金财务性股权投资有关事项的通知 股权投资计划实施细则 2021年关于修改保险资金运用领域部分规范性文件的通知 2022年保险资金委托投资管理办法 目录 CONTENTS 保险资金参与私募基金投资的 01 主要路径及合规要点 02 保险资金参与私募基金投资的交易模式及风险关注要点 03 中小保险机构在私募基金投资中面临的风险挑战及应对思路 01 保险资金参与私募基金投资的 主要路径及合规要点 一、保险资金参与私募基金投资的主要路径二、私募股权基金投资的法律合规体系 三、私募股权基金投资的合规要点 如何看待“债权”投资 投资单元与投资排除 私募基金的关联交易 保险资金运用的特殊要求 投资路径和投管模式 股权投资基金 私募基金 创业投资基金 保险私募基金 间接股权投资 财务性股权投资 股权投资计划 自行投资模式 咨询顾问模式 委受托模式 信托模式 私募基金 资产支持计划 重大股权投资 直接股权投资 财务性股权投资 保险资金 股权投资 全国人大 《证券投资基金法》《信托法》《合伙企业法》《公司法》 证监会 国务院 《私募投资基金监督管理条例》（未生效） 国务院金融稳定发展委员会，加强金融监管协调 发改委、财政部 《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》《私募投资基金监督管理暂行办法》《关于加强私募投资基金监管的若干规定》等 《创业投资企业管理暂行办法》《政府投资基金暂行管理办法》 《政府出资产业投资基金管理暂行办法》《关于进一步明确规范金融机构资产管理产品投资创业投资基金和政府出资产业投资基金有关事项的通知现行有效》等 基金业协会 《私募投资基金备案须知》《私募投资基金登记备案办法》《私募基金管理人登记指引第1号——基本经营要求》《私募基金管理人 登记指引第2号——股东、合伙人、实际控制人》《私募基金管理人登记指引第3号——法定代表人、高级管理人员、执行事务合伙人或其委派代表》《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》 *涉及保险资金投资时，除需要关注上述私募基金一般性规定外，还需要关注保险资金运用的特殊要求（79号文、59号文、89号文等）。 《私募投资基金监督管理条例》（共七章六十二条） 2023年7月3日，国务院总理李强签署第762号国务院令，公布《私募投资基金监督管理条例》（“《条例》”）。 明确适用范围 明确私募基金管理人和托管人的 义务要求 规范资金募集和 投资运作 对创业投资基金 进行差异化监管 强化监督管理和 法律责任 证监会的后续工作： •完善部门规章、规范性文件和自律规则。根据《条例》修订《私募投资基金监督管理暂行办法》，进一步细化相关要求，逐步完善私募基金资金募集、投资运作、信息披露等相关制度，根据私募基金管理人业务类型、管理资产规模、持续合规情况、风险控制情况和服务投资者能力等实施差异化监管，完善规则体系。同时指导基金业协会按照《条例》和证监会行政监管规则，配套完善登记备案、合同指引、信息报送等自律规则。 •全面宣传解读贯彻《条例》，开展对私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金服务机构以及从业人员等各方的培训工作，引导 各方准确充分学习理解《条例》内容，准确把握要点，提高规范运作水平。 •进一步推进优化私募基金行业发展环境，畅通“募”“投”“管”“退”各环节，推动私募基金行业高质量发展迈上新台阶。 如何看待“债权”投资（1/4） 2021年证监会 关于加强私募投资基金监管的若干规定 2023年基金业协会 私募投资基金登记备案办法 2023年基金业协会不动产私募投资基金试点备案指引（试行） 私募基金管理人不得直接或者间接将私募基金财产用于 有下列情形之一的，协会不予办理私募基金备案，并说明理由：（一）从事或者变相从事信贷业务，或者直接投向信贷资产，中国证监会、协会另有规定的除外；（二）通过委托贷款、信托贷款等方式从事经营性民间借贷活动；（三）私募基金通过设置无条件刚性回购安排变相从事借贷活动，基金收益不与投资标的的经营业绩或者收益挂钩；……（六）通过投资公司、合伙企业、资产管理产品等方式间接从事或者变相从事本款第一项至第五项规定的活动；……已备案的私募基金不得将基金财产用于经营或者变相经营前款第一项至第六项规定的相关业务。私募基金被协会不予备案的，私募基金管理人应当及时告知投资者，妥善处置相关财产，保护投资者的合法权益。 不动产私募投资基金为被投企业提供借款或者担保的， 下列投资活动： 应当符合下列条件： 1.借（存）贷、担保、明股实债等非私募基金投资活动， （一）基金合同有明确约定，并履行基金合同约定的决 但是私募基金以股权投资为目的，按照合同约定为被投 策程序； 企业提供1年期限以内借款、担保除外； （二）借款或者担保到期日不得晚于基金清算完成日； …… （三）有自然人投资者的，不动产私募投资基金应当持 3.从事承担无限责任的投资； 有被投企业75%以上股权； 4.法律、行政法规和中国证监会禁止的其他投资活动。 （四）全部为机构投资者的，不动产私募投资基金应当 私募基金有前款第1项规定行为的，借款或者担保到期日不得晚于股权投资退出日，且借款或者担保余额不得 持有被投企业75%以上股权，或者持有被投企业51%以上股权且被投企业提供担保，可实现资产控制。 超过该私募基金实缴金额的20%；中国证监会另有规定 不动产私募投资基金向被投企业的股权出资金额，属于 的除外。 前款第（三）项的，不得低于对该被投企业总出资金额 违反上述规定的私募基金应当确保不得新增此类投资，不得新增募集规模，不得新增投资者，不得展期，合同 的三分之一；属于前款第（四）项的，可由基金合同约定。 到期后予以清算。 如何看待“债权”投资——“股+债”模式（2/4） 自《关于加强私募投资基金监管的若干规定》发布后，曾经颇为流行的“小股大债”结构被打破。在目前的规则体系下，投资模式转换为“大股小债”，即： 一般私募股权投资基金：以股权投资为目的为被投资企业提供借款和担保，但借款期限需在1年以内且不得晚于股权投资退出日，余额比例不得超过基金实缴金额的20%； 不动产私募基金：有自然人投资者的，不动产私募投资基金应当持有被投企业75%以上股权；全部为机构投资者的，不动产私募投资基金应当持有被投企业75%以上股权，或者持有被投企业51%以上股权且被投企业提供担保，可实现资产控制 关于可转债投资的特殊问题： •私募股权基金投资的可转债可以分为两类，一是非公开发行的可转换债券和可交换债券；二是非上市企业附转股条件的债权投资。 投向沪深交易所挂牌转让的私募可转债与可交债，无投资比例限制； 投向区域性股权交易中心挂牌企业的可转债，原则上不得超过该基金规模的20%； 投向未上市企业的可转债，原则上不得超过该基金规模的20%。如超过该比例，出函说明合理性； 投向金融资产交易中心的可转债的，不属于私募基金备案范围，不予备案。 如何看待“债权”投资——“商业对赌”模式（3/4） 明股实债vs商业对赌 “明股实债”“商业对赌”并不是专业的法律术语，目前也无统一的定义及交易模式，表现为核心交易要素的不同排列组合。 期间 收益 股权投 资形式 业绩 对赌 股权 回购 结合业务实践，在对私募基金股权投资项目尽调时，可结合以下方面对合规性予以综合判断： •股权转让或增资的交易定价的公允性及客观性 •投资人对标的公司日常经营与治理的参与程度 •业绩对赌与期间收益的合理性（与经营业绩挂钩） •退出渠道的多元性（非唯一性、非强制性） 如何看待“债权”投资（4/4） 《私募投资基金监督管理条例》 私募基金财产不得用于经营或者变相经营资金拆借、贷款等业务。 延伸讨论： 1.《条例》未提及有例外情形，是否意味着以后“大股小债”的模式不能再操作了？ 2.《条例》未提及明股实债情形，是否意味着不做限制？ 投资单元与投资排除 《私募投资基金备案须知（2019版）》 （十五）【禁止投资单元】管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元／子份额，规避备案义务，不公平对待投资者。 •横向投资单元：同一支基金中，对投资人进行分组，不同组别的投资人分别核算； •纵向投资单元：同一支基金中，对基金各期缴款进行分组，不同期次缴款投向不同的标的。 主观 客观 1.管理人是否存在规避备案义务，不公平对待投资者的故意； 2.投资者是否存在选择 投资的故意。 1.不同投资单元是否具有单独备案的可能性；2.客观上能否避免不公 平对待投资者。 结论： 允许合理且必要的投资排除 允许后续募集形成的客观上投资单元 延伸讨论： 经过全体合伙人同意的投资单元是否被允许？ 私募基金的关联交易 《关于加强私募投资基金监管的若干规定》 《私募投资基金登记备案办法》 私募基金管理人不得从事损害私募基金财产或者投资者利益的关联交易等投资活动。私募基金管理人应当建立健全关联交易管理制度，对关联交易定价方法、交易审批程序等进行规范。使用私募基金财产与关联方进行交易的，私募基金管理人应当遵守法律、行政法规、中国证监会的规定和私募基金合同约定，防范利益冲突，投资前应当取得全体投资者或者投资者认可的决策机制决策同意，投资后应当及时向投资者充分披露信息。 私募基金管理人应当建立健全关联交易管理制度，在基金合同中明确约定关联交易的识别认定、交易决策、对价确定、信息披露和回避等机制。关联交易应当遵循投资者利益优先、平等自愿、等价有偿的原则，不得隐瞒关联关系，不得利用关联关系从事不正当交易和利益输送等违法违规活动。私募股权基金管理人应当在经审计的私募股权基金年度财务报告中对关联交易进行披露。 风险合规核查要点： •制度建设：关联交易管理制度（尤其是对关联交易的界定） •基金合同：关联交易的识别认定、交易决策、对价确定、信息披露和回避等 •风险揭示书：涉及关联交易的特别披露 •存量基金关联交易管理相关材料审核（资产估值材料、关联交易决议等） 保险资金运用的特殊要求——投资机构的管理资产规模 《保险资金投资股权暂行办法》 保险公司投资股权投资基金，发起设立并管理该基金的投资机构，应当符合下列条件：（五）具有丰富的股权投资经验， 管理资产余额不低于30亿元，且历史业绩优秀，商业信誉良好。 《关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知》 保险资金投资创业投资基金的基金管理机构应当符合下列条件：（一）依法设立，公司治理、内控机制和管理制度健全 有效，具有5年以上创业投资管理经验，历史业绩优秀，累计管理创业投资资产规模不低于10亿元。 延伸讨论： •是否可以通过存