7月中央政治局会议解读：中央政治局会议的六大亮点

7月中央政治局会议解读 中央政治局会议的六大亮点 2023年07月25日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 常艺馨投资咨询资格编号 S1060522080003 CHANGYIXIN050@pingan.com.cn 平安观点： 中共中央政治局2023年7月24日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。我们梳理分析本次会议的六大亮点。 1、重提“逆周期调节”。会议明确“加大宏观政策调控力度”、“加强逆周期调节和政策储备”。这也是2020年以来中央政治局会议上首提“逆周期 调节”。会议将当前经济运行的困难挑战概括为“国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻”。对应于这些困难，从“扩大内需、提振信心、防范风险”三个层面进行了政策部署。 2、未提“房住不炒”。结合本次会议“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”的表述，较为乐观的猜测是中央层面或认为新形势下“房住不炒”已经实现；谨慎的猜测或认为， 这一表述的调整是阶段性而非趋势性的。若“房住不炒”已经实现，为有效稳定市场需求，大力提振市场信心，我们认为有三方面政策值得讨论：一是，在核心一线及新一线城市，推广实施房地产的“一区一策”。二是，加大对改善性需求，即“二套房”的支持力度。三是，全国层面统一取消 非核心城市的限购、限贷、限售等政策。 3、从“严控新增隐性债务”转为“制定实施一揽子化债方案”。政治局会议对地方政府债务风险的重视程度提升，背后是“技术性化债”空间减少 后，地方化债进入攻坚期。我们认为，后续开启大规模地方债置换的可能性不大，按照优先级从高到低排列，中央政府的支持或将从以下几方面入手：第一，推广地方经验；第二，扩容化债试点的数量。第三，在全国层 面协调金融资源，鼓励金融机构按照商业化原则给予地方国有企业及融资平台低成本、长久期资金支持。进一步地，财政与货币政策亦可加强配合，中央政府给予贴息、央行增加专项再贷款规模。 4、“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”。在扩大内需中，排在首位的就是 扩大消费。会议明确了扩大消费的方式主要是“通过增加居民收入扩大消费”。我们理解这正是本次提出“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”的主要原因，就业不稳则居民收入不稳，提振消费便会失去根基。 5、高度重视民营经济发展问题。本次会议明确“切实优化民营企业发展环境”，提出“建立健全与企业的常态化沟通交流机制”，凸显对民营经济发 展的更高关注。我们认为，1）提振民营企业家信心对于制造业高质量发展至关重要；2）提振民间投资离不开房地产政策优化调整，与防范化解房地产领域风险相辅相承。3）提振民营企业家信心还应以扩大内需为根本。 6、“要活跃资本市场，提振投资者信心”。本次会议对资本市场寄望更高，并重提“要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。本次会议为人 民币资产注入“强心针”，随着美联储加息临进尾声，下半年中国经济和人民币资产或有望迎来“重估”。 宏观报 告 宏观动态跟踪报 告 证券研究报告 1、重提“逆周期调节” 会议明确“加大宏观政策调控力度”、“加强逆周期调节和政策储备”。这也是2020年以来中央政治局会议上首提“逆周期调节”。会议将当前经济运行的困难挑战概括为“国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻”。对应于这些困难，从“扩大内需、提振信心、防范风险”三个层面进行了政策部署。 2、未提“房住不炒” 在房地产相关部分中，本次会议未提及“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”，而2019年以来的每年4月政治局会 议和7月政治局会议中，此前已连续9次提及。结合本次会议“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”的表述，较为乐观的猜测是中央层面或认为新形势下“房住不炒”已经实现；谨慎的猜测或认为，这一表述的调整是阶段性而非趋势性的。近年来，“不炒房”的大背景下，投机性需求被有效遏制。但居民有着“买涨不买跌”的根深蒂固信念，在房市低迷态势下观望情绪浓厚，刚需及改善性需求未充分释放，其所提供的流动性也相对有限。 在这样的背景下，房地产市场面临的短期供求失衡较难破局，甚至有局部地区陷入信心不足的“负向收缩循环”。但若“房 住不炒”已经实现，为有效稳定市场需求，大力提振市场信心，我们认为有三方面政策值得讨论： 一是，在核心一线及新一线城市，推广实施房地产的“一区一策”。可以借鉴的是，4月10日北京市住建委文件提出，多子女家庭和职住平衡家庭购房支持政策按照“一区一策”的方式由房山区试点。 二是，加大对改善性需求，即“二套房”的支持力度。2021年四季度以来，“因城施策”背景下，各地对首套房刚需的支持力度较大，但代表改善性需求的二套房还存在“认房又认贷”、房贷利率“刚性”加点、首付比例偏高等堵点。 以按揭贷款利率为例，据贝壳研究院监测，2023年7月，百城首套主流房贷利率平均为3.90%，二套主流房贷利率平均为4.81%，二套房较首套房高91bp，其中仍有较大“松绑”空间。 三是，全国层面统一取消非核心城市的限购、限贷、限售等政策。从我们统计的57个样本城市看，今年以来商品房销售的表现更接近于“倒U型”。各层级城市中，表现最弱是此前房价上涨过快的二三线城市；一线城市商品房销售 表现最强，因人口流入趋势难改、核心地块具备“稀缺性”。最值得关注的是，四五线城市呈现出一定韧性，或因我国城镇化趋势还在延续，农村居民仍有向中小城市及县城发展的诉求。如果能在全国层面统一取消中小型城市限购、限售、限贷、限价“四限”政策，更大力度放开放宽农业转移人口落户条件（比如浙江省自7月22日起实施有序推进农业转移人口市民化的方案，除杭州市区外，在全省全面取消落户限制政策），或将有助于提振信心，打破刚需观望情绪。 3、从“严控新增隐性债务”转为“制定实施一揽子化债方案” 在防风险部分，本次会议表示“有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，而4月政治局会议强调“加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务”。 政治局会议对地方政府债务风险的重视程度提升，背后是地方化债进入攻坚期。早在2018年，中共中央、国务院文件要 求地方政府未来在5-10年内化解隐性债务。2022年12月19日，财政部部长刘昆在《学习时报》发表题为《深入学习贯彻党的二十大精神奋力谱写全面建设社会主义现代化国家财政新篇章》的文章，文中指出截至2022年底，我国地方政府隐性债务规模减少1/3，化债进度并不及预期，且前期化债较快的多是财力较强、债务压力较小的区域，“硬骨头”仍待解。在“技术性化债”空间减少后，地方政府化债更需依靠财政资金真金白银投入，但今年以来土地收入恢复不及预期，财政收入端仍受限，市场对地方化债的讨论也在增加。 在此前公开表述中，中央一贯强调“谁家孩子谁来抱”，重视隐性债务化解中的道德风险。不过，“不兜底”并不意味着中央“坐视不管”。本次政治局会议高规格提出“制定实施一揽子化债方案”，可能意味着中央政府将在市场化、法治化原则之下，给予地方政府一定的腾挪空间，助其选择适当的组合式化债方案。我们认为，后续开启大规模地方债置换（类似于2015年）的可能性不大，按照优先级从高到低排列，中央政府的支持或将从以下几方面入手：第一，推广地方经验，如 “东镇江、西遵义、南湘潭、北大连”的化债案例值得学习；第二，扩容化债试点的数量，如增加试点的建制县数量、将试点范围由区县一级扩大至地级市一级等。第三，在全国层面协调金融资源，鼓励国股大行及政策性开发性金融机构按照商业化原则给予地方国有企业及融资平台低成本、长久期资金支持。进一步地，在协调金融资源的过程中，财政与货币政 策亦可加强配合，中央政府给予贴息、央行增加专项再贷款规模，考虑金融机构的承受能力的同时，缓解地方政府的偿债压力。 此外，本次会议在财政增量支持“稳增长”方面表述有限，未曾提及市场此前讨论的调增专项债结存限额、增加政策性银行信贷额度、推出新一批政策性开发性金融工具等。但若房地产政策能有进一步“松绑”，也有助缓解财政资金来源问题。 4、“把稳就业提高到战略高度通盘考虑” 在扩大内需中，排在首位、也是占用过半新闻稿篇幅的就是扩大消费，同时强调了消费在拉动经济增长中的“基础性作用”。这种基础性作用，一方面体现为最终消费支出在我国GDP中的占比一直超过50%，且今年二季度最终消费支出对GDP的拉动达到5.32个百分点，贡献度达到84.5%。另一方面，政策还立足“通过终端需求带动有效供给，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”。也就是通过扩大消费引导产业结构的优化升级，具体强调了“汽车、电子产品、家居等大宗消费”和“体育休闲、文化旅游等服务消费”。当前制造业投资中装备制造业一枝独秀，这离不开政策的高度支持和引导（本次会议在产业政策上仍然强调了战略性新兴产业），但今年上半年下游消费制造业固定资产投资累计同比为-0.2%，稳定制造业投资也需倚重于更好发挥消费的带动作用。 会议明确了扩大消费的方式主要是“通过增加居民收入扩大消费”。我们理解这正是本次提出“把稳就业提高到战略高度通盘考虑”的主要原因，就业不稳则居民收入不稳，提振消费便会失去根基。 5、高度重视民营经济发展问题 继今年7月19日《中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见》发布后，7月24日，国家发改委发布《关于进一步抓好抓实促进民间投资工作努力调动民间投资积极性的通知》，提出包括明确一批鼓励民间资本参与的重点细分行业、全面梳理吸引民间资本项目清单、优化民间投资项目的融资支持等在内的17项具体措施。这应该即为本次会议“制定出台促进民间投资的政策措施”所指，关注后续具体行业清单、项目清单、金融与财政支持的落地。本次会议在重申两个毫不动摇基础上，进一步明确为“切实提高国有企业核心竞争力，切实优化民营企业发展环境”，提出“建立健全与企业的常态化沟通交流机制”，也凸显了对民营经济发展的更高关注。 我们认为，1）提振民营企业家信心对于当前制造业高质量发展至关重要。2022年以来民间投资在制造业投资中的占比显著抬升，今年上半年民间投资在制造业投资中的占比达到93.8%，比疫情前平均水平高出7.1个百分点。2）提振民间投资离不开房地产政策优化调整，与防范化解房地产领域风险是相辅相承的。今年上半年民间投资在总体固定资产投资中的占 比创下52.9%的历史新低，这主要与第三产业民间投资的持续收缩相联系。今年上半年第三产业固定资产投资增长1.6%，而其中民间投资增长为-4.8%。而在第三产业中，又以房地产投资的影响为最大。2017年之前，房地产投资中民间投资的 占比在50%左右，2022年以来房地产投资下挫对民营企业的影响更大。3）提振民营企业家信心还应以扩大内需为根本。 当前影响民间投资意愿的主要还是投资回报率不高，今年1-5月工业企业利润累计收缩18.8%，要扭转这一局面，还需在促进房地产投资企稳、加大财政政策发力、稳定大宗消费等方面寻求扩大总需求。 6、“要活跃资本市场，提振投资者信心” 上一次政治局会议提及资本市场是去年4月，当时表述为“保持资本市场平稳运行”，本次会议对资本市场寄望更高。其考 虑或主要在于两个方面：一是，从国际对比来看，今年以来（截至7月21日），A股沪深300指数和港股恒生指数分别下 跌1.3%和3.6%，而同期，日本日经225指数、美国标普500指数、欧洲斯托克600指数以及富时东盟40指数，分别上涨23.8%、18.1%、9.5%和1.4%。这一差异显然未能充分反应中国经济持续复苏这一最大的基本面，需要打破从经济到 市场映射不够的体制机制梗阻。二是，在房地产价格趋稳的