基金降费改革跟踪报告：基金分仓佣金率下调落地，券商收入影响有限，未来仍需关注尾佣比例变化

看好（维持） 基金分仓佣金率下调落地，券商收入影响有限，未来仍需关注尾佣比例变化 ——基金降费改革跟踪报告 行业研究|动态跟踪非银行金融行业 国家/地区中国 行业非银行金融行业 报告发布日期2023年07月23日 核心观点 基金降费改革细则逐渐浮出水面，基金分仓佣金率下调临近落地。1）继两周前证监会正式开启公募基金费率改革以及7月7日头部基金公司快速响应费率改革（主动 股票型、偏股混合型基金产品管理费、托管费费率上限分别下调至1.2%、0.2%）之后，陆续有其他基金公司跟随降费步伐，当前已有超过20家宣布降费。2）据中国基金报获悉，其他相关的降费细则也已经逐渐浮出水面，其中当属基金分仓佣金率下调最受市场关注。细则明确指出：i）被动股票型基金产品不得通过证券交易佣金支付研究咨询服务等费用，且交易佣金不得超过市场平均佣金费率水平；ii）其他类型基金产品可通过证券交易佣金支付一定比例的研究咨询服务等费用，但交易佣金费率不得超过市场平均佣金费率水平的两倍。iii）完善交易佣金分配制度，进一步降低基金管理人在单一证券公司的交易佣金分配比例上限。 分仓佣金率下调幅度低于预期，券商收入影响有限利空望逐渐出清。1）2018-22年，全市场平均净佣金率（扣减代买证券支出）由万分之3.10降至万分之2.28，降 幅逐渐收敛。我们预计23年净佣金率下滑7.37%至万分之2.11，预计毛佣金率约万分之2.78（2022年43家上市券商平均证券经纪业务毛利率为76%）。2）被动股票型基金方面，以2022年情况为例，被动指数型基金股票交易额为1.06万亿元，总 佣金4.47亿元，平均毛佣金率为万分之4.22；增强指数型基金1.08万亿元，总佣金 证券分析师孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006香港证监会牌照：BSW114 6.43亿元，平均毛佣金率为万分之5.94；合计佣金10.89亿元，占总分仓佣金5.82%。按照新细则规定，毛佣金率将不能超过市场平均毛佣金率（即万分之2.78），且券商研究所无法获取该部分分仓佣金，假设券商作为渠道获取的分仓佣金占比30%，则佣金将仅剩1.78亿元，合计带来4.87%的总分仓佣金下滑。3）主动类型基金方面，2022年股票交易额22.47万亿元，总佣金176.15亿元，平均毛佣金率万分之7.84；新规之下，毛佣金率上限将降至万分之5.57，总佣金降至125.05亿元，带来27.32%的总分仓佣金下滑。4）据以上测算，公募分仓佣金合计下滑32.19%。考虑到保险资管、社保基金、银行理财子等其他机构佣金下滑空间有限，券商研究所总佣金收入下滑幅度预计将在20-30%，对券商营业收入的负面影响预计在小个位数（多数券商分仓佣金占比低于5%）。 基金尾佣比例面临下调压力，渠道端利空出清仍待时日。1）细则同时规定，进一步降低基金管理人尾随佣金支付比例，研究不同类型基金产品设置差异化的尾随佣金支付比例上限。引导基金销售机构对公募基金认申购费用加大折扣力度。规范销售 机构公募基金销售服务费的收取。2）考虑到尾随佣金是从基金管理费中分成，之前的分成比例上限为50%，如若后续分成比例下调落地，渠道端收入将面临双重下滑压力（管理费率及分成比例），银行、三方、券商作为前三大渠道将首当其冲，尤其是三方渠道的收入负面影响程度或将最大。3）相对而言，在管理费率下滑尘埃落定之后，分成比例下调无疑在一定程度上缓解了基金公司的收入端压力。 投资建议与投资标的 券商板块当前估值仍处历史底部（证券II（申万）PB估值1.17x，处近5年8.7分位），配置性价比高，且基金降费相关利空已经渐续落地出清，且多家券商中报预喜奠定基本面基础，中报行情催化下，维持板块看好评级。 1）头部及大券商方面，推荐中信证券(600030，增持)，建议关注中国银河 (601881，未评级)、光大证券(601788，未评级)；2）中小券商方面，推荐湘财股份(600095，买入)，建议关注东吴证券(601555，未评级)、长江证券(000783，未评级)、天风证券(601162，未评级)。 风险提示 系统性风险对业绩与估值的压制；监管超预期趋严；假设条件影响测算结果风险。 寿险保费亮眼叠加券商业绩大幅预增，建议关注中报行情带来的非银板块催化：— —非银金融行业周观点 监管规范与政策催化同步推进，关注板块底部企稳反弹的配置机遇：——非银金融行业周观点 关注非银主流赛道的底部企稳反弹机遇，重申券商IT赛道的价值：——非银金融行业周观点 2023-07-16 2023-07-09 2023-07-02 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 非银行金融行业动态跟踪——基金分仓佣金率下调落地，券商收入影响有限，未来仍需关注尾佣比例变化 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准 （A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话：021-63325888 传真：021-63326786 网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。