多肽合成试剂行业龙头，自有产能落地赋能长期发展

聚焦多肽合成试剂的研发与生产，细分领域占据领先 历经20年发展，公司已成为全球领先的多肽合成试剂研发生产企业。公司产品主要聚焦于全系列的多肽合成试剂，并以此为依托开发了通用型分子砌块和蛋白试剂，产品直接销往海外30多个国家与地区，客户覆盖海内外多个知名医药和CDMO头部企业。短期看，公司占据多肽合成试剂细分领域领先地位，随着新建产能的陆续落地，业绩增长稳健。中长期看，多肽药物领域重磅单品频出，海内外多肽药物市场正处于快速扩容期，对上游多肽合成试剂的需求正稳步提升； ADC药物的兴起也推动了蛋白质交联试剂业务的快速成长。我们看好公司长期发展，预计2023-2025年归母净利润为1.80/2.68/4.01亿元，EPS为1.67/2.49/3.71元，当前股价对应PE为53.9/36.2/24.3倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 多肽药物领域快速发展，对上游多肽合成试剂的需求将不断提升 多肽药物有近百年的发展历史，近年来发展仍方兴未艾，不乏有类似司美格鲁肽、度拉糖肽等年销售超50亿美元的大单品获批上市；全球与中国多肽药物市场规模预计2026年将分别达到1337/93亿美元，2020-2026 CAGR为8.9%/8.8%。酰胺键是多肽药物与众多小分子药物的基本结构单元，使用多肽合成试剂能够高效简便地合成酰胺键；随着下游市场快速扩容，对多肽合成试剂的需求将不断提升。 其中，离子型缩合试剂的增速远高于碳二亚胺型试剂，具有更广阔的发展空间。 核心产品市场具有较强的市场竞争力，自有产能建设加速推进 公司聚焦于多肽合成试剂细分领域，能够量产并稳定供应160余种产品，占比总数的75%；其中，离子型缩合试剂约占全球供应量的25%，细分领域市占率排名国内第一。以多肽合成试剂为依托，公司横向拓展了量产需求较大的通用型分子砌块与蛋白交联试剂产品，并前瞻性布局脂质体与脂质纳米粒技术领域，有望为未来业绩增长贡献新动能。为突破产能瓶颈，公司加速推进自有产能建设，未来3年预期有近2000吨新产能落地，有望进一步提升产品竞争力与市场占有率。 风险提示：国内政策变动、核心成员流失、行业竞争格局恶化等。 财务摘要和估值指标 1、昊帆生物：全球多肽合成试剂细分领域领军企业 昊帆生物成立于2003年，是一家为全球医药研发生产企业提供特色原料的公司。 公司产品主要聚焦于全系列的多肽合成试剂，并以此为依托开发了通用型分子砌块和蛋白试剂产品。公司目前拥有1个自有生产基地与2个研发中心，每年为近1900家客户提供690多种产品的定制研发与生产服务。凭借近20年的技术经验积累，公司已处于多肽合成试剂细分领域的领导地位，产品质量与服务能力已得到了海内外客户的一致认可。 图1：经过近20年发展，公司已处于多肽合成试剂细分领域的领导地位 1.1、聚焦多肽合成试剂，4大品系初步构建产品梯队 产品品类丰富，4大品系已形成产品梯队。公司核心产品多肽合成试剂包括缩合试剂、保护试剂与手性消旋抑制试剂3大细分品类，覆盖产品数量超过160种。通用型分子砌块与蛋白质试剂作为核心产品的补充，分别拥有400/70余种产品。同时，公司积极拓展脂质体与脂质纳米粒药用试剂等新兴产品领域，已覆盖约60余种产品。 4大品系已形成产品梯队，提升产品丰富度的同时也为公司的未来成长提供了向上空间。 表1：产品品类丰富，4大品系已形成产品梯队 公司股权集中，股权激励到位。公司自成立以来，未曾引入外部融资；截至2023年7月，公司创始人朱勇通过直接持股与苏州昊勤平台合计控制公司48.04%的股份，控股较为集中。为有效调动公司核心业务骨干的积极性并留住核心人才，公司设立了苏州昊勤、宁波昊信与宁波昊瑞3个员工持股平台，合计持有公司6.75%的股份，为未来稳定、快速发展奠定了人才基础。 图2：公司股权集中，股权激励到位 高管行业经验丰富，员工数量逐年增长。公司创始人朱勇毕业于华东理工大学药学院，曾任职于苏州第四制药厂、苏州兴业化工厂与天马精化厂，拥有28年制药行业管理经验。公司其余高管平均从业时间超15年，均具有丰富的行业经验。随着业务规模的不断扩大，公司近3年员工数量稳健增加，2022年达247人，同比增长26.67%；其中，研发技术人员数量达93人，同比增长32.9%，占比员工总数的37.7%，为公司未来的业务发展提供了坚实的人才支持。 图3：公司高管产业经验丰富，平均从业时间超15年 图4：公司员工数量逐年增长（单位：人） 公司客户资源丰富，覆盖境外多个国家与地区。作为试剂供应商，公司下游客户覆盖面较广，包括礼来、诺和诺德、恒瑞医药、药明康德等多个国内外知名医药和CDMO巨头，产品直接销往欧美、日韩、东南亚等30多个国家与地区。2022年，公司服务客户数量与销售订单数量分别达1633/12703个，同比增长0.9%/1.1%。 表2：公司客户资源丰富，覆盖多个国内外知名医药和CDMO巨头 图5：2019年起客户数量逐年稳健增长 图6：公司产品覆盖境外多个国家与地区 1.2、业绩稳健增长，外销占比近一半 业绩增长稳健，近5年保持30%以上的年复合增速。随着公司在海内外的品牌影响力逐渐增强，业务规模不断扩大，近几年业绩增长稳健。2022年，公司实现营收4.47亿元，同比增长21.12%，2017-2022 CAGR达36.62%；扣非后归母净利润1.27亿元，同比增长17.21%，2017-2022 CAGR达41.76%，近5年均保持30%以上的年复合增速。 图7：2017-2022年公司营收稳健增长 图8：2017-2022年公司扣非归母净利润稳健增长 多肽合成试剂业务占营收主体，蛋白质交联试剂业务增速较快。按子业务拆分，多肽合成试剂业务目前贡献了公司业绩主体，2022年实现营收3.51亿元，同比增长24.86%，占比总营收的78.42%；受益于ADC药物的兴起，公司蛋白交联试剂业务发展迅速，2022年实现营收0.25亿元，同比增长45.17%；分子砌块业务实现营收6814万元，同比下滑1.46%，主要系产品结构变动及部分产品的需求度下滑。 图9：多肽合成试剂业务占营收主体，蛋白质交联试剂业务增速较快 盈利能力稳步增强，受股份支付影响2020年净利率下滑。2017-2022年，公司毛利率整体较稳定，在43%-48%的范围内波动。2020年，公司确认股份支付费用4701.91万元，分别计入当期销售费用、管理费用与研发费用中，对净利率产生较大影响。剔除股份支付影响后，公司期间费用率整体向下，净利率从2017年的24.20%提升至2022年的28.91%，盈利能力稳步增强。 图10：受股份支付影响2020年净利率短暂下滑 图11：剔除股份支付影响，期间费用率整体向下 海内外营收增长稳长，外销占比近一半。凭借高质量的产品以及稳定的供应能力，公司与境外客户的合作不断加深，海外直销收入从2017年的20.48%稳健提升至2022年的27.26%。2022年，公司中国大陆及海外直销收入分别为3.26/1.22亿元，同比增长22.00%/18.83%；其中，通过国内贸易商间接出口海外的销售收入占比近20%，外销合计占比近一半。 图12：2017-2022年海内外营收增长稳长（单位：百万元）图13：2022年外销产品合计占比近一半 2、多肽药物市场快速扩容，提升对上游多肽合成试剂的需求 2.1、多肽药物发展方兴未艾，近年来重磅单品频出 多肽药物兼具小分子与蛋白药物的优势，近年来重磅单品频出。多肽药物是一种分子量介于小分子与蛋白药物之间的新型药物，其综合了两者的优点，具有稳定性好、特异性强、免疫原性低、安全性高等诸多优势。自1922年第一款多肽药物胰岛素问世以来，全球已有近百余种多肽药物获批上市，覆盖糖尿病、癌症、骨质疏松症、罕见病等各个疾病领域。随着新制备技术的不断发展，近年来有多款多肽药物获批上市，其中也不乏类似司美格鲁肽、度拉糖肽等重磅品种，多肽药物领域的市场关注度正持续提升。 图14：多肽药物历史发展悠久，近几年有多款大单品获批上市 表3：多肽药物兼具小分子与蛋白药物的优势 近5年获批上市数量增长稳健，全球已有167款多肽药物获批。根据Insight数据库统计，全球及中国获批上市的多肽药物数量分别从2018年的3/2个增加至2022年的10/7个，获批数量整体增长稳健。截至2023年6月，全球范围内共有167款多肽药物获批上市，615款获批进入临床，绝大多数管线仍处于临床早期及临床前阶段（占比约80.3%），多肽药物领域仍有较大的发展空间。 图15：全球获批上市多肽药物数量增长稳健（单位：个）图16：目前绝大多数的多肽药物管线仍处于早期阶段 根据Insight数据库统计，已上市的多肽药物覆盖的热门靶点有INSR、IGF1R、GLP1R（糖尿病相关），PTH1R（骨质疏松相关）以及FSHR（促排卵相关）等；其中，胰岛素作为降血糖类的经典药物，数量占比近1/3。近几年来，礼来、诺和诺德等大药企针对GLP1R靶点开发出了多肽药物司美格鲁肽、度拉糖肽、利拉鲁肽，2022年全球销售额分别达到93.30、74.40、32.55亿美元；其中，司美格鲁肽的减肥药产品Wegovy于2021年获FDA批准上市，2022年实现销售额8.74亿美元，同比增长346.46%，正处于快速放量阶段。 图17：已上市多肽药物覆盖多个热门靶点 图18：已上市多肽药物覆盖多个热门适应症 表4：近年来多款针对GLP-1R等靶点的多肽大单品获批上市 海内外多肽药物市场快速扩容，非胰岛素类肽类药物增速快于总体。根据Frost& Sullivan数据统计，全球多肽药物市场规模于2020年达到803亿美元，预计2026年将达到1337亿美元，2020-2026 CAGR为8.9%；其中非胰岛素肽类药物预计于2026年达到697亿美元，占比近66.44%，2020-2026 CAGR为11.8%，增速快于总体。中国多肽药物市场规模预计于2026年达到93亿美元，2020-2026 CGAR为8.8%，与全球增速基本持平。 图19：海内外多肽药物市场快速扩容，非胰岛素类肽类药物增速快于总体 2.2、多肽合成试剂是多肽药物及含酰胺键小分子药物制备的重要原材料 酰胺键是多肽药物与众多小分子药物的基本结构单元，使用多肽合成试剂能够高效简便的合成酰胺键。酰胺键（-CO-NH-）主要通过羧基与氨基通过脱水缩合反应形成，是多肽药物以及众多小分子药物的基本结构单元，对于维持药物分子骨架、保持药物活性具有重要的作用。传统合成酰胺键需要预先制备酰卤、酸酐和活化酯等羧酸活化中间体，存在合成步骤繁琐、副反应多等问题；得益于多肽合成试剂的发现与应用，科研人员可以避免高活性中间体的制备与纯化，更加高效、简便地实现酰胺键的合成。 表5：多肽合成试剂助力科研人员高效、便捷地合成酰胺键 化学合成法是制备多肽药物的主流技术，需要使用多肽合成试剂实现片段偶联。 目前多肽药物的制备方式主要有动植物提取、生物合成法与化学合成法；其中，动植物提取受到原材料的限制，产量较低且存在安全性风险，正逐步被淘汰；生物合成法适用于长链多肽的合成，但存在研发生产周期长、可修饰性差等问题；化学合成法包括固相法与液相法，更容易实现多肽制备的规模化与自动化，是目前最为广泛使用的多肽合成技术。根据肽研社的数据统计，截至2021年底，有近68.7%的多肽分子通过化学合成方法制备，均需要使用多肽合成试剂形成酰胺键以实现片段间的偶联。 表6：化学合成法更容易实现多肽制备的规模化与自动化 图20：化学合成法是目前制备多肽药物的主流技术 多肽药物领域蓬勃发展，对上游原材料的质量与品类数量提出更高的要求。多肽产业链的上游主要是原材料提供商，中游是各类多肽原料药及制剂研发生产企业，下游是各级医院、药店等消费终端。多肽合成的主要原材料包括多肽合成试剂、保护型氨基酸与树脂，原材料本身的质量与价格将对下游多肽药物的质量与生产成本产生较