贵金属期货：宽松预期支撑，金银震荡偏强

贵金属期货 宽松预期支撑金银震荡偏强 xiangweiyi@dyqh.info E-mail: 0575-85225791 TEL: 投资咨询证号：Z0015764 F3051846 从业资格证号: 贵金属 研究品种: 项唯一 分析师： 完稿时间:2023年7月4日 2023年贵金属下半年展望 展望2023年下半年，经济周期和政策周期都面临不确定性，经济是否衰退，政策转松的速度，都将循环影响金银价格，预期波动将主导金银价格波动。总的影响因素已经被市场全部接受，基本两种情况出现的可能性较大：1）经济“软着陆”，商品需求企稳恢复，通胀将继续维持高位，紧缩政策继续，金银价格将震荡偏空，但宽松预期恐难以消失，因此金银价格年末或仍将上行；2）通胀迅速回落，即经济衰退难以避免，商品价格继续触底，金银价格短时间也将有下行压力，但降息预期将迅速升温，金银价格将迎来大幅走强。 金银价格主要受美联储政策影响，因美联储前瞻指引不确定，因此货币政策预期仍将主导下半年金银价格走势。降息预期已经消退，但金银价格并未因此明显回落，或将继续回调。同时因紧缩预期已经较为饱满，恐回调幅度有限，仍与经济周期有较大相关性。因宽松趋势依旧较为确定，下一年降息预期仍存，那么年末金银价格依旧有可能受此推动上行。 总的来说，从宽松预期趋势难以转变来说，金银价格依旧整体向上，依旧逢低操作为主。但随着经济数据将大幅波动，不排除经济“软着陆”再次增加加息的可能性，那么金银价格将回落。未来风险点在于，1）通胀薪资螺旋上升，紧缩再度加速；2）黑天鹅事件。 请详细阅读后文免责声明 年度报告 一、2023年上半年贵金属行情回顾 2023年上半年金银价格都呈走强趋势，但金银价格波动幅度差距较大，内外盘波动幅度差距也较大。金银价格都呈走强趋势，金价维持坚挺，少有回落，因此上半年金价涨势更为明显。沪金前半年收涨9.22%，COMEX金收涨5.34%，沪金逼近历史最高达459.98元/克，COMEX金距离历史最高也一步之遥；白银价格N型波动，沪银收涨1.42%，COMEX银收跌4.94%，人民币贬值支撑强劲。2023年上半年依旧主要受货币政策影响，放缓加息、停止加息至降息的预期持续支撑金银价格走高。受经济数据影响，货币政策不确定性另预期大幅波动，叠加美国中小银行危机，预期进入极度波动的时期，金银价格大幅上涨。但美联储与市场政策预期分歧加剧，加息周期未能结束，推高加息预期，金银价格再度小幅回落。央行购金对金价支撑强劲，金价少有回落，因此上半年涨幅更为客观，但银价波动幅度更为明显，振幅为金价的两倍，投机性强劲。 表1：上半年贵金属行情回顾 项目 年初 年最高价 年最低价 年末 涨跌幅 振幅 SHFE黄金 410.72 459.98 408.50 448.60 9.22% 12.60% COMEX黄金 1830.10 2085.40 1810.80 1927.80 5.34% 15.16% SGE黄金T+D 409.76 457.50 408.08 448.52 9.46% 12.11% SHFE白银 5363.00 5868.00 4756.00 5439.00 1.42% 23.38% COMEX白银 24.18 26.44 19.95 22.99 -4.94% 32.54% SGE白银T+D 5337.00 5850.00 4730.00 5418.00 1.52% 23.68% 伦敦银现 23.93 26.13 19.88 22.75 -4.96% 31.41% 伦敦金现 1822.79 2081.82 1804.50 1919.36 5.30% 15.37% 数据来源：WIND 金银价格走势基本可以分为三部分，主要受宽松政策预期影响。1-2月金银价格 主要受经济恢复预期和宽松预期的相悖预期推动，金银价格持续走高。“补偿性消费”及“修复性生产”的释放完毕后，预期回归理性，经济恢复带来的加息预期另金银价格回吐1月涨幅，回到上半年低位，沪金最低达411.75元/克，沪银最低达4771元 /千克。 3月美国硅谷银行为起始的美国中小银行危机爆发，虽然系统风险有限，但事件的爆发犹如水滴油锅，市场普遍认为大幅度加息引发了银行危机，降息预期迅速升温，5月开始停止加息的预期占据主位，市场情绪波动极大，金银价格大幅上涨。沪金最 高达454.47元/克，COMEX金最高达2063.4美元/盎司；沪银最高达5840元/千克， 回到2021年高位，COMEX银达26.235美元/盎司。此时临近美联储5月会议，加息 预期开始稳定，银行危机担忧逐渐减退，随着美联储5月会议暗示停止加息，金银价 格冲上上半年最高，沪金最高达459.98元/克，COMEX金最高达2085.4美元/盎司； 沪银最高达5886元/千克，COMEX银达26.435美元/盎司。 此后随着停止加息预期落地，宽松情绪开始降温。同期美国债务上限担忧，另美国国债违约担忧升温，债券再次被抛售，债券收益率再度走高。同时加息周期还未结束的预期升温，7月加息预期迅速升温，叠加通胀数据走弱不及预期，加息预期持续升温，年内降息预期降温，美元持续走高，金银价格回落。人民币开始持续走弱，内盘金银价格获得强劲支撑，特别内盘金价支撑强劲，甚至未有明显回落，持续高位震荡，COMEX金最低达1931美元/盎司，沪银明显回落最低达5270元/千克，COMEX银最低达22.785美元/盎司。 6月美联储依旧暂停加息，加息预期降温，但加息预期依旧压制金银价格。6月美联储会议点阵图暗示将再度加息两次，加息预期持续高涨。随着人民币持续走弱，内外盘金银价格走势分歧加大。沪金持续在446-454区间内震荡，COMEX金在美联储会议前期反弹后，再度下破前低，持续震荡走低至1900美元/盎司。沪银明显反弹再度回到前期高位（5739元/千克）后回落，但依旧高于前期低位在5400左右震荡，全月收涨0.85%；COMEX银在短暂反弹后再度刷新前低，最低达22.14美元/盎司，月末小幅反弹后，月内依旧收跌2.55%。 图1：2023年上半年贵金属行情回顾 数据来源：WIND 图2:人民币明显走弱图3：债券收益率相关性减弱 美元指数 中间价:美元兑人民币 1187.4 113 7.2 108 7.0 103 6.8 98 6.6 93 6.4 88 2018-01-01 6.2 2020-01-01 2022-01-01 4.90 TIPS通胀预期 3.90 10年名义收益率2.00 1.50 1.00 2.90 0.50 1.90 0.00 0.90 -0.50 -0.10 2020-01-02 -1.10 2022-01-02 -1.00 -1.50 数据来源：WIND数据来源:WIND 下半年，政策预期仍将是主要影响因素，经济预期影响或将加强。因美联储不确定的前瞻指引，政策不确定加大，下半年将面临加息周期重启，加息周期结束，降息预期政策大转弯的时期，因此下班年仍将继续波动。降息预期继续延迟，因此宽松预期推动上行的时间将继续推迟，即仍将支撑金银上行，但幅度恐有限，难以达到前期金银大幅上行的预期。 另外经济周期也将明显影响政策预期，从而影响金银价格。度过了年内经济较为低迷的5、6月，经济衰退的预期已经开始降温，所以未来将面临经济和政策逻辑的博弈。若经济下半年未衰退，开始修复，那么经济韧性加上通胀难以回落，宽松政策将继续降温，金银价格将受到压力。若经济继续回落，那么通胀将继续回落，金银价格一方面将受需求走弱影响回落，同时也会因宽松预期走高，将较为波动。因此相对来说，经济周期和宽松预期呈反向，目前兼得的预期仍存，随着预期回归，金银价格仍将大幅波动。 图4:银价和美元指数负相关性显著 30 28 26 24 22 20 18 16 14 12 2018/3 105 103 101 99 97 95 93 91 89 2019/3 2020/3 伦敦银现 2021/3 美元指数 数据来源：wind 图5:金价和美元指数负相关性显著 2,180 1,980 1,780 1,580 1,380 1,180 2018-03-29 105 103 101 99 97 95 93 91 89 2020-03-29 伦敦金现 美元指数 数据来源：WIND 图6:贵金属和股市依旧较为同向 200 180 标普500 法国CAC40 日经225伦敦银现 富时100德国DAX伦敦金现 160 140 120 100 80 2019-05-282020-05-282021-05-282022-05-28 据来源：WIND 图7:金价与通胀预期甚至反向 2300 金现 TIPS通胀预期 2100 3.00 1900 2.50 1700 2.00 1500 1.50 1300 1.00 1100 0.50 2020-10-182021-10-182022-10-18 3.50 数据来源：WIND 二、贵金属影响因素及下半年展望 2023年下半年，经济周期和政策周期都面临不确定性，经济是否衰退，政策转松的速度，都将循环影响金银价格，预期波动将主导金银价格波动。总的影响因素已经被市场全部接受，基本两种情况出现的可能性较大：1）经济“软着陆”，商品需求企稳恢复，通胀将继续维持高位，紧缩政策继续，金银价格将震荡偏空，但宽松预期恐难以消失，因此金银价格年末或仍将上行；2）通胀迅速回落，即经济衰退难以避免，商品价格继续触底，金银价格短时间也将有下行压力，但降息预期将迅速升温，金银价格将迎来大幅走强。 （一）宽松仍将推动上行，宽幅震荡为主 今年以来，市场一直权衡经济衰退和宽松预期，宽松预期为主要引导。金银价格主要受美联储政策影响，因美联储前瞻指引不确定，因此货币政策预期仍将主导 下半年金银价格走势。原较为顺畅的通胀回落，加息停止，经济衰退，降息开启的 预期恐难以实现。目前通胀回落幅度不及预期，加息将重启，经济韧性十足，降息年内基本无望，但预期完全相反的可能性也不大，因此金银价格仍将宽幅震荡。目前降息预期已经消退，但金银价格并未因此明显回落，或将继续回调，但因紧缩预期已经较为饱满，恐回调幅度有限。因宽松趋势依旧较为确定，下一年降息预期仍存，那么年末金银价格依旧有可能受此推动上行。 上半年，从主要央行来看，基本呈宽松趋势，加息幅度都已经放缓，暂停加息也已经发生。至年中，各国货币政策分歧愈发明显，部门国家继续加息或重启加息，部分国家或将逐步退出宽松政策，也有继续宽松刺激政策的国家。美联储、欧洲央行、加拿大央行将在7月继续加息，日本、俄罗斯央行或在年内逐步削减甚至取消刺激措施，印度和南非等央行按兵不动，巴西央行开闸放水，中国央行可能出台更多政策支持经济。 美联储加息进程或超预期延长，降息空间再被压缩。美联储6月FOMC会议如期宣布暂停加息，但释放了鹰派信号，点阵图和经济展望中暗示，年内还有两次加息且各加息25个基点。点阵图显示，三分之二联储官员预计今年利率高于5.5%、意味着至少两次加息25基点。美联储官员将利率峰值的预期中位值提高50个基点至5.6%，将今年GDP增速预期上调一倍多至1%，下调今明后年失业率预期，上调今年核心PCE通胀预期。美联储主席鲍威尔表示，几乎所有与会者都认为，进一步加息是适宜的。对“暂停”的理解，不应当认为6月暂停加息是“跳过”。美联储内部的共识是，随着美联储接近利率目标，略微放慢紧缩节奏。7月会议将根据情况决定是否加息。今年降息不合适，没有政策制定者预计今年会降息。美联储依然坚决致力于2%的通胀目标。会议后加息预期一度明显升温，但市场依旧未放弃年内降息预期，对加息两次预期基本不接受，因此宽松预期仍对金银价格有强劲支撑。7月加息预期虽将有所波动，但在通胀数据未出现明显回落的情况下，加息的可能性依旧较强，因此金银价格仍将受到压制。从图中可以看出，7月再度加息的押注较强，年内降息预期消失，那么金