固收点评20230718 证券研究报告·固定收益·固收点评 岱美转债:全球汽车内饰件领先企业2023年07月18日 关键词:#业绩符合预期#出口导向 事件 岱美转债(113673.SH)于2023年7月18日开始网上申购:总发行规模为9.08亿元,扣除发行费用后的募集资金净额用于墨西哥汽车内饰件产业基地建设项目、年产70万套顶棚产品建设项目以及补充流动资金项目。 当前债底估值为93.53元,YTM为2.71%。岱美转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元,票面利率第一年至第六年分别为:0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%,公司到期赎回价格为票面面值的112.00%(含最后一期利息), 以6年AA中债企业债到期收益率3.88%(2023-07-17)计算,纯债价值为93.53元,纯债对应的YTM为2.71%,债底保护较好。 当前转换平价为102.8元,平价溢价率为-2.78%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止,即2024年01月24日至2029年07月17日。初始转股价15.72元/股,正股岱美股份7月17日的收盘价为16.17元,对应的转换平价为102.86元,平价溢价率 为-2.78%。 转债条款中规中矩,总股本稀释率为4.35%。下修条款为“15/30,85%”,有条件赎回条款为“15/30、130%”,有条件回售条款为“30、70%”,条款中规中矩。按初始转股价15.72元计算,转债发行9.08亿元对总股本稀释率为4.35%,对流通盘的稀释率为4.35%,对股本摊薄压力较小。 观点 我们预计岱美转债上市首日价格在124.72~138.79元之间,我们预计中签率为0.0024%。综合可比标的以及实证结果,考虑到岱美转债的债底保护性较好,评级和规模吸引力一般,我们预计上市首日转股溢价率在 28%左右,对应的上市价格在124.72~138.79元之间。我们预计网上中签率为0.0024%,建议积极申购。 岱美股份公司主要从事乘用车零部件的研发、生产、销售及售后服务。目前公司主导产品包括顶棚中央控制器、头枕、遮阳板等。 2018-2022年公司营收先降后升,复合增速为4.75%。2018年以来公司营收有所起伏,2020年因疫情爆发、停工停产出现营收下滑,其余年份均有所增长,整体复合增速为4.75%。2022年,公司实现营业收入51.46亿元,同比增加22.27%。与此同时,归母净利润近年同样先降后升, 2018-2022年复合增速为0.52%。2022年实现归母净利润5.70亿元,同比增加36.95%。 公司的主要营收构成变动较小。近三年公司专注汽车内饰件产品制作,核心产品为遮阳板、头枕及顶棚中央控制系统。2022年,公司主营业务收入占比98.26%,其中遮阳板业务为公司主要收入来源,2020年以来贡献营业收入保持在70%以上。 公司销售净利率和毛利率有所上升,销售费用率和管理费用率保持平稳,财务费用率起伏较大。2018-2022年,公司销售净利率分别为13.05%、13.01%、9.95%、9.89%和11.07%,销售毛利率分别为28.72%、30.43%、 25.80%、24.83%和23.05%。 风险提示:申购至上市阶段正股波动风险,上市时点不确定所带来的机会成本,违约风险,转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书:S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书:S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《经济弱修复和宽货币环境下,利率波动下行》 2023-07-17 《城投挖之掘金江苏系列(二)走进昆山存续AAA级城投债发行主体》 2023-07-17 1/12 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1财务数据分析7 3.2公司亮点9 4.风险提示11 2/12 东吴证券研究所 图表目录 图1:2018-2023Q1营业收入及同比增速(亿元)7 图2:2018-2023Q1归母净利润及同比增速(亿元)7 图3:2020-2022年营业收入构成8 图4:2018-2023Q1销售毛利率和净利率水平(%)8 图5:2018-2023Q1销售费用率水平(%)8 图6:2018-2023Q1财务费用率水平(%)9 图7:2018-2023Q1管理费用率水平(%)9 图8:2020-2022公司国外市场情况(单位:万元、%)10 表1:岱美转债发行认购时间表4 表2:岱美转债基本条款4 表3:募集资金用途(单位:万元)5 表4:债性和股性指标5 表5:相对价值法预测岱美转债上市价格(单位:元)6 表6:岱美公司核心产品产量情况(万件,万元,%)10 3/12 1.转债基本信息 表1:岱美转债发行认购时间表 时间日期发行安排 刊登《募集说明书》及其摘要、《募集说明书 T-22023-07-14 T-12023-07-17 T2023-07-18 T+12023-07-19 T+22023-07-20 T+32023-07-21 T+42023-07-24 转债名称 岱美转债 正股名称 岱美股份 转债代码 113673.SH 正股代码 603730.SH 发行规模 9.08亿元 正股行业 汽车-汽车零部件-车身附件及饰件 存续期 2023年07月18日至2029年07月18日 主体评级/债项评级 AA/AA 转股价 15.72元 转股期 2024年01月24日至2029年07月17日 票面利率 0.30%,0.50%,1.00%,1.50%,1.80%,2.00%. 向下修正条款 存续期,15/30,85%(1)到期赎回:到期后�个交易日内,公司将以本次可转债票面面值的112%(含最后一期利 赎回条款 息)全部赎回(2)提前赎回:转股期内,15/30,130%(含130%);未转股余额不足3000万元 回售条款 (1)有条件回售:最后两个计息年度,连续30个交易日收盘价低于转股价70%(2)附加回售:投资项目实施情况出现重大变化,且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源:公司公告、东吴证券研究所表2:岱美转债基本条款 提示性公告》、《发行公告》、《网上路演公告》网上路演; 原股东优先配售股权登记日; 发行首日; 刊登《发行提示性公告》; 原股东优先配售认购日(缴付足额资金);网上申购日(无需缴付申购资金); 刊登《网上中签率及优先配售结果公告》;进行网上申购摇号抽签 刊登《中签号码公告》;网上中签缴款日 保荐机构(主承销商)根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 《刊登发行结果公告》;向发行人划付募集资金 东吴证券研究所 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 4/12 表3:募集资金用途(单位:万元) 项目名称 项目总投资 拟投入募集资金 墨西哥汽车内饰件产业基地建设项目 82341.66 63793.90 年产70万套顶棚产品建设项目 32500.00 5000.00 补充流动资金项目 22000.00 22000.00 合计 136841.66 90793.90 数据来源:募集说明书,东吴证券研究所表4:债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 93.53元 转换平价(以2023/07/17收盘价) 102.86元 纯债溢价率(以面值100计算)6.91% 纯债到期收益率YTM2.71% 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 平价溢价率(以面值100计算)-2.78% 东吴证券研究所 当前债底估值为93.53元,YTM为2.71%。岱美转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元,票面利率第一年至第六年分 别为:0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%,公司到期赎回价格为票面面值的112.00%(含最后一期利息),以6年AA中债企业债到期收益率3.88%(2023-07-17)计算,纯债价值为93.53元,纯债对应的YTM为2.71%,债底保护较好。 当前转换平价为102.8元,平价溢价率为-2.78%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止,即2024年01月24日至2029年07月17日。 初始转股价15.72元/股,正股岱美股份7月17日的收盘价为16.17元,对应的转换平 价为102.86元,平价溢价率为-2.78%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30,85%”,有条件赎回条款为“15/30、130%”,有条件回售条款为“30、70%”,条款中规中矩。 总股本稀释率为4.35%。按初始转股价15.72元计算,转债发行9.08亿元对总股本稀释率为4.35%,对流通盘的稀释率为4.35%,对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计岱美转债上市首日价格在124.72~138.79元之间。按岱美股份2023年7月 17日收盘价测算,当前转换平价为102.86元。 1)参照平价、评级和规模可比标的西子转债(转换平价80.11元,评级AA,发行规模11.10亿元)、珀莱转债(转换平价114.24元,评级AA,发行规模7.52亿元)、华 5/12 兴转债(转换平价109.13元,评级AA,发行规模8.00亿元),7月17日转股溢价率分别为49.61%、27.16%、26.78%。 2)参考近期上市的海泰转债(上市日转换平价105.13元)、星帅转2(上市日转换平价102.10元)、李子转债(上市日转换平价94.35元),上市当日转股溢价率分别为49.62%、28.31%、48.05%。 3)以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归,构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型,解释变量为:行业转股溢价率(𝑥1)、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率(𝑥2)、前十大股东持股比例(𝑥3)和上市前一日中证转债成交额取对数(𝑥4),被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为:y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为 0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型,其中,汽车行业的转股溢价率为15.96%,中债企业债到期收益为3.88%,2023年一季报显示岱美股份前十大股东持股比例为86.25%,2023年7月17日中证转债成交额为51,238,779,189元,取对数得24.66。因此,可以计算出岱美转债上市首日转股溢价率为25.37%。 综合可比标的以及实证结果,考虑到岱美转债的债底保护性较好,评级和规模吸引力一般,我们预计上市首日转股溢价率在28%左右,对应的上市价格在124.72~138.79元之间。 表5:相对价值法预测岱美转债上市价格(单位:元) 转股溢价率/正股价 23.00% 25.00% 28.00% 31.00% 33.00% -5% 15.36 120.19 122.15 125.08 128.01 129.97 -3% 15.68 122.73 124.72 127.71 130.71 132.70 2023/07/17收盘价 16.17 126.52 128.58 131.66 134.75 136.81 3% 16.66 130.32 132.44 135.61 138.79 140.91 5% 16.98 132.85 135.01 138.25 141.49 143.65 数据来源:Wind,东吴证券研究所 我们预计原股东优先配售比例为7