岱美股份：全球知名汽车内饰件制造商：申购建议：积极参与

固定收益证券研究报告 2023年07月19日 岱美股份：全球知名汽车内饰件制造商——申购建议：积极参与 申购分析： 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 张文星联系人 zhangwenxing@tfzq.com 1.岱美转债发行规模9.07939亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转 股价15.72元，截至2023年7月18日转股价值111.39元；各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率12%，属于新发行转债较高水平。按2023年7月18日6年期AA级中债企业到期收益率 3.88%的贴现率计算，债底为95.12元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本和流通股本的摊薄压力均为4.54%，摊薄压力较小。 2.截至2023年3月31日，公司前三大股东浙江舟山岱美投资有限公司、姜银台、姜明分别持有占总股本56.37%、14.62%、9.20%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在76%左右。剩余网上申购新债规模为 2.18亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于350-450万户，预计中签率在0.0048%-0.0062%左右。 3.公司所处行业为汽车零部件Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2023年7月18日收盘，公司PE(TTM)为38.36倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业较低水平，市值222.61亿元，处于同业较高水平。截至2023年7月18日，公司今年以来正股上涨51.15%，同期行业指数上涨3.27%，万得全A上涨3.27%，上市以来年化波动率为43.76%，股票弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，股权质押风险较低。其他风险点：1.募投项目用地落实的风险；2.新增产能无法消化；3.汇率波动风险；4.偿债能力风险。 4.岱美转债规模较小，债底保护充足，平价高于面值，市场或给予34%的溢价，预计上市价格为149元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 近期报告 1《固定收益：下半年地产怎么看？-固定收益专题》2023-07-18 2《固定收益：沥青价格指数走强-国内需求周度跟踪》2023-07-17 3《固定收益：固定收益-金宏转债，中国气体行业领军企业——申购建议：积极参与》2023-07-17 关注我们 扫码关注天风证券 研究所官方微信号 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.岱美转债要素表3 2.岱美转债价值分析3 3.岱美股份基本面分析4 图表目录 图1：2018-2022年公司营收结构（亿元）4 图2：岱美股份股权关系示意图4 图3：营业收入、营业成本、营收增长与净利润情况4 图4：归母净利润及增速情况4 图5：期间费用率变动情况5 图6：现金流量分析5 图7：汽车零部件产业链5 图8：2022年原材料构成5 图9：全球汽车量实现正增长（万元）6 图10：汽车零部件行业出口上升6 图11：中国汽车市场回升（万元）6 图12：新能源汽车销量及增速6 图13：2022年主营业务收入境内外占比（万元，%）7 图14：近三年主营产品毛利率（%）7 图15：存货余额及周转率8 图16：产品ASP（元）8 图17：岱美股份近三年PE-Band9 表1：主营产品市场规模情况（万辆）7 表2：同行业存货周转率比较7 表3：境外重要子公司经营情况8 表4：前五名客户收入情况（万元）8 表5：募集资金使用计划（单位：万元）9 1.岱美转债要素表 表1：岱美转债发行要素表 代码113673证券简称岱美转债 公司代码 603730.SH 公司名称 岱美股份 外部评级:债项/主体 AA/AA 发行额 9.07939亿元 期限（年） 6年 利率 0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00% 预计发行/起息日期 2023-07-18 转股起始日期 2024-01-24 转股价 15.72元 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，15/30，85% 回售条款 最后两个计息年度，30，70% 补偿条款 到期赎回价格：112元 原始股东股权登记日 2023-07-17 网上申购及配售日期 2023-07-18 申购代码/配售代码 754730/753730 主承销商 中信建投证券 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2.岱美转债价值分析 转债基本情况分析 岱美转债发行规模9.07939亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价15.72元，截至2023年7月18日转股价值111.39元；各年票息的算术平均值为1.18元，到期补 偿利率12%，属于新发行转债较高水平。按2023年7月18日6年期AA级中债企业到期收益率3.88%的贴现率计算，债底为95.12元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本和流通股本的摊薄压力均为4.54%，摊薄压力较小。 中签率分析 截至2023年3月31日，公司前三大股东浙江舟山岱美投资有限公司、姜银台、姜明分别持有占总股本56.37%、14.62%、9.20%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在76%左右。剩余网上申购新债规模为2.18亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于350-450万户，预计中签率在0.0048%-0.0062%左右。 申购价值分析 公司所处行业为汽车零部件Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2023年7月18日 收盘，公司PE(TTM)为38.36倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业较低水平， 市值222.61亿元，处于同业较高水平。截至2023年7月18日，公司今年以来正股上涨51.15%，同期行业指数上涨3.27%，万得全A上涨3.27%，上市以来年化波动率为43.76%，股票弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，股权质押风险较低。其他风险点：1.募投项目用地落实的风险；2.新增产能无法消化；3.汇率波动风险；4.偿债能力风险。 岱美转债规模较小，债底保护充足，平价高于面值，市场或给予34%的溢价，预计上市价格为149元左右，建议积极参与新债申购。 3.岱美股份基本面分析 全球知名的汽车内饰件制造商 公司主要从事乘用车零部件的研发、生产、销售及售后服务，核心产品包括遮阳板、头枕、顶棚中央控制器等。公司在头枕及顶棚中央控制器产品领域具有突出的行业竞争力，下游客户体系涵盖国内外众多知名整车企业，包括通用、福特、克莱斯勒、大众、李尔 等。2022年公司主营业务收入为50.56亿，占比总营收98.26%，其中遮阳板营收 36.56亿，占主营业务收入72.31%，头枕营收7.79亿元，占主营业务收入15.4%，顶棚中央控制器4.15亿元，占主营业务收入8.21%。 图1：2018-2022年公司营收结构（亿元） 资料来源：WIND，天风证券研究所 上海岱美汽车内饰件股份有限公司成立于2001年2月20日，于2017年7月28日在 上交所主板成功挂牌。截至2023年3月31日，公司前三大股东浙江舟山岱美投资有限公司、姜银台、姜明分别持有总股本56.37%、14.62%、9.2%。岱美投资为控股股东，姜银台先生与姜明先生父子二人为公司的实际控制人，姜银台先生及姜明先生直接、间接控制公司股权的比例合计为80.78%。 图2：岱美股份股权关系示意图（截至2023年3月31日） 资料来源：公司募集说明书，天风证券研究所 岱美股份2022年营业收入51.46亿元，同比增长22.27%；营业成本39.60亿元，同比增长25.16%；归母净利润5.7亿元，同比增长36.95%；毛利率23.05%，同比减少1.78pct。此外，公司2023年Q1营业收入13.72亿元，同比增加22.07%；归母净利润1.54亿元，同比上升7.37%。岱美股份营收增加主要系与客户合作新项目放量 导致销售规模进一步增加。 图3：营业收入、营业成本、营收增长与净利润情况图4：归母净利润及增速情况 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 2022年期间费用整体上与收入规模增加情况相匹配。2022年公司销售费用率1.96%，与2021年同期相比下降0.3pct，2023年一季度为1.77%，低于2022年水平；管理费用率6.61%，与2021年同期相比下降0.56pct，2023年一季度为6.48%，低于2022年水平；由于外币兑人民币升值公司汇兑收益同比增加1.47亿元，导致财务费用率-1.82%，与2021年同期相比下降3.09pct，2023年一季度为2.82%，高于2022年水平；研发费用率4.03%，与2021年同期相比下降0.42pct，2023一季度为3.69%，低于2022年水平。总体来看，2023年一季度公司期间费用率走高。 2022年公司经营活动产生的现金流量为净流入2.44亿元，2021年同期为净流入0.75亿元，同比上升226.09%，2023一季度为净流出2.97亿元；收现比0.98，同比下降0.07，2023一季度为0.91；付现比0.89，同比下降0.13，2023一季度为1.19。公 司在2022年经营活动净现金流回升主要系公司营业收入和销售规模进一步增加，销售商品收到的现金相应增加。2023年一季度经营活动净现金流下降主要系公司订单增多进而储备存货增加，导致购买商品、接受劳务支付的现金增加较多所致。 图5：期间费用率变动情况图6：现金流量分析 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 下游整车行业需求恢复，新能源汽车引领新赛道 汽车零部件行业是指生产销售汽车零部件产品的行业，处于产业链中游，其中包括以下六项：动力传动装置、发动机零部件、悬架制动装置、电器电子装置、车身零部件、照明仪表装置以及附件。零部件行业中机械类占比最多，达到55%，其次为电器类，占比达到30%，然后是电子类占比达到13%，占比最少为饰品类，仅为2%。公司所在行业上游主要是塑料、合金材料、面料、电子元器件等原辅料相关的行业，公司2022年原材 料构成如下图所示。上游行业企业众多，市场化程度较高，但整体集中度不够。汽车零部件行业与下游整车行业关系密切，具有周期性，容易受到下游行业景气度、国民经济 周期波动的影响。 图7：汽车零部件产业链图8：2022年原材料构成 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：公司募集说明书，天风证券研究所 汽车产销持续正增长，汽车零部件稳中向好。全球汽车产销量于2019年以来受到疫情影响呈现短暂下滑，但随着经济复苏疫情冲击消退，汽车产销水平正稳步回升。2022年全球汽车产量为8501.68万辆，同比增长6.00%，增速连续两年为正，销量为8162.85万辆，同比下降1.36%。受益于汽车行业整体的稳步发展，汽车零部件行业规模增速亦呈现稳中有升的良好态势。2021年国内汽车零部件制造业主营业务收入为 40667.65亿元，较2011年得出年均复合增长率约7.47%。2022年汽车零部件出口金额为810.90亿美元，同比增长7.40%。 图9：全球汽车量实现正增长（万元）图10：汽车零部件行业出口上升 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 政策持续发力新能源汽车成为主要突破口。全球正处于向清洁能源转型阶段，我国大力推行“双碳”政策，绿色需求逐渐增大，汽车行业逐步向新能源汽车进行转型升级。2022年中国汽车产量为2702.06万辆，同比增长3.60%，销量为2686.37万辆